20180106-广发证券-西部矿业-601168.SH-量价共振_助力业绩增长_23页_1mb

西部矿业（601168.SH）总结

核心内容

西部矿业是一家以铅锌、铜矿采选及冶炼为主营业务的大型矿业公司，拥有丰富的矿产资源，并积极布局下游冶炼业务，完善产业链。公司于2017年计划生产铜精矿含铜6.09万吨、锌精矿含锌7.8万吨、铅精矿含铅4.79万吨，同比分别增长40.8%、16.5%和7.5%。此外，公司拟现金收购大梁矿业100%股权，已获股东大会通过，收购后将显著提升铅锌矿产量，增强业绩表现。

主要观点

• 量价共振助力业绩增长：2017年，沪铜、沪锌、沪铅均价较2016年分别上涨29%、42%、26%，预计未来铜价将继续上涨，铅锌价格维持高位。
• 资源储量丰富：公司拥有七座矿山，包括青海锡铁山铅锌矿、内蒙古获各琦铜矿、四川呷村银多金属矿、西藏玉龙铜矿等，其中玉龙铜矿为我国最大单体铜矿，资源储量为124.24万吨。
• 收购大梁矿业提升产能：大梁矿业2016年净利润达1.97亿元，2017年1-7月净利润达2.16亿元，收购完成后将大幅提升公司铅锌矿产量和利润贡献。
• 供需格局支撑金属价格高位运行：锌行业供给紧缺，库存持续下滑，预计未来锌价高位运行；铅行业供需紧平衡，价格支撑较强；铜行业供需弱平衡，库存去化，价格有望稳步上行。
• 投资建议：基于2017年均价及大梁矿业业绩贡献，预计公司2017-2019年EPS分别为0.22元、0.44元和0.56元，对应当前股价PE分别为38倍、19倍和14倍，给予“买入”评级。

关键信息

公司业务结构

• 矿山板块：主要开采铅、锌、铜矿，伴生金、银。
• 冶炼板块：主要生产电铅、粗铅、电解铜、锌锭等产品。
• 贸易板块：主要从事矿产品贸易，但毛利率较低。
• 金融板块：拥有财务公司，提供金融服务。

资源储量

• 铅：156.26万吨
• 锌：242.56万吨
• 铜：684.44万吨
• 银：2269吨
• 金：17.63吨

收购进展

• 拟现金收购大梁矿业100%股权，已获股东大会批准。
• 大梁矿业2016年锌精矿含锌4.16万吨，铅精矿含铅0.24万吨，2017年1-7月净利润2.16亿元。
• 收购标的评估值为15.24亿元，较上一次评估增值4.75亿元，主要由于无形资产和矿业权增值。

业绩预测

估值比较

风险提示

• 资产减值风险：公司可能继续计提资产减值损失。
• 产量不及预期：铅锌矿产量可能不达预期。
• 冶炼加工费下降：可能影响冶炼板块利润。
• 贸易及套期保值亏损：贸易业务及套期保值可能带来亏损。
• 环保风险：环保因素可能导致项目停产或成本上升。
• 金属价格回调风险：铜、铅、锌价格可能因供需变化大幅回调。

附录：公司数据概览

股权结构

• 总股本：23.83亿股
• 西部矿业集团持股：28.21%
• 实际控制人：青海省国资委

财务数据（单位：亿元）

金属价格走势

• 铜：2017年均价49282元/吨，同比增长29%
• 锌：2017年均价23622元/吨，同比增长42%
• 铅：2017年均价18293元/吨，同比增长26%

图表索引

• 图1：SHFE铜价走势
• 图2：SHFE铅、锌价格走势
• 图3：公司股权结构
• 图4：公司历年营业收入
• 图5：公司历年归母净利润
• 图6：公司历年毛利率、净利率
• 图7：公司历年营收结构
• 图8：公司毛利结构
• 图9：公司各项产品毛利率
• 图10：锌价格走势
• 图11：精锌环节短缺状态
• 图12：锌库存持续下滑
• 图13：铅价格走势
• 图14：铅价格及库存走势
• 图15：铜价格及库存走势
• 图16：全球精铜供需平衡