债市相对价值月报：静待安全边际出现-20191029-华泰证券-26页_2mb

固定收益月报总结 - 2019年10月

核心观点

• 中短端安全，长端等机会：当前中短端利率债相对安全，长端配置价值略有恢复，但调整时间和空间仍不足，需等待安全边际的出现。
• 城投适度下沉：隐性债务置换带来的城投预期差是重点结构性机会，但需谨慎操作。
• 债市全球比价突出：中美利差仍是最大安全垫，海外资本流入预期相对乐观。

债市品种间比较

利率债表现

• 中短端收益率相对较好：1年期国债收益率处于历史25分位数以下，提供的安全边际仍显不足。
• 长端配置价值恢复：10年期国债收益率有所上行，但整体仍处低位，国开债性价比有所恢复。
• 息差机会有限：整体息差维持低位，投资者需较大的杠杆水平才能获得目标回报。

信用债与中资美元债

• 信用利差有所上行：各等级信用债利差有所扩大，但低等级信用债收益率下行，利差收窄。
• 中资美元债表现：投资级中资美元债YTW与OAS接近低位，高收益债处于中性水平，需重视安全边际。
• ABS与存单利差稳定：ABS与同业存单利差趋于稳定，显示出一定价值。

各类资产比较

股债性价比

• 股市估值优势减小：股债性价比对股市偏有利，但优势正在减小。
• 债市全球吸引力增强：中国债市收益率在全球仍处于较高水平，具备相对吸引力。

债市与信贷利率

• LPR报价稳定：5年期AAA中票收益率与贷款加权利率比值维持在0.6-0.9倍区间，提供一定的配置信号。
• 信用债估值中性：信用债估值仍相对中性，需关注结构性机会。

利率衍生品策略

• 推荐维持支付Shibor3M/FR007基差策略：Shibor3M/FR007基差走扩概率较高，策略具有吸引力。
• 国债期货建议做空T1912基差：当前基差接近历史40%分位数，有进一步下行空间。

中美利差分析

• 中美利差仍为安全垫：10年期中美利差超过140BP，2年期近110BP，短端略有放宽。
• 美债上行：近期美债收益率出现上行，但整体仍处于低位，利差仍具吸引力。
• 人民币汇率稳定：尚未对货币政策形成明显制约，海外资本流入预期乐观。

债券投资回报模拟

重久期还是重票息？

• 中短端相对安全：持有期回报模拟显示，中短端债券在收益率上行时仍能提供相对稳定的回报。
• 信用利差保护有限：3年和5年中票信用利差保护已降至10BP以下，安全边际有限。

息差机会不明显

• 杠杆策略吸引力低：要实现5%左右的回报，需加1倍杠杆，条件相对苛刻。
• 建议等待入场时机：当前息差空间有限，需耐心等待更好的入场时机。

风险提示

• 中美贸易摩擦反复：可能对市场情绪和资金流向产生扰动。
• 海外央行货币政策超预期：可能影响中美利差及人民币汇率。
• 各类资产相对强弱改变：需警惕市场预期变化对资产配置的影响。

图表摘要

• 图表1：大类资产表现回顾，风险偏好上升。
• 图表2-3：国债与国开债收益率曲线。
• 图表4-7：各期限国债及国开债收益率变化。
• 图表8-9：年初以来国债与国开债收益率变动。
• 图表10-11：国债与地方债、国债与国开债对比。
• 图表12-18：资金利率、息差、杠杆策略相关图表。
• 图表19-22：信用债利差与收益率变化。
• 图表23-24：国债与国开债票息+曲线下滑收益分布。
• 图表25-28：期限利差与收益率关系。
• 图表29-30：国债与国开债收益率曲线凸性。
• 图表31-34：信用利差、城投债、房地产债、中资美元债相关图表。
• 图表35-37：信用违约概览、信用利差走势、股债性价比指标。
• 图表38-40：理财收益率、票据利率、ABS发行利率与同业存单利率对比。
• 图表41-43：股债性价比、大类资产估值及历史分位数。
• 图表44-46：持有期回报模拟、不同期限债券表现。
• 图表47-55：债券投资回报与杠杆策略模拟。
• 图表56-62：中美利差、美元计价国债收益率曲线等。

总结

2019年10月，债市在贸易摩擦缓和与CPI上行的背景下出现调整，中短端利率债相对安全，长端配置价值略有恢复，但安全边际仍不足。信用债方面，低等级信用利差有所收窄，但整体信用环境仍偏紧，需防范尾部风险。中资美元债受风险偏好影响，YTW与OAS处于中性水平，建议关注结构性机会。股债性价比对股市偏有利，但优势减小，债市全球比价仍具吸引力。中美利差继续强化，人民币汇率稳定，海外资本流入预期乐观。整体来看，投资者应保持谨慎，关注安全边际的出现，适度加久期，同时防范信用风险。