20250523-开源证券-万源通-920060.BJ-北交所信息更新_拟建立泰国子公司布局海外市场_2025Q1营收2.42亿元（+12.12_）_4页_700kb

万源通（920060BJ）2025年5月24日获北交所首次覆盖，投资评级为“增持（维持）”。2025Q1公司实现营收242亿元（同比+1212%），归母净利润2.84亿元（同比-512%）。2024年公司营收达1043亿元（+596%），归母净利润123亿元（+445%），但因下游客户调价及贵金属价格上涨，销售毛利率降至22.39%（-200pct），净利率为11.83%（-0.17pct）。公司计划投资建设泰国生产基地，总投资不超过2000万美元，预计2026年8月完工，以应对全球PCB产业向东南亚转移趋势。现有东台和昆山两生产基地中，单面板产能利用率68.36%，双面多层板产能利用率91.73%。募投项目“新能源汽车配套高端PCB项目”预计2026年8月投产，2025年2月已完成对江苏广谦的增资及工商变更。

全球PCB行业预计2024年总产值达7334.6亿美元，2023-2028年中国大陆PCB产值CAGR约45%，达470亿美元。人工智能、HPC、汽车电子等领域将推动增量需求，但地缘政治与产业链重塑导致产能向泰国、越南等国转移。公司产品结构持续优化，多层板收入同比增长1885%（2024年为431亿元），预计2025-2027年归母净利润分别为140/156/182亿元，对应EPS为0.92/1.03/1.20元，PE分别为32.7/29.3/25.2倍。

风险提示包括原材料价格波动、技术升级风险及市场竞争加剧。财务数据显示，2023-2024年公司营收与净利润增速较快，但毛利率下降显著。2025-2027年预测显示，营收及利润持续增长，但需关注成本控制与市场波动对公司盈利能力的影响。公司资产负债率从2023年60%降至2024年38.8%，但仍存在净负债比率波动风险。

报告强调公司海外布局及高端PCB产品应用潜力，维持“增持”评级。估值方面，PE与P/B指标均显示公司估值处于行业合理范围，EV/EBITDA亦呈下降趋势。整体分析认为，尽管短期面临盈利压力，但长期成长性及海外扩张策略有望支撑估值提升。