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百威亚太（1876.HK）：中国边际改善及韩、印市场持续发力，有望推动3Q22加速增长

核心内容概述

百威亚太在2022年第二季度表现出较强的抗风险能力，尽管中国市场受疫情反复影响，但韩国和印度市场持续发力，有效抵消了部分负面影响。公司维持“买入”评级，目标价为31.0港元，潜在升幅为+30.8%。公司预计未来几个季度将实现收入和利润的进一步增长，主要得益于高端化战略及市场结构优化。

主要观点与关键信息

市场表现与增长驱动因素

• 多市场覆盖抵消疫情对中国的影响：

  • 2Q22内生收入增长3.7%（销量持平，单价提升4.1%），好于1Q22。
  • 亚太东内生EBITDA同比大幅增长34.9%，部分抵消中国内生EBITDA同比下降13.7%，使整体内生EBITDA仅下跌5.6%。
  • 内生EBITDA利润率下降3.1个百分点，但预计3Q22内生收入将加速增长。
  • 2H22可能继续受到汇率影响（人民币与韩元贬值），对报表收入和利润构成压力。

• 疫情不改中国高端化趋势：

  • 中国啤酒行业在疫情期间出现短期消费降级，但高端与超高端产品在现饮渠道和高线城市占比较大，疫情好转后恢复双位数增长。
  • 在未受疫情影响的区域，高端与超高端产品仍保持双位数增长，证明高端化趋势将持续。

• 韩国与印度市场表现亮眼：

  • 韩国市场份额环比大幅增加，推动收入加速增长。预计未来两个季度韩国收入保持高速增长。
  • 韩国EBITDA利润率仍低于疫情前，但随着涨价、高端化及原材料价格回落，利润率有较大提升空间。
  • 印度市场对公司的收入贡献已达中到高单位数，公司作为高端品牌领军者，具备较大的增长潜力。
  • 印度市场持续进行产品创新，如Budweiser0.0、小麦啤酒及能量饮料，进一步拓展增长点。

评级与财务预测

• 维持目标价及“买入”评级：

  • 目标价31.0港元，基于2023年12x亚太东和22x亚太西的EV/EBITDA。
  • 下调2022-2024年利润预测1-4%，收入预测5-6%以反映汇率影响。
  • 长期来看，高端化战略将推动单价和利润率的持续提升。

• 财务预测（单位：百万美元）：

2Q22业绩具体表现

• 中国市场：

  • 销量同比下降6.5%，但单价提升1.7%，带动收入下降5.5%。
  • 随着现饮渠道限制逐步放松，预计收入将逐步释放。

• 韩国市场：

  • 政府取消防疫限制，带动销量增长，叠加涨价，推动收入双位数增长。
  • 现饮及场外渠道市占率提升至29.4%，创3年内最大增幅。

• 印度市场：

  • 销量超市场平均水平，高端产品增长高双位数。
  • 公司持续创新，拓展新的增长点。

投资风险

• 行业需求放缓
• 超高端增速不如预期
• 高端市场份额被蚕食
• 原材料价格上涨高于预期
• 疫情反复

估值对比

总结

百威亚太在2Q22展现出较强的市场适应能力，通过韩国和印度市场的增长有效抵消了中国市场的部分负面影响。尽管面临汇率波动、原材料价格上涨及疫情反复等风险，但公司高端化战略持续推进，预计未来将实现收入和利润的进一步增长。公司维持“买入”评级和31.0港元目标价，表明其对未来表现持乐观态度。