20260831-交银国际证券-增发融资强化AI基建投入_FY27起盈利改善趋势不变；维持买入_9页_394kb

阿里巴巴 (BABA US) 总结

核心内容

阿里巴巴在 FY27 财年展现出盈利改善的趋势，并通过增发融资强化 AI 基建投入，以推动长期增长。尽管部分业务板块如 AI 实验室仍处于亏损状态，但公司预计其亏损将逐步收窄。此外，电商板块的盈利能力持续提升，特别是即时零售业务的单位经济模型（UE）表现良好，有望进一步改善。

主要观点

• AI 业务增长加速：阿里云在 1QFY27 的外部收入同比增长 45%，创 22 个季度新高，调整后 EBITA 同比增长 133%，利润率升至 11.6%。
• AI 实验室亏损收窄：AI 实验室在 6 月季度亏损约 138 亿元人民币，预计后续将逐步收窄至近 100 亿元。
• MaaS 业务迅猛增长：截至 8 月，MaaS ARR 突破 160 亿元人民币，管理层维持 27 财年突破 300 亿元的目标。
• 自研芯片助力成本控制：平头哥已形成覆盖 GPU、CPU、网络芯片的全栈自研产品组合，新一代真武 M890 AI 处理器已实现商业规模化部署。
• 电商盈利基本盘稳定：电商集团在 FY27 内持续产生正向现金流，预计未来两年 EBITA 水平将回归至 1,800-1,900 亿元。
• 即时零售板块改善：即时零售业务 UE 持续环比改善，订单量保持稳健增长，预计 FY27 全年亏损额同比缩窄 40-50%。
• 增发融资保障 AI 投资：公司增发 800 亿港元用于 AI 相关投资，其中 60% 用于算力基础设施，40% 用于数据中心建设。
• 分部估值法确定目标价：以分部估值法，得出最新目标价为 172 美元/股或 169 港元/股，基于不同业务板块的市销率和市账率进行估值。

关键信息

1. 增发融资与 AI 投资

• 公司增发 7.1 亿股，融资 800 亿港元，摊薄约 3.6%。
• 融资用途：60% 用于算力基础设施，40% 用于数据中心建设。
• 6 月季度资本开支同比上升 75% 至 676 亿元人民币。
• 公司预计 FY27 资本开支同比上升 60% 至 2,000 亿元人民币。
• AI 投资回收期通常在三年以内，ROIC 高于市场预期。

2. 业绩预测与财务指标

• 收入预测：
  • 2025: 996,347 百万元人民币
  • 2026: 1,023,670 百万元人民币
  • 2027E: 1,139,310 百万元人民币
  • 2028E: 1,298,546 百万元人民币
  • 2029E: 1,470,494 百万元人民币
• 净利润预测（Non-GAAP）：
  • 2025: 157,940 百万元人民币
  • 2026: 64,438 百万元人民币
  • 2027E: 106,024 百万元人民币
  • 2028E: 143,397 百万元人民币
  • 2029E: 178,593 百万元人民币
• 每股盈利预测（Non-GAAP）：
  • 2025: 65.41 元
  • 2026: 26.80 元
  • 2027E: 42.53 元
  • 2028E: 57.52 元
  • 2029E: 71.63 元
• 市盈率与市账率：
  • 2025: 12.2 倍
  • 2026: 29.8 倍
  • 2027E: 18.8 倍
  • 2028E: 13.9 倍
  • 2029E: 11.2 倍
  • 市账率预计在 FY27 财年降至 1.67 倍，逐步下降。

3. 评级与目标价

• 个股评级：买入
• 目标价：172 美元/股（或 169 港元/股）
• 潜在涨幅：+44.7%

4. 电商板块

• 6 月季度 AliExpress 及国际电商整体已实现盈利。
• 即时零售业务 UE 持续改善，主要得益于 AOV 提升、履约效率优化及补贴趋于理性。
• 即时零售板块 FY27 亏损预计同比缩窄 40-50%。
• 电商集团预计未来两年 EBITA 水平将回归至 1,800-1,900 亿元人民币。

5. 未来展望

• 阿里云预计 FY27 财年内 AI 云业务收入同比增速将加速至约 50%。
• 公司预计在 2031 财年外部云业务收入将达到 1,000 亿元人民币。
• 公司认为 AI 投资回报高于市场预期，且有望在两年内产生正向自由现金流。

评级定义

• 买入：预期个股未来 12 个月的总回报高于相关行业。
• 中性：预期个股未来 12 个月的总回报与相关行业一致。
• 沽出：预期个股未来 12 个月的总回报低于相关行业。
• 行业评级：
  • 领先：分析员预期所覆盖行业未来 12 个月的表现相对于大盘标杆指数具吸引力。
  • 同步：预期所覆盖行业未来 12 个月的表现与大盘标杆指数一致。
  • 落后：预期所覆盖行业未来 12 个月的表现相对于大盘标杆指数不具吸引力。

分析员披露

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