20171018-天风证券-17Q3点评：用户营收超预期，但北美市场饱和，内容成本攀升引人忧；维持TP125美元，“卖出”评级_381kb

奈飞（NFLX.US）17Q3业绩点评总结

核心内容

奈飞（Netflix）在2017年第三季度（Q3）的财报表现显示，尽管用户增长和营收均超出市场预期，但盈利能力未达预期。公司Q3营收为29.9亿美元，同比增长30.3%，高于华尔街预期的29.7亿美元。付费用户增长498万，达到530万的总用户增长，超出市场预期的450万。然而，每股收益（EPS）仅为0.29美元，低于预期的0.32美元。公司随后在盘后股价上涨1.2%。

主要观点

• 用户增长超预期：Q3付费用户增长498万，其中北美增长103万，国际增长397万，显示出国际市场的强劲增长动力。
• 营收表现亮眼：营收增长30.3%，主要得益于用户数量增加和平均服务价格（ASP）上涨7%。
• 盈利未达预期：尽管营收增长，但公司未能实现盈利目标，主要由于内容成本上升。
• 内容成本攀升：2017年内容成本预计达60亿美元，较2016年增长20%。公司计划在2018年进一步扩大电影业务，内容成本或将增至70-80亿美元。
• 价格调整策略：为应对成本上升，奈飞宣布上调中端套餐和高级套餐价格，分别上涨10%和17%，可能影响用户长期增长。
• 市场饱和与竞争加剧：北美市场渗透率接近天花板，用户增长放缓，而YouTube、亚马逊Video和Hulu等竞争对手的渗透率快速上升，加剧了市场竞争。
• 国际扩张挑战：虽然奈飞海外用户总数已超过美国本地，但付费用户率仍低于美国，且面临本土竞争、消费习惯差异和网络基础设施不足等问题。
• 估值与评级：公司2018年P/E为90倍，分析师认为58倍P/E更为合理。维持目标价125美元，评级为“卖出”。

关键信息

用户增长数据

• Q3付费用户增长：498万，总用户增长530万。
• 北美付费用户增长：103万（同比+10%）。
• 国际付费用户增长：397万（同比+43%）。
• Q4指引：付费用户增长505万，总用户增长630万。

财务表现

• Q3营收：29.9亿美元（同比+30.3%）。
• Q3 EPS：0.29美元（低于预期0.32美元）。
• 现金及现金等价物：17.5亿美元。

内容策略

• 自制剧贡献显著：如《Ozark》、《大学同窗》和《捍卫者联盟》等作品推动了用户增长。
• 内容成本大幅上升：2017年内容成本达60亿美元，2018年预计达70-80亿美元。
• 电影业务扩展：计划2018年推出30部电影作品，进一步加大内容投入。

市场竞争

• 北美市场渗透率高：已达74%，增长空间有限。
• 国际市场竞争激烈：YouTube、亚马逊Video和Hulu等平台渗透率迅速上升，迪士尼也退出合作，自主推出流媒体服务。
• 内容评分差异小：奈飞与Hulu、HBO剧集评分差距不大，而亚马逊评分领先。

风险提示

• 用户增长乏力：北美市场增长放缓，国际市场的渗透仍需时间。
• OTT市场竞争激烈：更多竞争者进入市场，加剧用户争夺。
• 成本压力：内容成本上升可能影响盈利能力及未来用户增长。

估值与投资建议

• 2018年目标价：125美元。
• 合理P/E：58倍。
• 投资评级：维持“卖出”评级。

结论

奈飞在2017年Q3表现出色，用户和营收均超预期，但盈利未达预期，主要受内容成本上升影响。尽管国际市场的增长潜力较大，但北美市场已接近饱和，且面临激烈竞争。内容投入的持续增加可能对公司的盈利能力构成压力，未来需关注价格调整对用户增长的影响以及国际市场的拓展成效。