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华泰 | KIOXIA：NAND涨价能见度有望延伸至CY27

核心内容总结

本报告聚焦KIOXIA在2026财年第一季度（FY26Q1）的业绩表现及对NAND市场供需的展望。KIOXIA在该季度实现营业收入17,671亿日元，同比增长415.5%，环比增长76.2%，Non-GAAP净利润达8870亿日元，同比增长近47倍，均创历史新高。公司对2QFY26的收入指引为23,900亿日元，环比增长35.2%，Non-GAAP营业利润率为79.5%，环比提升4.5个百分点。

主要观点

• 业绩增长主要由涨价驱动：KIOXIA 1QFY26的收入增长中，约90%来自销售单价的提升，美元基准ASP环比上涨约70%。bit出货量仅增长低个位数（约2.8%），显示当前NAND市场供不应求，价格持续上行。
• AI推理需求推动产品结构升级：高性能TLC及大容量QLC SSD受益于AI推理需求的爆发，实现量价齐升，DC/企业级产品收入占比超60%。
• 行业供需预期维持偏紧态势：KIOXIA连续四次维持对CY2026 NAND市场bit需求增速为15%-19%的判断，并预计CY2027需求将超过供给，行业整体价格上行趋势有望延续。
• 投资策略相对克制：公司资本开支（Gross Capex）在1QFY26为524亿日元，占收入3%，低于Non-GAAP折旧摊销。管理层强调投资将对齐CY25-CY28 CAGR约22%，不以市占率为目标激进扩张。

关键信息

1QFY26业绩表现

• 营业收入：17,671亿日元，同比+415.5%，环比+76.2%
• Non-GAAP净利润：8870亿日元，同比增长近47倍
• 收入与净利润低于预期：实际收入低于彭博一致预期3.7%，Non-GAAP净利润低于预期9.4%
• 收入差异原因：主要因bit出货量不及预期（实际+2.8%，预期+5.6%）
• 毛利率提升：调整后毛利率由66%升至80%

2QFY26指引

• 收入指引：23,900亿日元，环比+35.2%
• Non-GAAP营业利润率：79.5%，环比+4.5个百分点
• 收入指引低于预期：2Q收入指引较一致预期低2.7%，Non-GAAP营业利润指引低2.6%
• 价格仍是主要驱动力：管理层指出，2Q收入增长仍主要依赖涨价，量增幅相对较小

行业供需判断

• CY2026 NAND市场bit需求：预计增长15%-19%
• CY2027 NAND市场bit需求：预计超过供给，供需偏紧
• 头部厂商投资策略：三星、海力士、KIOXIA等大厂均保持资本开支克制，有利于维持行业价格支撑

投资机会与风险提示

• 看好机会：
  • CY2027供需缺口下NAND原厂盈利的延续性
  • AI推理需求推动高性能TLC与大容量QLC SSD的差异化机会
  • 中国内地存储产业链在景气共振下的份额提升机会
• 风险提示：
  • NAND涨价不及预期
  • AI需求不及预期
  • 汇率、宏观经济波动和地缘政治风险
  • 扩产及半导体周期下行风险

图表说明

• 图表2：显示KIOXIA FY26Q1销售单价与bit出货量实际表现与彭博一致预期的对比，销售单价上涨70%，bit出货量增长约2.8%
• 图表4：展示KIOXIA在不同季度对NAND市场bit需求增速的指引，CY2026需求增速维持在10%后半，公司自身出货量由“至少与市场展望相当”收敛为“与市场展望相当”
• 图表5：列示KIOXIA各季度销售单价与bit出货量变化趋势，进一步验证价格驱动为主、出货量增长有限的行业现状

结论

KIOXIA在1QFY26业绩表现强劲，主要得益于NAND价格的大幅上涨，而bit出货量增长有限。公司对NAND市场供需判断维持乐观，预计CY2027需求将超过供给，价格上行趋势有望延续。行业整体投资策略较为克制，有助于维持价格支撑，为投资者提供长期盈利预期。