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营收恢复增长，实际盈利能力环比提升总结

核心内容

公司发布2022年三季报，整体业绩呈现以下特点：

• 营收：2022年前三季度实现营收22.1亿元，同比下降3.3%；2022年第三季度实现营收9.4亿元，同比增长7.1%。
• 净利润：2022年前三季度实现归母净利润3091.5万元，同比下降89.4%；2022年第三季度实现归母净利润-8564.4万元，同比下降175.4%。
• 扣非净利润：2022年前三季度实现扣非净利润-3874万元，同比下降115%；2022年第三季度扣非净利润-9454.8万元，同比下降186.9%。
• 毛利率：前三季度毛利率为26.6%，同比下降4.7个百分点；2022年第三季度毛利率为27.1%，同比下降6.2个百分点，但环比Q2有所改善。
• 费用率：总费用率17.5%，同比上升2个百分点；销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为10.3%、3.2%、0.3%、3.7%，同比分别上升1.6、0.1、0.1、0.2个百分点。
• 净利率：前三季度净利率为1.4%，同比下降11.3个百分点；第三季度净利率为-9.1%，剔除减值影响后净利率约为10.4%，环比Q2提升2.5个百分点。
• 盈利能力：公司盈利能力受减值影响承压，但剔除减值影响后，盈利环比提升。

主要观点

1. 渠道结构调整对毛利率的影响

• 经销渠道：毛利率20.7%，同比提升1.9个百分点，前三季度营收达6.1亿元，同比增长45.5%。
• 直营工程：毛利率33.5%，同比下降3.3个百分点，前三季度营收8.1亿元，同比下降34.6%。
• 代理工程：毛利率23.7%，同比下降5个百分点，前三季度营收5.6亿元，同比增长66%。
• 渠道占比：前三季度经销渠道占比30%，直营工程占比40.2%，代理工程占比27.5%。毛利率下降主要由于低毛利渠道占比上升。

2. 经销渠道扩张

• 加盟店数量：截至2022年三季度末，公司加盟店达22409家，新增8940家，其中第三季度新增2290家。
• 增长趋势：尽管受到疫情反复影响，公司仍保持较快的加盟店扩张速度。

3. 大宗渠道修复

• 大宗渠道营收：前三季度整体营收14.3亿元，同比下降14.9%；第三季度营收修复至与去年同期持平。

4. 盈利预测与投资建议

• EPS预测：预计2022-2024年EPS分别为0.41元、3.04元、3.74元。
• PE估值：对应PE分别为98倍、13倍、11倍。
• 投资评级：考虑到计提减值后盈利压制因素已大幅缓解，报表质量有所修复，盈利能力环比回升，在保交付政策支撑下营收恢复增长，维持“买入”评级。

关键信息

1. 假设条件

• 减值损失：假设2022年计提信用减值损失3亿元，2023-2024年暂不考虑计提减值损失。
• 毛利率：预计2022-2024年毛利率分别为26.4%、26.6%、26.9%。

2. 分业务收入与成本预测（单位：亿元）

3. 财务指标预测

4. 风险提示

• 地产政策变化：可能对业务产生影响。
• 市场竞争加剧：可能影响盈利能力。
• 投产进度不及预期：可能影响营收增长。
• 现金流回收不及预期：可能影响公司运营。

投资建议

基于公司当前的财务表现和未来预测，公司盈利压制因素已缓解，报表质量有所修复，盈利能力环比提升，且在保交付政策支撑下营收恢复增长，因此维持“买入”评级。

估值指标

附注

• 分析师：蔡欣、赵兰亭
• 执业证号：S1250517080002、S1250522080002
• 联系方式：023-67511807，cxin@swsc.com.cn，zhlt@swsc.com.cn
• 数据来源：Wind，西南证券