煤炭行业深度分析-“近忧远虑”之下-煤企如何破局？煤电一体化或是方向-安信证券_36页_1mb

本报告分析了煤炭行业当前面临的“近忧远虑”问题，提出煤电一体化与新能源转型为破局方向。2023年煤价下行及电厂长协履约率下降导致煤企业绩回落，而2021-2022年煤价高位运行使煤电利润分配失衡，煤炭行业利润占比曾达80%。2023年1-6月煤炭行业利润总额同比下降233%，电力行业利润总额同比上升464%，利润占比回落至62%，较供给侧改革后50%的均衡水平下降。

煤电联营可通过协同降低经营风险，保障电厂燃料供应，并减少中间采购环节。中国神华作为典型标的，其煤电一体化模式已实现80%以上煤炭内部采购，采购价格低于外部市场。火电机组通过利用率提升和成本控制，毛利率曾达36%（2015年），在2021-2022年煤电亏损情况下仍保持77%和143%的毛利率，并形成成本与盈利对冲机制。公司2017-2022年资本负债率从33.94%降至26.13%，经营性现金流从952亿元增至1097亿元，2022年现金分红达成72.77%。

煤企转型新能源具备资源与成本优势。煤炭资源与大型风光基地布局重合，采煤沉陷区可开发光伏项目，既能提高资源利用率又实现绿色转型。西南能源集团主导盘江股份建设“风光火储”一体化项目，规划新能源装机150万千瓦，通过深度调峰提升系统灵活性。新集能源依托蒙东霍林河煤田建设坑口电厂，燃煤机组供电煤耗29.67克/千瓦时，成为东北区盈利能力领先机组，并将新能源装机提升至700万千瓦以上。

政府推动煤电与新能源协同发展，2022年提出“风光火储”多能互补模式，政策要求煤电企业需配套新能源项目。煤电联营在2022年央企整合中提速，中煤集团与国家电投合作煤电项目装机超1000万千瓦。行业资本开支自2016年后明显下降，2021年至今受煤价高位带动有所回升，但“双碳”背景下仍低于历史水平，企业投资意愿有限。

投资建议关注三类标的：1）拥有“煤电路港航化”产业链的高分红央企（中国神华）；2）依托西南能源集团布局煤电一体化的盘江股份；3）长协占比高且推进新能源项目的央企（新集能源）。风险提示包括宏观经济波动、煤价波动、生产安全、环保及政策推进不及预期对行业的影响。