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中金 • 全球研究 | 美股医疗器械：跌到位了吗？

核心内容

2026年开年以来，美股医疗器械板块经历较大回调，截至5月19日，行业ETF（IHI）年度跌幅达19.1%，明显跑输美股大盘及医药其他细分领域。尽管面临多重利空因素，医疗器械行业基本面依然稳健，我们认为短期存在修复机会，长期仍需等待重磅创新产品。

主要观点

• 短期修复机会：医疗器械板块的股价表现与业绩基本面形成背离，估值已见底，我们看好其在2Q26的修复潜力。
• 中长期增长依赖创新：行业缺乏“0到1”的创新产品，目前多数创新集中在“渐进式改良”，难以带来显著增长，未来仍需等待具有高增长潜力的大单品出现。
• 政策与关税压力：2026年美国医疗器械行业面临政策逆风，包括CMS医保报销增幅不及预期、340B项目补偿削减、以及特朗普政府多次加征关税，这些因素削弱了医院采购意愿，增加了企业成本压力。

关键信息

1）GLP-1药物放量影响

• 医保覆盖扩大：Medicare首次全面覆盖肥胖症适应症，导致GLP-1药物渗透率持续上升。
• 处方量增长：2026年3月，GLP-1药物处方率超过8%，较2025年12月增长1个百分点。
• 减重手术量下滑：2024年美国代谢与减重外科手术量降至20万例以下，2025年第三季度减重手术比例降至0.09%，较2022年第四季度下降40%。
• 对心血管手术的影响：部分投资者对心血管手术的长期增长预期转向悲观，认为GLP-1药物可能间接影响心血管疾病治疗需求。

2）政策逆风

• CMS报销增幅不足：2026财年，CMS对综合急症医院的支付费率仅上调2.6%，低于实际成本通胀率（7.3%）。
• 340B补偿削减：CMS通过削减非药物支付来回笼资金，预计至2041年累计扣减金额达78亿美元，对器械企业造成负面影响。
• 关税压力：2025年以来，美国对医疗器械加征多次关税，包括10%基础关税、25%技术密集型组件关税及15%-25%原材料关税，导致企业成本上升，毛利率承压。

3）业绩表现

• 2025年行业表现：医疗器械板块收入同比增长7.62%，经调整净利润同比增长9.27%。
• 2026年1Q财报：12家头部企业中，91.7%符合或超出预期，66.7%的企业在一季度后上调了2026全年指引，显示行业信心恢复。

4）细分领域潜力

我们建议关注以下高景气细分赛道：

• 心脏电生理：市场规模约130亿美元，预计2025-2028年CAGR为15%。
• 结构性心脏病：市场规模约100亿美元，增速预期为15%，受益于TAVR适应症拓展及新技术应用。
• RDN（肾交感神经消融）：市场增量潜力大，5年维度或可提供30-50亿美元增量。
• 复杂血管介入：市场规模约200-300亿美元，CTO开通、肺动脉消融等技术有望带来增量。
• 手术机器人：市场规模约281亿美元，预计2025-2028年CAGR为20%。
• 神经科学：神经调控市场规模约53亿美元，CAGR为5-7%；脑机接口未来市场潜力可达数千亿美元。

风险提示

• 政策逆风：医保控费及关税政策可能继续对行业造成负面影响。
• 研发失败风险：新产品、新技术研发失败可能影响行业增长。
• 海外业务经营风险：海外政策变化及地缘政治因素可能影响企业海外业务。
• 商誉减值风险：并购整合不达预期可能触发商誉减值，影响业绩。
• 产品召回风险：高值耗材质量问题可能导致召回，影响公司品牌及财务表现。

总结

尽管当前医疗器械板块受到GLP-1药物放量和政策逆风的双重压制，但行业基本面仍保持稳健，业绩表现良好，企业信心恢复。我们认为短期市场已透支悲观预期，板块估值已见底，具备修复机会。中长期来看，行业仍需等待重磅创新产品以推动增长。建议关注具备高增长潜力的细分领域，如心脏电生理、手术机器人、复杂血管介入、神经科学等，同时警惕政策、关税、研发失败等潜在风险。