20220405-华安证券-利率周度思考_关注政策节奏的潜在变化_23页_1mb

文档总结

核心内容

本报告分析了2022年4月初中国利率市场及宏观经济形势，重点围绕政策节奏变化、债市走势以及产业、信贷、财政与货币政策的优先级展开。报告指出，疫情对经济的冲击显著，政策节奏将由“小步快走”转向“加速推进”，以应对经济复苏延迟和增长目标压力。

主要观点

1. 政策节奏可能正在发生变化

• 推迟：本轮疫情对经济冲击较大，仅次于2020年一季度，将显著推迟经济复苏进程，使实现5.5%的经济增长目标更加困难。
• 错过：3月份作为一季度末的关键观察期被疫情干扰，未来难以再有“边走边看”的窗口期。
• 加速：政策将更倾向于快速发力以稳定增长，短期内“货币易松难紧、增长求稳未稳、信用要宽待宽”的状态将持续。

2. 稳增长政策发力顺序：产业、信贷政策 > 财政政策 > 货币政策

• 融资主体缺失是当前宽信用最大的桎梏，企业对未来经济预期悲观，投融资意愿弱。
• 货币环境宽松，但融资渠道受限，尤其是表外融资和城投债政策的收紧。
• 产业、信贷政策需率先发力，以改善企业预期，解决融资主体问题。房地产是当前融资主体缺失最严重的领域，政策调整效果更显著。
• 财政政策虽持续发力，但增量空间有限，更多是加速落实已有政策。
• 货币政策在融资主体未恢复前，效果有限，应避免浪费政策空间。

3. 4月债市展望

• 短期：债市仍维持窄幅震荡格局，利率无需悲观，应关注政策节奏变化带来的机会。
• 中期：债市利空仍在积累，政策向短期倾斜将加剧中期压力，利率债市场需保持防御性思维，拉长久期性价比不高，建议维持偏短久期配置。
• 策略建议：投资者可选择强化交易、杠杆套息、哑铃组合等策略以增厚收益。

关键信息

• 经济数据：3月PMI和高频数据表明疫情对经济造成明显冲击，水泥、汽车全钢胎开工率均低于往年同期。
• 资金面：上周央行净投放基础货币4,200亿元，DR007下行，但资金价格仍围绕政策利率波动。
• 利率债市场：上周利率债净融资缩量，地方政府债为主要发行品种，国债收益率普遍下行，期限利差走阔。
• 信用债市场：城投债注册生效金额低于往年同期，反映融资环境仍偏紧。
• 商品价格：农产品、果蔬价格上涨，原油价格回落，煤炭价格下降，钢材、水泥小幅上涨，航运价格下跌。
• 中美利差：10年期中美利差走阔至39bp，可能对资本流动产生影响。

风险提示

• 疫情不确定性：国内疫情仍处扩散阶段，可能对宏观经济运行造成持续扰动。

结构化信息

政策优先级排序

债市策略建议

• 短期策略：关注窄幅震荡，选择强化交易、杠杆套息、哑铃组合等策略。
• 中期策略：保持防御性思维，避免拉长久期，等待利空释放拐点。

资金面情况

• 净投放：4,200亿元
• DR007：1.9607%，较上上周下行26bp
• R007：2.1615%，较上上周下行72bp

利率债发行情况

• 发行总量：2,266亿元
• 地方政府债占比：45.46%
• 政金债占比：54.36%
• 国债净融资：-381亿元
• 地方政府一般债净融资：2,133亿元（完成全年59%）
• 地方政府专项债净融资：13,623亿元（完成全年39%）

商品价格走势

中美利差

• 10年期美债收益率：2.38%
• 中美利差：39bp，较上周走阔8bp

结论

当前政策重心转向短期稳增长目标，债市短期内维持震荡格局，中期面临利空压力，需保持防御性策略。政策发力顺序以产业、信贷政策为主，财政政策为辅，货币政策则需等待融资主体恢复后再配合宽松。疫情仍是影响政策节奏和经济复苏的重要变量。