20170221-天风证券-钢铁债专题报告之三_钢铁板块如何择券__14页_657kb

钢铁板块如何择券？详细总结

核心内容概述

本报告主要分析2017年钢铁行业债券投资策略，从钢铁工业布局、成本费用控制情况和钢铁产业债估值三个方面出发，为投资者提供择券建议。

1. 钢铁工业布局

1.1 布局调整背景

“十三五”期间，钢铁工业布局调整将结合化解过剩产能，统筹考虑市场需求、交通运输、环境容量和资源能源支撑条件，通过实施减量调整，进一步优化钢铁工业布局。

1.2 区域布局规划

• 京津冀及周边地区、长三角地区：以减量重组和优化调整内陆企业为主，大幅化解过剩产能。
• 中西部地区、东北老工业基地：依托优势企业，实施区域整合，减少企业家数。
• 东南沿海地区：重点建设湛江、防城港等沿海精品基地，不追求规模扩张。
• 西北地区：因产能扩张快、需求封闭，供需格局恶化，盈利和现金流明显下降，债务负担加重，偿债风险高。

1.3 区域优势分析

• 华东、华南等沿海地区：钢铁企业布局较优，靠近主要客户，运输成本低，市场竞争力强。
• 东北地区：鞍山钢铁和鞍钢集团为龙头企业，但受东北特钢违约事件影响，市场对其债券风险偏好较低。

2. 成本费用控制情况

2.1 成本控制的重要性

在行业低谷期，成本费用控制能力成为钢铁企业盈利和持续经营的关键。生产成本高、人员负担重、融资成本高、环保投入不足的企业将面临退出压力。

2.2 成本控制指标

• 吨钢现金流成本：衡量企业运营成本。
• 吨钢毛利：反映企业盈利能力。
• 安全垫：表示每吨钢的盈利空间，计算公式为：
  $$
  \text{安全垫} = \left( \frac{\text{吨钢平均售价}}{\text{吨钢现金流成本}} - 1 \right) \times 100%
  $$

2.3 企业成本对比（部分）

2.4 建议

优选吨钢成本低、吨钢毛利高、安全垫充分的优质钢铁企业，以增强抗风险能力。

3. 钢铁产业债估值

3.1 估值方法

• 行业利差：计算公式为：
  $$
  \text{个券行业利差} = \text{个券收益率} - \text{标准收益率}
  $$
• 标准收益率曲线：基于中债登提供的关键期限到期收益率，采用线性插值法计算不同代偿年限的标准收益率。

3.2 个券估值分析

AAA评级中票行业利差

AA+评级中票行业利差

AA及AA-评级中票行业利差

3.3 综合评分体系

• 财务指标：包括企业规模、权益占比、债务偿还能力、资本支出冲动。
• 流动性指标：以成交活跃度衡量，包括成交量、成交天数、换手率。
• 政府支持力度：按企业性质打分（央企1分、国企0.5分、民企0.3分）。

3.4 综合评分与行业利差关系

• 个券的综合得分与行业利差呈现明显负相关性，即得分越高，信用资质越好，行业利差越低。
• 宝钢股份综合资质最佳，建议关注。
• 鞍山钢铁和鞍钢集团信用资质尚可，但因区域影响，行业利差较高，需谨慎关注。

4. 风险提示

• 宏观经济失速下滑：可能导致钢铁需求进一步萎缩。
• 供给侧改革不及预期：可能影响产能出清进度。
• 矿石巨头联合减产：可能提升原材料价格，增加成本压力。

5. 结论

在钢铁行业产能过剩、需求放缓、环保趋严的背景下，建议投资者关注成本控制能力强、吨钢毛利高、安全垫充分的钢铁企业，尤其是沿海地区的龙头企业如宝钢股份。同时，需注意东北地区受特钢违约事件影响，市场风险偏好较低，需谨慎对待。