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东吴证券晨会纪要总结（2025-12-25）

宏观策略分析

美国2025年三季度GDP点评

• 核心观点：美国2025年三季度GDP季环比折年增长为+4.3%，高于市场预期的+3.3%和+3.5%。
• 数据结构：
  • 消费强劲增长（环比+3.5%，拉动GDP+2.39%），是主要增长动力。
  • 库存拖累收窄（拉动GDP-0.22%，前值-3.44%），是GDP环比增长加速的最大边际贡献。
  • 净出口增长回落至正常区间。
  • 核心GDP（PDFP）仅从+2.9%升至+3.0%，内生增长动能变化不大，显示美国经济保持韧性，而非过热。
• 市场反应：初期因GDP超预期而交易经济过热→降息预期降温，随后反转，资产价格回吐涨幅。
• 未来展望：
  • 预计2025年四季度受政府停摆影响，GDP增长显著降温。
  • 降息预期仍需依赖未来几个月的就业和通胀数据。
  • 2026年一季度末宽松政策落地的可能性较大，以扭转基本面走弱趋势。

固收金工分析

固收周报（2025年第49期）

• 10年期国债活跃券收益率：从1.8425%上行0.75bp至1.835%，显示债市情绪脆弱。
• 市场情绪：
  • 周一因11月经济数据偏弱，收益率上行1.65bp。
  • 周二、周三因政策预期发酵，收益率下行。
  • 周四因“降准必要性不强”言论，收益率小幅上行。
  • 周五因基金赎回费率新规落地，收益率下行。
• 政策预期：
  • 2026年一季度末宽松政策落地可能性较大，以应对基本面疲软和营造“十五五”开局。
  • 基本面钝化与政策博弈仍将持续。

转债策略建议

• 推荐方向：
  • AI端侧：关注超声转债、立讯转债、冠宇转债等存量标的，以及艾为电子、统联精密等待发标的。
  • 上游替代：关注和邦转债、兴发转债、天奈转债等受益于国产替代的标的。
  • 输配电设备：关注华辰转债、国力转债、亿纬转债等，以及金盘科技、通合科技等待发标的。
• 估值偏离度：
  • 折价成交比例大于溢价成交，折价幅度较大。
  • 折价率前三为20广东债19（-0.4719%）、20山东70（-0.4272%）、23绿城房产GN003（-0.3754%）。
  • 溢价率前三为25濮资G1（0.9802%）、20宜昌创投绿色债（0.9767%）、24南湖绿色债01（0.4651%）。

绿色债券与二级资本债数据

• 绿色债券：
  • 本周共发行31只，规模约211.10亿元，较上周减少156.42亿元。
  • 成交额合计801亿元，较上周增加157亿元。
  • 成交量前三为金融机构债（376亿元）、非金公司信用债（298亿元）、利率债（94亿元）。
  • 发行期限以3Y以下为主，占比84.06%。
  • 主要发行人为金融、公用事业、交通运输行业。
  • 发行地域集中于北京、广东、浙江等地。
• 二级资本债：
  • 本周共发行5只，规模84.60亿元。
  • 成交额合计2739亿元，较上周减少553亿元。
  • 成交量前三为25建行二级资本债03BC（255.73亿元）、25广发银行二级资本债01BC（253.41亿元）、25农行二级资本债03A（86.42亿元）。
  • 成交地域前三为北京、广东、上海。
  • 到期收益率整体下行，AAA-、AA+、AA级债券收益率分别下降2.93bp、0.78bp、0.22bp（5Y）；部分7Y、10Y债券收益率微涨。

行业与个股点评

巴比食品（605338）

• 投资要点：
  • 传统门店触底回升，2025Q3加速改善，单店营收已走出明确上升趋势。
  • 小笼包新店型表现亮眼，堂食与外带店型均实现日销翻倍，成为业绩增长新引擎。
  • 公司通过并购扩张和新店型招商，推动中期万店目标。
• 盈利预测：
  • 2025-2027年归母净利润分别为2.9 / 3.3 / 4.0亿元，同比+4% / +13% / +22%。
  • 对应PE分别为24 / 21 / 18X。
• 投资评级：维持“买入”评级。
• 风险提示：
  • 食品安全风险；
  • 原材料价格波动；
  • 行业竞争加剧。

风险提示与免责声明

• 宏观风险：
  • 美联储降息幅度过大引发通胀反弹；
  • 美联储维持高利率时间过长，引发金融系统流动性危机；
  • 大宗商品价格波动；
  • 政策变动；
  • 经济基本面变化超预期。
• 固收市场风险：
  • 正股退市和信用违约；
  • 流动性环境收紧；
  • 权益市场超跌；
  • 地缘政治危机；
  • 行业政策调控超预期。
• 免责声明：
  • 本报告仅供东吴证券客户使用，不构成投资建议；
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  • 报告内容可能因市场变化而调整；
  • 未经授权不得转载、复制或发布。

投资评级标准

• 公司评级：
  • 买入：预期未来6个月个股涨幅相对基准≥15%；
  • 增持：预期未来6个月个股涨幅相对基准在5%-15%之间；
  • 中性：预期未来6个月个股涨幅相对基准在-5%至5%之间；
  • 减持：预期未来6个月个股跌幅相对基准在-15%至-5%之间；
  • 卖出：预期未来6个月个股跌幅相对基准＜-15%。
• 行业评级：
  • 增持：预期未来6个月行业指数涨幅相对基准≥5%；
  • 中性：预期未来6个月行业指数涨幅相对基准在-5%至5%之间；
  • 减持：预期未来6个月行业指数跌幅相对基准≥5%。