20150408-招商证券-产业债信用研究大图谱系列之二_寻找小二黑中的_白富美__23页_805kb

煤炭产业债信用研究专题报告总结

一、核心内容概览

本报告聚焦于煤炭产业债的信用分析，重点从自下而上的筛选逻辑出发，探讨了煤炭企业在资源储量、煤种属性、业务延伸、成本结构及煤炭资源整合等方面对信用风险和盈利稳定性的影响。在煤炭行业整体盈利复苏弹性较弱的背景下，企业自身的资源质量、成本控制能力及产业链延伸成为影响其信用表现的关键因素。

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二、主要观点与关键信息

1. 资源储量与煤种选择

• 煤炭资源的储量、品质和开采条件直接影响企业的持续发展能力和盈利水平。
• 山西、陕西、内蒙古是煤炭资源储备较为丰富的地区，其中：
  • 山西：以无烟煤、炼焦煤为主，新矿开采成本约200元/吨，老矿则高达250-280元/吨。
  • 陕西：煤炭资源品质较好，开采成本在300-350元/吨左右。
  • 内蒙古：拥有较多优质动力煤（5000大卡以上），且具备自有运力，总成本约300元/吨。
• 动力煤为国内主要煤种，占总储量的70%以上，但议价能力较弱；炼焦煤和无烟煤则具有更强的定价权，尤其是无烟煤在化肥、陶瓷等行业应用广泛，行业集中度高。

2. 产业链延伸与盈利保障

• 煤炭企业普遍向化工、电力、贸易等下游延伸，以增强抗风险能力和盈利稳定性。
• 煤化工目前面临较大挑战，仅煤制乙二醇尚有盈利，其他如煤制油、煤制气、煤制烯烃等均处于盈亏边界。
• 煤电一体化是重要的盈利保障手段，优先选择通过收购成熟电厂或投资建设电厂的国企，以实现电价与煤价联动，降低波动风险。

3. 成本结构与盈利空间

• 煤炭企业的总成本包括：开采成本、税费、物流成本、期间费用和折旧摊销。
• 各地成本差异显著：
  • 山西新矿总成本约330-350元/吨，老矿则在350-400元/吨。
  • 陕西总成本约300-350元/吨。
  • 山东、河南、安徽、云贵川等总成本在350-450元/吨。
  • 内蒙古因具备自有运力，总成本较低，约300-340元/吨。
• 物流成本是内陆企业的重要支出，与地理位置和运输方式密切相关，内蒙、陕西等地区物流成本相对较低。

4. 煤炭资源整合与落后产能退出

• 根据“十二五”规划，煤炭行业将通过资源整合形成大型企业集团，提升市场议价能力。
• 大型煤炭基地和大型企业将成为整合重点，而资源枯竭、成本高、扭亏无望的小型煤企则面临被退出或重组的风险。
• 重点发行人包括神华集团、中煤能源、山西焦煤、山东能源、陕西煤业化工等，这些企业具备较强的资源整合能力和产能扩张潜力。

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三、筛选标准

1. 西部看潜力，东部看整合：西部地区煤炭资源丰富，未来增长空间大；东部地区则更关注整合后的市场地位和运营效率。
2. 优质煤种：拥有较多无烟煤、炼焦煤以及高品质动力煤的发行人具备更强的盈利保障。
3. 主营业务单一：以煤炭生产为主或向煤电一体化延伸的企业更具稳定性。
4. 具备产能扩张潜力：处于大型煤炭基地的企业，未来市场议价能力更强。
5. 财务指标良好：具备较强融资能力和良好现金流的发行人信用风险较低。

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四、重点发行人梳理

地区	发行人	主要业务	特点
央企	神华集团	煤炭、电力、铁路、港口	产运销一体化，全球最大煤炭经销商
	中煤能源	煤炭、煤化工	中国第二大煤炭企业，布局广泛
山西	山西焦煤	炼焦煤	国内最大炼焦煤企业，产能超亿吨
	同煤集团	煤炭、煤电	拥有铁路专营线，具备资源优势
	晋煤集团	无烟煤、煤化工	全国最大煤层气企业
山东	山东能源	煤炭、煤电	产能超亿吨，整合能力强
	兖矿集团	煤炭、煤化工	布局国内及海外，多元化发展
陕西	陕煤集团	煤炭、煤化工	拥有大型煤矿，技术领先
内蒙古	伊泰煤炭	煤炭、煤化工	优质动力煤，具备铁路运输优势
河南	河南能源化工	煤炭、煤化工	产能超亿吨，整合能力强
安徽	淮南矿业	焦煤、无烟煤	全国重点煤电基地之一

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五、总结

本报告系统梳理了煤炭产业债的信用分析逻辑，从资源储量、煤种、产业链延伸、成本结构和资源整合等多维度对发行人进行评估。山西、陕西、内蒙古等地的优质煤炭企业具备较强的盈利能力和信用保障，而华东、京津冀、中南地区则需关注整合进程。在当前煤炭行业盈利复苏乏力的背景下，成本控制能力强、业务延伸有效、资源储备丰富的发行人更具备投资价值。未来，随着资源整合的推进，大型企业的市场地位将进一步巩固，而小型煤企则可能面临重组或退出。