2023年二季度固定收益策略报告：利率债或延续震荡，信用债仍有机会-20230404-财信证券-26页_1mb

固定收益策略报告总结

核心观点

• 利率债：预计未来几个月国债利率上、下行空间有限，整体呈现平稳震荡走势。若10年期国债利率在2.9%以上，可择机配置。降准后资金面稳定，地产修复需时间，海外风险事件带来的避险情绪支撑债市。
• 信用债：信用债利率持续下行，信用利差压缩，信用债表现优于利率债。低风险信用债仍具优势，"资产荒"可能再次出现，信用债利率仍有下行空间。
• 煤炭债：煤炭行业维持高景气度，盈利水平提高，煤价预计维持高位。龙头企业信用利差有下行空间，但需关注非煤业务占比高、自身造血能力弱的煤炭企业。
• 钢铁债：钢铁供需逐步增长，但当前信用利差仍处于高位，修复主要集中在中短久期、中高评级的央国企。钢企整合重组推动高资质企业信用保障增强。
• 地产债：地产核心数据改善，但修复仍需时间。房企资金到位改善有限，民营房企信用修复不佳。建议关注国资背景混改企业及优质民企。
• 城投债：融资环境偏紧，融资用途以偿还有息债务为主。房地产恢复缓慢，土地出让金收入下滑，地方财政压力大，可能影响城投债估值及信用风险。建议关注财政实力强、债务到期压力小的地区。

二级市场表现

• 国债与国开债：1月至3月22日，国债收益率全线上行，国开债多数上行，但8年期、9年期国开债小幅下行。
• 信用债：除1年期AAA中短票上行外，其余均下行。中短票和城投债信用利差全线下行，等级利差也整体下行。
• 市场趋势：整体呈现震荡走势，但信用债表现优于利率债。

一级市场动态

• 利率债：1-3月利率债发行规模低于去年同期，净融资大幅下降。
• 信用债：发行规模基本持平，但净融资大幅收缩。发行以AAA和AA+为主，低资质主体发行困难。
• 煤炭债：发行规模与净融资额均较去年减少，AAA级主体发行占比高，票面利率多低于4%。
• 钢铁债：发行规模下降，净融资收缩。AAA级主体主导发行，票面利率多低于6%。
• 地产债：发行量与净融资额均低于去年同期，地产融资困难。发行集中在高等级主体。
• 城投债：发行规模上升，但净融资下降。AAA和AA+级债券占比较高，3-5年和1-3年到期规模较大。

债市负面情况

• 债券违约：1-3月有29家主体违约或展期，主要集中在地产行业，民企违约较多。
• 评级下调：1-3月有7家公司评级下调，均为民营企业，主要分布在食品、饮料与烟草及资本货物行业。

投资策略

• 煤炭债：关注永续债超额收益机会，龙头企业信用利差仍有下行空间。需警惕非煤业务占比高、自身造血能力弱的煤炭企业。
• 钢铁债：关注中短久期、中高评级央国企，高资质企业信用保障强，可关注其布局性价比。
• 地产债：避免高风险，关注国资背景混改企业及优质民企，境内收益率较高、境内外利差较阔的主体更具投资价值。
• 城投债：优选经济财政实力强、再融资能力强、债务到期压力小的地区。关注重点基建领域，以及化债试点和弱主体债务重组后的公开债压力缓释情况。

风险提示

• 地产复苏不及预期
• 土地出让收入下滑
• 城投技术性违约

图表与数据支持

• 国债与国开债走势：图1至图4
• 中短票与城投债走势：图5至图12
• 利率债与信用债发行量：图13至图14
• 煤炭债与钢铁债发行情况：图19至图28
• 地产债与城投债发行数据：图29至图34
• 债券违约与评级下调：图35至图38，表1
• 城投债省域与债务负担：图48至图52，表2

投资评级系统说明

• 投资评级以报告发布日后6-12个月内，所评股票或行业涨跌幅相对于沪深300指数为基准。
• 股票投资评级：买入、增持、持有、卖出
• 行业投资评级：领先大市、同步大市、落后大市

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