深度报告-20210321-浙商证券-厦门象屿-600057.SH-厦门象屿深度报告_大宗供应链龙头_多层次驱动成长价值低估_40页_4mb

厦门象屿深度报告总结

核心内容概览

厦门象屿（600057）是中国领先的供应链投资运营服务商，拥有“打造互利共赢的绿色供应链”的企业使命。公司依托厦门国资委背景，具备深厚的资源整合能力，通过多种融资方式拓展业务版图，2021年引入战略投资者中垦基金，进一步强化粮食供应链业务布局。报告指出，公司作为大宗商品供应链龙头，在业务模式、配套网络及激励机制三方面具备明显优势，成长性被低估，给予“买入”评级。

主要观点

1. 业务模式：全程供应链服务助力大宗贸易

• 公司从传统的价差收益模式逐步转向服务增值模式，形成“以流促贸上量-以贸促流提质”的正向循环。
• 大宗商品供应链服务行业集中度持续提升，公司通过“产业全链条服务”模式，服务客户涵盖种植、生产、销售等环节，实现降本增效。
• 公司已涉足原油、黑色金属、能源化工、农产品等多个领域，业务扩张自带需求。

2. 配套网络：海陆物流网络全方位布局，多式联运大有可为

• 公司已控股象道物流，构建以铁路为核心的多式联运体系，提升物流效率。
• 多式联运有望成为未来增长的重要引擎，预计2030年全欧多式联运周转量达3060亿吨公里，2040年美国多式联运货运量预计达35.75亿吨。
• 我国多式联运发展仍处于初级阶段，未来增长空间广阔，政策支持及基础设施完善将加速发展。

3. 激励机制：股权激励落地，赋予进取动力

• 公司2020年实施股权激励计划，高管期权行权条件严格，要求21-23年营收CAGR达7.3%，利润端EPS不低于0.60元/0.71元/0.86元。
• 股权激励计划有助于业绩增长和高分红的实现，公司2019年分红比例达55%，未来有望维持高股息收益。

关键信息

财务表现

• 上市以来，公司营收复合增速达30%，2015-2019年归母净利润复合增速达40%。
• 2020年前3季度，营收达2694亿元，归母净利润达9亿元，分别完成2019年全年营收和净利润的99%与84%。
• 销售净利率维持在0.5%左右，但ROE和ROIC表现稳健，分别为8.6%和6%。

估值分析

• 2021年对应PE仅9.38倍，PEG为0.52，显著低于1，显示估值偏低。
• 合理估值在15倍PE左右，对应2021年合理市值约215亿元，当前市值仍有约58%的增长空间。

风险提示

• 宏观经济恢复不及预期
• 大宗商品价格大幅波动
• 多式联运推进不及预期
• 临储政策往不利方向发展

业务结构与增长契机

1. 业务结构

• 大宗商品采购分销贡献主要营收，占比约96%。
• 大宗物流业务毛利较高，占总毛利润约19%。
• 业务涵盖金属矿产、能源化工、农产品等多领域。

2. 增长契机

• 农产品供需格局优化：玉米、大豆、水稻等供给偏紧，需求增长，带动公司供应链业务增长。
• 产业链把控力提升：通过“入场监管”模式，实现对产业链的全面把控，强化客户粘性。
• 多式联运发展：铁路与水路货运占比提升，环保政策推动“公转铁”，提升物流效率与环保水平。

未来展望

• 公司通过整合资源，构建“四流合一”的供应链服务平台，提升客户粘性。
• 随着多式联运政策支持及物流效率提升，公司有望在物流服务领域实现更大增长。
• 公司未来将围绕“一带一路”拓展国际化业务，提升全球竞争力。

结论

厦门象屿作为大宗商品供应链龙头，具备资源整合、物流网络和激励机制三大优势，其成长性被市场低估。随着多式联运发展及产业链服务深化，公司有望实现业绩持续增长，合理估值空间较大，首次覆盖给予“买入”评级。