固定收益点评：央行在等什么？-20210516-天风证券-20页_1mb

央行在等什么？固定收益点评总结

核心内容概述

本文主要分析了2021年第一季度中国央行货币政策的执行情况，探讨了当前经济形势与政策逻辑之间的关系，以及央行在通胀压力上升和就业指标未达充分就业状态下的政策考量。同时，文章对债市走势、资金面状况、一级市场发行情况、二级市场表现及大宗商品价格波动进行了总结，并指出未来可能的风险点。

主要观点

1. 央行政策逻辑与经济恢复状态挂钩

• 央行货币政策以“币值稳定”为核心目标，同时关注就业和经济增长。
• 一季度货币政策执行报告强调经济恢复不均衡、基础不稳固，表明政策仍处于“稳增长”阶段。
• 就业指标未达到政策端认为的充分就业状态，是当前货币政策保持宽松的主要原因。

2. 大宗商品通胀压力与政策不收紧的矛盾

• 大宗商品价格上涨带来通胀压力，但央行仍未采取明显紧缩措施。
• 央行关注的是PPI和核心CPI，而非CPI，因CPI压力相对可控。
• 尽管PPI上涨，但央行认为其主要由需求驱动，而非单纯供给因素。

3. 央行在等待就业指标改善

• 央行等待充分就业状态确认，尤其是31城调查失业率能否回落至5%以下。
• 若二季度就业数据改善，可能引发政策微调，结束资金面宽松局面。
• 三季度宏观环境可能仍维持震荡，利率整体波动不大。

4. 债市走势与操作建议

• 债市整体偏松，长债收益率先下行后上行，显示市场预期较为谨慎。
• 建议按照票息安全边际进行操作，不急不躁。
• 风险可能集中在四季度，需关注就业和经济数据。

关键信息

1. 资金面情况

• 春节后市场资金面总体宽松，DR007运行在政策利率下方。
• 本周央行公开市场净回笼400亿元，资金面整体偏松。
• 银行间隔夜回购利率上行15BP至1.81%，7天回购利率上行15BP至1.99%。

2. 就业与经济数据

• 一季度GDP同比增速为18.3%，两年平均增长5.0%，季调环比0.6%。
• 就业指标尚未完全恢复，调查失业率为5.3%，需等到9月确认是否企稳。
• 二季度若就业数据改善，可能引发政策调整。

3. 通胀与政策容忍度

• 央行关注PPI上涨，预计下半年PPI中枢可能在5%以上，存在通胀压力。
• CPI全年中枢预计在2%左右，政府目标为3%，政策容忍度较高。
• 央行对PPI和核心CPI的容忍度不意味着无动于衷，可能在PPI持续高企时采取行动。

4. 债市与利率走势

• 10年期国债收益率持平在3.14%，10年国开债收益率上行1BP至3.54%。
• 1年与10年国债期限利差收窄2BP至81BP，1年与10年国开债期限利差收窄2BP至100BP。
• 利率互换中短期略微上行，长期下行。

5. 一级市场发行情况

• 下周将发行43支利率债，总额达2943.04亿元，其中地方政府债39支。
• 多数为固定利率，部分为价格招标。

6. 大宗商品价格走势

• 原油价格先上行后下行，南华工业品指数同比上升56.96%。
• 生猪出场价环比下降8.17%，农产品批发价格200指数环比下降1.02%。

7. 外汇与国际债市

• 美元指数先上行后下行，人民币对美元汇率保持稳定。
• 美债收益率先上行后回落，显示市场对美国经济的担忧有所缓解。

风险提示

• 海外疫情发展可能影响全球经济，进而对国内政策产生影响。
• 经济增长超预期可能导致政策提前收紧。
• 政策不确定性是当前市场面临的潜在风险。

结论

当前央行货币政策仍以“稳增长”为主，重点在于等待就业指标恢复至充分状态。尽管存在大宗商品价格和PPI上涨带来的通胀压力，但央行对通胀保持一定容忍度，预计在PPI持续高企时才会采取行动。债市整体维持震荡，建议投资者关注票息安全边际，避免急躁操作，同时警惕四季度可能出现的政策收紧风险。