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海澜之家（600398）投资报告总结

核心内容

海澜之家是国内服装行业龙头，具备高分红属性的消费品白马。公司以“品牌管理平台”商业模式为核心，拥有强大的品牌影响力和高效的运营体系，旗下主品牌“海澜之家”及女装品牌“爱居兔”均表现强劲。公司积极布局新零售渠道、拓展海外市场、推动多品牌战略，致力于构建全品类、多品牌矩阵，提升长期增长潜力。

主要观点

1. 公司定位：作为国内服装消费市场最大的单一品牌，海澜之家定位大众消费，主打高性价比，覆盖广泛客群。
2. 盈利表现：公司多年保持稳定盈利能力，2017年前三季度实现收入124.8亿元，归母净利润25.1亿元，净利率稳定在20.1%。
3. 高分红政策：公司上市四年累计现金分红达62.5亿元，2016年分红比例达70%，股息率4.8%，未来有望持续保持高分红。
4. 存货调整：自2015年四季度起，公司开始控制库存，17Q3存货消化接近尾声，售罄率回升至景气水平，销售有望回暖。
5. 渠道拓展：公司积极布局购物中心渠道和线上电商，推动品牌年轻化与多元化发展。
6. 多品牌战略：公司已形成包括男装、女装、童装、家居等多个品牌的矩阵，为未来增长奠定基础。
7. 投资建议：公司维持“买入”评级，目标价13.1元，较当前股价有35%上涨空间。

关键信息

财务数据与盈利预测

存货与售罄率

• 存货规模：2017年三季度存货规模为90亿元，较2016年同期下降4.4亿元。
• 库龄结构：一年内存货占比提升至71%，库存压力明显缓解。
• 资产减值损失：2017年三季度资产减值损失为3345万元，较前两个季度明显减少。
• 售罄率：17Q3赊购产品售罄率达82%，买断产品售罄率达70%，销售景气度回升。

品牌与渠道发展

• 海澜之家：主品牌销售占比达83%，门店数量由2011年的1919家增长至2017年三季度的4428家。
• 爱居兔：2017年三季度门店数量达921家，2020年预计达到2200家，收入预计达26.4亿元。
• 线上渠道：2017年“双十一”线上成交额达4.1亿元，同比增长331%，位列男装第一。
• 海外市场：2017年7月在马来西亚开设首店，积极拓展东南亚市场。

供应商管理

• 合作模式：公司采用类直营模式，加盟商承担开店成本和经营费用，公司负责运营管理。
• 采购模式：以赊购为主，滞销商品可退货，减少库存风险。同时，买断采购比例上升，表明公司对销售信心恢复。
• 供应链优化：公司通过供应商考评筛选，提升产品质量和设计能力，实现供应链整合。

估值与投资建议

• 当前估值：2017-2020年PE分别为13.2/11.9/10.6/9.6倍。
• 目标估值：基于2018年行业平均估值16倍PE，目标价为13.1元，较当前价格有35%上涨空间。
• 盈利预测：预计2017-2020年分别实现归母净利润33.0/36.8/41.1/45.3亿元，EPS分别为0.73/0.82/0.92/1.01元。

关键假设与风险

• 关键假设：公司海澜之家男装品牌存货调整到位，销售回暖，2017-2020年男装品牌门店数将逐步增加至5000家。
• 核心风险：主品牌销售回暖不达预期，可能影响整体业绩表现。

总结

海澜之家凭借其龙头地位、高分红政策、稳健的财务表现和多品牌战略，具备长期增长潜力。公司通过存货调整、品牌升级、渠道拓展及供应链优化，逐步恢复销售景气度，推动估值修复。未来随着多品牌布局的深化，公司有望实现业绩持续增长，维持“买入”评级。