> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 华鲁恒升2018年5月3日研究报告总结 ## 核心内容 华鲁恒升是国内煤化工行业龙头企业，依托洁净煤气化技术，构建“一头多线”的循环经济模式，业务涵盖肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品、多元醇等多个领域。公司2017年实现营业收入104.08亿元，同比增长35.15%；归母净利润12.22亿元，同比增长39.58%。2018年一季度营收34.38亿元，同比增长39.83%，归母净利润7.34亿元，同比增长133.91%。 ## 主要观点 - **业务结构优化**：公司主营重心从肥料向化工品迁移，2017年肥料业务占比19.02%，而醋酸及衍生品、己二酸及中间品等化工品占比显著提升，成为新的盈利增长点。 - **毛利率提升**：尽管肥料业务毛利率有所下滑，但有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品等产品毛利率持续提升，带动公司整体毛利率上移。 - **产能扩张**：公司已投放甲醇产能，并计划2018年投放乙二醇产能，提升产品附加值和市场竞争力。 - **产品价格中枢上移**：受油价、气价等因素影响，化工品价格有望上移，进一步提升盈利空间。 - **成本控制能力**：公司具备较强的煤化工成本控制能力，煤价稳定、蒸汽自产自耗、电力采购与自供结合，成本端较为可控。 - **盈利预测**：预计公司2018-2020年营业收入分别为140.95亿元、162.16亿元和169.08亿元，增速分别为35.42%、15.05%和4.27%；归母净利润分别为24.23亿元、28.39亿元和30.39亿元，增速分别为98.30%、17.15%和7.08%；对应PE分别为11.8倍、10.1倍和9.4倍，未来六个月维持“增持”评级。 ## 关键信息 ### 一、财务数据 | 指标 | 2018年5月3日 | 2017年 | 2018E | 2019E | 2020E | |---------------------|-------------|--------|--------|--------|--------| | 报告日股价（元） | 17.82 | - | - | - | - | | 12mth A股价格区间（元） | 9.59/19.53 | - | - | - | - | | 总股本（百万股） | 16.20 | - | - | - | - | | 无限售A股/总股本 | 99.69% | - | - | - | - | | 流通市值（亿元） | 289 | - | - | - | - | | 每股净资产（元） | 6.19 | - | - | - | - | ### 二、主要股东情况（2018Q1） | 股东名称 | 持股比例 | |----------------------------------|-----------| | 山东华鲁恒升集团有限公司 | 32.32% | | 中央汇金资产管理有限公司 | 4.17% | ### 三、收入结构（2017A） | 业务类别 | 占比 | |------------------|--------| | 肥料 | 19.02% | | 有机胺 | 18.27% | | 己二酸及中间品 | 17.59% | | 醋酸及衍生品 | 16.10% | | 多元醇 | 13.52% | ### 四、毛利率变化（2017年） | 业务类别 | 毛利占比 | |------------------|------------| | 肥料 | 12.55% | | 有机胺 | 27.60% | | 己二酸及中间品 | 15.85% | | 醋酸及衍生品 | 24.89% | | 多元醇 | 4% | ### 五、产品分析 #### 1. 尿素 - **产销情况**：公司尿素业务占比低，受行业不景气影响，整体行业负荷约50%，公司负荷约60%。 - **价格**：2018年春耕行情中，尿素价格表现较好，4月初均价约1880元/吨。 - **市场格局**：尿素行业产能过剩，价格受控，行业毛利率较低，开工率不高。 #### 2. 甲醇产业链 - **产销情况**：甲醇此前主要自产自用，新产能将实现外售。 - **价格**：甲醇价格与油价相关性较强，2018年价格有所回落，但仍有盈利空间。 - **市场格局**：全国甲醇产能约7204.5万吨，行业开工率不高，但进口替代趋势明显。 #### 3. 己二酸及中间品 - **产销情况**：公司己二酸产能16万吨，外销21.42万吨。 - **价格**：2017年均价突破10000元/吨，行业需求逐步回升。 - **市场格局**：全国己二酸产能约277万吨，公司产能占比约5.8%。 #### 4. 多元醇 - **产销情况**：公司多元醇产品包括异辛醇、乙二醇等，乙二醇直销占比高。 - **价格**：2017年乙二醇均价约7000元/吨，价格波动较大。 - **市场格局**：国内乙二醇对外依存度高达60%，煤制乙二醇替代进口趋势加速。 ## 风险提示 - 尿素春耕行情不及预期 - 油价波动导致化工品价格波动 - 新产能投放不及预期 - 环保、安全等问题导致限产或停产 ## 盈利预测与估值 | 年份 | 营业收入（亿元） | 年增长率 | 归属于母公司净利润（亿元） | 年增长率 | 全面摊薄每股EPS（元） | PE（倍） | |--------|------------------|----------|-----------------------------|----------|------------------------|----------| | 2017A | 104.08 | - | 12.22 | - | 0.75 | 23.4 | | 2018E | 140.95 | 35.42% | 24.23 | 98.30% | 1.50 | 11.8 | | 2019E | 162.16 | 15.05% | 28.39 | 17.15% | 1.75 | 10.1 | | 2020E | 169.08 | 4.27% | 30.39 | 7.08% | 1.88 | 9.4 | ## 投资评级 - **公司评级**：增持（未来六个月股价表现将强于基准指数20%以上） - **行业评级**：增持（行业基本面看好，行业指数将强于基准指数5%） ## 分析师信息 - **分析师**：邵锐 - **联系方式**：Tel: 021-53686137，E-mail: shaorui@shzq.com - **研究助理**：洪麟翔 - **联系方式**：Tel: 021-53686178，E-mail: honglinxiang@shzq.com ## 免责条款 本报告基于公开资料，不保证其准确性与完整性，也不保证信息和建议不会发生变更。投资者应自行判断，不应仅依赖本报告作出投资决策。