20171102-招商证券-有关货币的学与思之五_中国央行一定要跟随美联储加息吗__9页_686kb

专题报告总结：中国央行是否一定要跟随美联储加息？

核心内容概述

本报告探讨了中国央行是否需要跟随美联储加息的问题，分析了美联储政策变化对中国经济和金融市场的影响，并评估了中国货币政策的独立性。报告指出，虽然美联储的货币政策变化会对跨境资本流动和人民币汇率产生一定影响，但中国央行并不必然需要跟随加息。

主要观点

1. 美联储缩表对央行外汇占款的影响有限

• 美联储自2008年金融危机以来的资产负债表扩张近五倍，但其缩表更可能通过人民币汇率波动来体现，而非直接导致中国央行外汇占款大幅下滑。
• 自2015年811汇改后，中国资本外流趋势减弱，外汇占款波动显著缩小，且与实际跨境资本流动不再高度同步。
• 中国央行通过减少对外汇市场的干预，实现了汇率的市场化调节，增强了货币政策的独立性。

2. 中国当前不必然跟随美联储加息

• 经济下行压力：2017年四季度及2018年一季度，中国经济存在下行压力，房地产投资和基建投资可能下滑，出口增速也可能回落。
• 金融杠杆下降：监管政策有效抑制了金融杠杆，银行同业资产和负债规模双双收缩，理财产品余额减少，金融体系风险降低。
• 房地产市场趋稳：房地产销售回落、价格趋稳，居民中长期按揭贷款规模低于2016年同期。
• 中美利差高位：中美利差已处于相对高位（141bp），即便不跟随加息，中国10年期国债利率也已显著上升，对跨境资本流动的影响减弱。

3. 人民币汇率弹性增强，有助于缓冲外部冲击

• 人民币汇率的灵活性可以消化部分美联储加息对国内金融市场的影响，避免汇率贬值压力。
• 日本经验表明，浮动汇率机制有助于货币政策独立性，避免被全球金融周期裹挟。
• 中国人民币汇率弹性增强，意味着央行可以更灵活地制定货币政策，不完全依赖于美联储的利率调整。

关键信息

一、美联储政策变化的影响

• 2017年10月：美联储启动“缩表”计划，每月缩减60亿美元国债和40亿美元MBS。
• 12月加息预期：接近80%，市场担心中国央行可能跟随加息。
• 历史影响：2015年12月到2017年6月，美联储共加息四次，但其对跨境资本流动和人民币汇率的影响逐渐减弱。

二、中国货币政策独立性增强

• 外汇占款波动减弱：央行外汇占款在0上下波动，不再是中国跨境资本流动的主要指标。
• 汇率机制改革：人民币汇率更具弹性，有助于对冲外部冲击，提高货币政策的自主性。
• 双支柱调控框架：十九大提出货币政策与宏观审慎政策并重，强调对房地产和金融杠杆的管理，而非单纯依赖利率调整。

三、经济与金融数据表现

指标	2016年实际	2017年预测
GDP增长率	6.7%	6.7%
CPI增长率	2.0%	1.6%
PPI增长率	-1.4%	5.2%
社会消费品零售	10.3%	10.5%
工业增加值	6.0%	6.5%
出口增长率	-5.0%	5.9%
进口增长率	-7.3%	9.1%
固定资产投资	8.0%	8.3%
M2增长率	11.4%	9.7%
人民币贷款余额	12.8%	11.8%
1年期存款利率	1.50%	1.50%
1年期贷款利率	4.35%	4.35%
人民币汇率	6.95	6.95

四、中美利差变化

• 2017年12月，中美利差扩大至141bp，高于1月和3月的81bp和85bp。
• 中国10年期国债利率已处于历史高位，即便不跟随加息，对跨境资本流动的吸引力依然较强。

结论

中国央行在美联储加息和缩表背景下，不必盲目跟随。随着人民币汇率弹性增强、金融杠杆下降、房地产市场趋稳以及中美利差高位，中国货币政策的独立性正在逐步提升，能够更灵活地应对国内外经济形势的变化。