> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 长鑫科技（688825.SH）深度报告总结 ## 核心内容概览 长鑫科技是中国第一、全球第四大 DRAM 一体化供应商，2026Q1 全球市场份额达 7.7%。依托合肥地方产业资本与国家集成电路大基金支持，公司实现 DRAM 全产业链自主可控。2025 年公司营收达 617.99 亿元，同比增长 155.60%；归母净利润 18.75 亿元，同比增长 126.24%，实现经营扭亏。 ## 主要观点 - **行业景气度提升**：AI 算力需求带动 DRAM 市场持续扩张，存储价格维持上行通道，预计本轮高景气将贯穿 2026 年全年。 - **市场规模与格局**：2025 年全球 DRAM 市场规模达 1505 亿美元，市场高度集中，三星、SK 海力士、美光合计占据九成以上份额，长鑫科技作为唯一可大规模量产 DRAM 的国内企业，国产替代空间广阔。 - **产品结构优化**：公司持续推进 G4 工艺规模化量产及 G5 先进制程研发，已完成 HBM2/HBM2E 样品验证，计划 2026 年推进 HBM3/HBM3E 小批量试产，产品结构持续优化。 - **盈利潜力**：公司 2026Q1 实现营收 508.00 亿元，同比增长 719.13%；归母净利润 247.62 亿元，同比增长 1688.30%，盈利弹性显著。 - **投资建议**：首次覆盖，给予“买入”评级，预计 2026-2028 年营业收入分别为 2796.17/4277.58/6077.16 亿元，归母净利润分别为 1412.70/2413.40/3498.13 亿元，对应当前股价 PE 依次为 27.25/15.95/11.00X。 ## 关键信息 ### 财务数据 | 报告期 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |--------|------|------|--------|--------|--------| | 营业总收入(百万元) | 24178.25 | 61799.32 | 279617.21 | 427758.41 | 607716.37 | | 同比增长率(%) | 166.07% | 155.60% | 352.46% | 52.98% | 42.07% | | 归母净利润(百万元) | -7144.89 | 1874.86 | 141269.67 | 241340.04 | 349813.36 | | 同比增长率(%) | 56.27% | 126.24% | 7434.95% | 70.84% | 44.95% | | 每股收益(元/股) | -0.11 | 0.03 | 2.11 | 3.61 | 5.23 | | 毛利率(%) | 5.58% | 40.99% | 72.22% | 76.99% | 77.93% | | ROE(%) | -17.25% | 3.30% | 55.20% | 48.53% | 41.30% | | 市盈率 | -538.71 | 2052.95 | 27.25 | 15.95 | 11.00 | ### 技术突破与产品布局 - **DRAM 制程**：公司已实现 G4 工艺规模化量产，同步推进 G5 先进制程研发。 - **HBM 产品**：已完成 HBM2/HBM2E 样品验证，计划 2026 年推进 HBM3/HBM3E 小批量试产。 - **产品结构**：公司核心业务包括 LPDDR 和 DDR 系列，其中 DDR 系列在 AI 服务器需求带动下迎来爆发式增长。 ### 市场与客户结构 - **市场格局**：全球 DRAM 市场集中度高，CR3 超过 90%，长鑫科技作为国内唯一可大规模量产 DRAM 的企业，具备显著国产替代潜力。 - **客户结构**：公司主要客户集中在中国香港，但中国大陆业务占比显著提升，2022 至 2025 年中国大陆营收占比从 13.81% 提升至 42.43%，成为核心增长动力。 ### 政策与资本支持 - **国家政策**：自 2003 年起，国家出台多项政策支持集成电路产业发展，如《国家集成电路产业发展推进纲要》和《新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策》。 - **资本投入**：国家集成电路大基金持续支持公司先进工艺研发与产能建设，助力公司快速成长。 ## 风险提示 1. 长鑫科技存储工艺良率爬坡不及预期； 2. 存储行业周期性波动风险； 3. 高端光刻机及海外设备出口管制风险； 4. HBM 高端产品量产与客户认证不及预期。 ## 股价表现催化剂 1. 若 HBM3/HBM3E 研发取得进展并实现量产突破，高端算力存储产品有望进入国内外 AI 服务器供应链； 2. 若 DRAM 行业景气周期延续、存储价格维持上行态势，有望带动公司产品 ASP 上行； 3. 若 G5 先进制程良率爬坡进度优于预期，先进产能持续释放，叠加 DDR5 产品大规模出货，有望加速产品结构优化。 ## 有别市场的认识 - **技术代差**：公司当前产品以通用消费级 DRAM 为主，高端算力存储产品占比较低，但具备持续优化的潜力。 - **估值差异**：公司相较海外成熟存储 IDM 存在阶段性估值溢价，源于发展阶段分化，未来有望逐步消化。 ## 估值分析 - **可比公司**：SK 海力士、美光、三星 2026-2028 年 PE 均值分别为 8.74/5.43/5.18X。 - **长鑫科技估值**：2026-2028 年对应 PE 依次为 27.25/15.95/11.00X，存在估值溢价，但具备基本面支撑。 ## 技术迭代与行业趋势 - **AI 算力推动需求**：AI 服务器 DRAM 搭载量为传统通用服务器的 8-10 倍，带动 HBM 市场增长。 - **HBM 发展**：预计 2025-2030 年全球 HBM 市场规模复合增长率达 30.01%，长鑫科技在 HBM 领域持续突破。 ## 结论 长鑫科技作为国内 DRAM 领域核心企业，受益于 AI 算力需求扩张与国产替代趋势，具备显著成长潜力。公司技术持续突破，产品结构优化，盈利水平显著提升，预计未来三年业绩将持续高增长，估值溢价有望逐步消化。