20140402-红塔证券-红宝丽-002165.SZ-原有业务建立安全边际_未来将受益于建筑节能的推广和新增产能的投放_26页_1mb

红宝丽（002165.SZ）总结

核心内容

红宝丽是一家专注于聚氨酯硬泡聚醚和异丙醇胺生产的公司，同时正在拓展建筑保温材料业务。公司拥有15万吨聚醚产能，是全球最大的异丙醇胺生产商，2015年异丙醇胺产能将翻番至9万吨。此外，公司正在建设1500万平米的聚氨酯建筑保温材料产能，预计2014年可实现1500万平米的产能。

主要观点

• 建筑节能趋势明显：我国建筑节能目标明确，预计“十二五”期间外墙保温面积新增18.75亿平米，聚氨酯保温材料需求量有望从2012年的6万吨增长至2015年的11.39万吨。
• 聚氨酯材料优势显著：聚氨酯在保温性能、防火性能、粘结性、抗压性、防水性和使用寿命等方面均优于聚苯乙烯材料。尽管在2013年因假票据事件导致收入下降，但公司主营业务未受影响。
• 公司业务结构：红宝丽的业务主要包括聚醚、异丙醇胺和聚氨酯保温材料。其中，聚醚业务是公司主要收入来源，2013年和2014年分别贡献EPS 0.06和0.16。
• 估值与评级：公司2013-2015年的EPS预测分别为0.09、0.24和0.26，合理股价为6元/股。当前股价为5.58元，给予持有评级。

关键信息

建筑节能行业分析

• 建筑节能目标：根据“十二五”规划，我国计划在2015年实现新建建筑节能标准执行比例达95%以上，全国城镇新增节能建筑面积11.25亿平方米，外墙保温面积预计每年新增3.75亿平方米。
• 材料对比：聚氨酯在综合性能上优于聚苯乙烯，尽管燃烧性能较低，但通过防火隔离带可有效提升安全性。聚氨酯的导热系数更低，保温效果更好，且具有较长的使用寿命。
• 政策影响：65号文件曾限制有机材料在建筑保温中的使用，但350号文取消该限制，对聚氨酯等有机材料有利。46号文件对建筑保温材料的防火等级有明确规定，影响材料选择。
• 市场空间测算：若全部使用聚氨酯保温材料，2015年需约80.27万吨，聚氨酯在建筑节能市场的占有率有望从10%提升至19%。

公司业务分析

• 聚醚业务：公司聚醚业务毛利率稳定，2013年预计为15%左右，是公司业绩的主要支撑。
• 异丙醇胺业务：公司是全球最大的异丙醇胺生产商，具有环保优势，未来有望成为市场热点。2013年和2014年分别贡献EPS 0.02和0.06。
• 建筑保温材料业务：公司从2011年开始布局该业务，2013年产能为750万平米，2014年预计达1500万平米。该业务对EPS的贡献分别为0.00和0.01。

估值分析

• 盈利预测：2013年公司EPS为0.09，2014年为0.24，2015年为0.26（未考虑异丙醇胺新增产能）。
• 估值方法：采用相对估值法，给予建筑保温业务50倍PE，异丙醇胺业务30倍PE，聚醚业务22倍PE，合理股价为6.04元/股。
• 风险因素：包括在建项目进度不及预期、下游需求下滑、产品价格下跌以及建筑节能政策力度不足等。

股价上涨催化剂

• 产品价格提高
• 国家利好政策
• 在建工程如期完成，贡献利润

投资要素

• 公司简介：南京红宝丽股份有限公司成立于1987年，主要生产聚氨酯硬泡聚醚和异丙醇胺，正在拓展建筑保温材料业务。
• 股权结构：实际控制人为芮敬功，直接持股1.25%，间接持股14.075%。
• 财务指标：2013年总股本为5.44亿股，流通股为5.27亿股，每股净资产为1.79元，市盈率为58.89，市净率为2.92。
• 盈利预测：2013-2015年EPS分别为0.09、0.24、0.26。
• 主要假设：宏观经济好转、公司产能如期释放。

结论

红宝丽在原有业务基础上，通过拓展建筑节能和异丙醇胺业务，有望在未来两年内实现业绩提升。公司具备一定的安全边际，且在聚氨酯建筑保温材料领域具有较大的发展潜力。尽管当前面临假票据事件带来的短期负面影响，但随着政策推动和市场需求增长，公司未来发展前景良好。