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中金2026下半年全球市场展望总结

核心内容

中金公司对2026年下半年的全球市场进行了展望，指出在美联储RMP（利率市场政策）带来的美元流动性边际改善及投资驱动型经济增长的支撑下，全球权益市场表现强劲，符合年初预期。同时，硬科技、工业、能源等与供应链安全和生产力提升相关的板块表现突出，广义的安全资产受到市场重视。

主要观点

• K型经济持续：美国经济在2026年下半年仍将持续K型分化，即投资端（K型上半支）强劲，消费端（K型下半支）疲弱。
• 投资驱动增长：强劲的资本开支推动制造业PMI指数快速爬升，支撑名义GDP周期继续上行，投资需求和供应链压力维持高通胀。
• 美联储政策滞后：由于美国大政府及国家安全主导，美联储难以实质转鹰，导致“名鹰实鸽，滞后曲线（behind the curve）”现象，市场将开启对通胀容忍度提升的交易。
• 安全资产受益：在“滞后曲线”期间，实物资产、上游工业能源板块及科技资产仍具扩张潜力，中国作为全球供给能力提供者，其“安全资产”有望跑赢市场。

关键信息

K型经济下的“滞后曲线”交易

• K型经济特征：投资端（如制造业、工业、科技）表现强劲，而消费端（如家庭耐用品需求）疲弱。
• 资本开支增长：资本开支推动制造业PMI上升，投资对GDP增长贡献显著。
• 通胀维持高位：投资需求旺盛、地缘风险与供应链紧张是通胀上行的主要驱动力。
• 就业与消费疲软：小企业信心指数下滑，就业和工资增长乏力，消费相关行业产能利用率持续低迷。

做多中国资产安全溢价

• 国家安全主题：中国资产受“国家安全”主题驱动，成为全球安全资产的重要组成部分。
• 资源能源自足：中国在资源能源自足和生产力提升方面具有优势，推动其资产表现优于全球市场。
• 投资建议：推荐处于原材料与AI产业链上游的国家、资产类别和行业板块，认为这些资产在“滞后曲线”期间更具增长潜力。

结构分析

K型经济与融资压力

• 投资端：资本开支和工业生产推动经济上行，上游资本密集型行业扩张显著。
• 消费端：小企业融资成本高，融资环境收紧，导致就业和工资增长乏力。
• 供需关系：地缘冲突和供应链紧张导致通胀持续，但消费疲软阻碍通胀向工资传导。

“滞后曲线”交易

• 政策预期：美联储难以实质性降息，市场预期其政策宽松。
• 资产表现：实物资产、上游工业能源板块及科技资产在“滞后曲线”期间表现强劲。
• 历史经验：过去“滞后曲线”期间，这些资产类别有良好表现，显示其抗通胀能力。

图表分析

图表1：美国经济K型持续

• 趋势：美国经济呈现K型分化，投资端增长强劲，消费端疲软。
• 数据：资本开支和就业趋势显示投资端持续扩张，消费端增长缓慢。

图表2：经济名义增速持续复苏

• 趋势：名义GDP同比持续增长，制造业PMI指数上行。
• 数据：显示经济名义增速和制造业PMI的同步上升。

图表3：耐用品订单快速上行

• 趋势：美国制造业耐用品订单增速显著，反映投资需求旺盛。
• 数据：金属与金属制品、机械、电脑电子品订单增速均超过40%。

图表4：机械与电脑及周边设备生产同步增长

• 趋势：机械制造和电脑周边设备生产同步增长。
• 数据：显示两者均在上升趋势中。

图表5：供给侧因素推动通胀走高

• 趋势：供给侧因素如油价和供应链压力推动通胀上行。
• 数据：显示CPI同比增速与供应链压力指数同步上升。

图表6：消费相关行业产能利用率大幅下滑

• 趋势：消费相关行业如家具制造业产能利用率持续下滑。
• 数据：反映消费疲软，与投资端形成鲜明对比。

图表7：K型经济的底层逻辑

• 逻辑：企业Capex扩张支撑经济上行，但未转化为中小企业需求。
• 数据：显示企业Capex扩张与小企业状态的矛盾。

图表8：小企业信心走弱

• 趋势：小企业信心指数持续走低，运营改善缓慢。
• 数据：信心指数和周期指数均显示疲软。

图表9：小企业雇佣意愿低

• 趋势：小企业雇佣意愿低迷，内生就业和工资难以改善。
• 数据：显示小企业雇佣意愿和工资增速的下滑。

图表10：高频数据显示就业需求仍在周期底部

• 趋势：高频数据显示就业需求仍处于周期底部。
• 数据：职位空缺总量和新空缺职位数据均显示增长乏力。

图表11：小企业融资压力仍大

• 趋势：小企业融资成本高，融资环境收紧。
• 数据：显示企业对利率变化的敏感度和实际支付利率。

图表12：AI云厂商现金流高度依赖融资

• 趋势：AI云厂商依赖外部融资维持现金流。
• 数据：显示经营现金流和融资现金流的对比。

图表13：企业债发行激增

• 趋势：企业债发行规模大幅增加，尤其是工业制造、航天军工和科技行业。
• 数据：显示企业债发行量随行业扩张而增加。

图表14：银行对非银贷款大幅增加

• 趋势：银行对非银机构贷款增加，反映非银机构融资需求旺盛。
• 数据：显示银行对非银贷款占比和金额增长。

总结

中金公司认为，2026年下半年全球市场将面临K型经济下的“滞后曲线”交易，投资端持续扩张，而消费端疲软。美联储政策难以实质性宽松，市场将交易其对通胀的容忍度提升。中国作为全球供给能力提供者，其“安全资产”有望跑赢市场，推荐关注原材料与AI产业链上游的国家和行业。