不妨对货币政策定力多一些信心-20180729-中国民生银行-17页-1mb

文档总结：货币政策与财政政策的协调与利率债走势分析

核心内容

本文主要分析了当前中国货币政策与财政政策的调整方向及其对金融市场的影响，重点探讨了货币政策的“定力”、M2增长机制、财政政策的积极空间以及未来利率债的走势预期。

主要观点

1. 货币政策的定力与结构性宽松

• 货币政策尚未全面宽松：尽管近期有政策调整，但总体上仍难称为“大水漫灌”，更多体现为结构性宽松。
• 流动性改善与实体融资约束并存：上半年银行间流动性改善与实体融资受限形成对比，说明货币政策对实体经济的支持仍需加强。
• M2增长机制：M2增长依赖于央行基础货币投放和商业银行信用扩张。当前M2增速仍需与名义经济增长相匹配，预计维持在8%以上。
• 法定准备金率调整的重要性：若不调整法定准备金率，信用扩张对M2增长的弹性将受限。因此，央行通过降准或调整准备金率来释放流动性，是维持M2稳定增长的必要手段。
• 基础货币构成的关键性：基础货币的结构比规模更重要，若全部由法定准备金构成，可能面临信用收缩压力。

2. 财政政策的积极空间与减税建议

• 财政政策仍有积极空间：虽然上半年财政支出增速较快，但财政收入增长仍高于GDP增速，财政赤字空间尚存。
• 政府收入占比偏高：中国政府部门在国民收入分配中占比明显高于美国，且土地出让收入进一步放大了这一比例。
• 减税是积极财政的更优路径：减税可降低政府在经济中的直接话语权，从而激发微观经济活力，相比扩大政府支出更为有效。
• 政府杠杆率偏低：尽管政府支出占比高，但由于财政收入占比高，政府宏观杠杆率仍偏低，具备进一步举债的空间。

3. 利率债的走势预期

• 上半年利率债表现强势：由于实体融资受限、风险偏好下降，利率债成为资金避险的首选，成为上半年表现最好的金融资产。
• 下半年利率债优势减弱：随着政策重心转向恢复金融体系对实体经济的融资支持，利率债的相对优势将下降。
• 经济预期修复可能带来压力：若融资需求回升带动投资改善，将对经济悲观预期有所修复，利率债可能承压。
• 中美利差收窄影响外资配置：随着美国经济强劲和加息周期延续，中美利差持续收窄，未来外资配置中国利率债的可持续性存疑。

关键信息

• 货币政策工具：MLF、降准、准备金率调整等。
• M2增长目标：与名义经济增长匹配，维持8%以上增速。
• 财政政策方向：减税、适度扩大政府支出。
• 利率债投资策略：上半年适合区间震荡，下半年趋势性机会有限。
• 数据支持：文中引用了多张图表，如M2增长、基础货币投放、中美利差等，均来自Wind资讯。

结论

当前政策调整体现了货币政策的结构性宽松和财政政策的潜在积极空间。央行在维持M2稳定增长方面仍需发挥基础货币投放的作用，而财政政策应更注重通过减税来激发微观经济活力。利率债在上半年受益于流动性改善和风险偏好下降，但下半年可能面临融资需求回升带来的压力。整体来看，应保持对货币政策定力的信心，同时对财政政策的实施路径保持理性审视。