> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 上海证券基金评价研究报告总结：主动ETF与市场效率 ## 核心内容概述 本报告由上海证券基金评价研究中心发布，从行为金融学视角出发，探讨主动ETF对市场定价效率的提升作用。报告指出，尽管传统有效市场假说（EMH）认为资产价格能充分反映所有可得信息，但行为金融学研究揭示了投资者情绪和噪音交易行为对市场效率的系统性影响。主动ETF作为融合主动管理与ETF工具优势的产品，具有提升市场定价效率的潜力。 --- ## 主要观点 ### 1. 主动管理基金的超额收益表现 - 中国股基指数（CN6070）与中证全指全收益指数相比，在长期和最近10年中均表现出更高的年化收益率。 - 主动管理基金在特定时期仍能创造显著的超额收益，但其表现并非稳定，存在跑输指数的情况。 - 主动ETF的诞生正是基于主动管理基金在挖掘阿尔法（个股特异性信息）方面的核心价值。 ### 2. 被动投资对市场效率的双重影响 - **正面影响**： - 提升系统性信息（贝塔）吸收效率，加速价格发现。 - 改善信息披露环境，提升个股定价效率。 - **负面影响**： - 同质化交易导致个股价格趋同，偏离基本面。 - 抑制个股信息挖掘，削弱价格发现功能。 ### 3. 主动ETF的制度设计优势 - **透明机制**：每日披露申购赎回清单，约束基金经理行为偏差，防止风格漂移。 - **做空机制**：投资者可对表现不佳的主动ETF进行做空，形成市场化惩罚，提升资本配置效率。 - **工具化产品**：降低交易摩擦，提升市场效率。 --- ## 关键信息 ### 1. 主动ETF的定义 - 主动ETF是基金管理人自主选择投资策略、不以跟踪特定指数为目标，在交易所上市交易的开放式基金。 - 与传统主动基金相比，主动ETF具备更高的透明度和交易便利性。 ### 2. 美国主动ETF发展路径 - **制度拐点**：2019年SEC通过ETF Rule 6c-11，允许主动ETF无需逐只申请豁免，推动市场快速发展。 - **产品生态**：从固收领域起步，逐步扩展至权益、量化因子、期权增强、主题成长等策略。 - **市场格局**：2025年末，美国主动ETF市场CR4约为45%，CR10约为70%，竞争较为分散。 - **做空机制**：通过直接融券、反向ETF、做空对冲等方式实现。 ### 3. 税收效率与渠道变革 - 税收效率：美国主动ETF通过实物申赎机制规避资本利得税，提升投资者税后回报。 - 渠道变革：独立注册投资顾问（RIA）成为主动ETF的主要销售渠道，占比达61%。 ### 4. 中国主动ETF发展现状与前景 - **发展现状**：中国主动ETF申报已启动，首批18家公司共申报18只产品。 - **监管要求**：对主动ETF管理人设定了较高门槛，尤其是主动权益基金管理经验。 - **未来展望**： - 探索“半透明”机制，保留策略灵活性。 - 引导长线资金入市，构建基金投顾生态。 - 完善做市与流动性机制，降低交易摩擦。 - 构建差异化策略生态，避免同质化竞争。 --- ## 结论 主动ETF不仅是产品创新，更是制度设计的变革，旨在通过透明度、做空机制和工具化优势，修复市场定价效率。其在中国市场的推出，将推动公募基金行业从“费率竞争”向“阿尔法竞争”转型，提升行业整体投资能力和市场治理水平。未来，中国应借鉴美国经验，推动主动ETF在税收效率、渠道变革、监管创新等方面的发展，实现主动与被动投资的均衡与协同。