20170929-申万宏源-国芳集团-601086.SH-布局购物中心新业态_西北零售排头兵开启新篇章_29页_1mb

国芳集团（601086）总结

核心内容

国芳集团是西北地区重要的零售企业，主要经营百货、超市和电器三大业态，以甘肃为核心市场，辐射宁夏、青海。公司作为甘肃省最大的民营零售商，2017年上半年营收占比达86.55%的百货业态，是公司业绩的主要支撑。公司拥有12家门店，其中6家百货、6家超市，总经营面积达28.63万平方米。

公司实际控制人为张国芳和张春芳夫妇，合计持有发行前股份的82.98%，上市后仍占总股本的63.05%。公司股权高度集中，有利于统一管理与战略执行。公司计划通过IPO融资4.65亿元，用于建设“国芳乐活汇”项目（总投资6.82亿元）和IT信息化管理系统升级项目（总投资0.37亿元），提升运营效率与市场竞争力。

主要观点

• 业绩表现：公司营收近三年持续下滑，但跌势趋缓，2017年上半年营收增长明显。尽管净利润下滑，但期间费用控制良好，毛利率略低于行业均值但保持较高盈利能力。
• 多业态布局：公司通过百货、超市、电器等多业态组合，满足消费者一站式购物需求。未来计划通过购物中心模式，提升引流效果与盈利空间。
• 区域优势：公司立足甘肃，辐射宁夏、青海，区域零售市场增长迅速，尤其是乡村零售增速高于城镇，为公司发展提供良好机遇。
• 募投项目：新购物中心项目预计在2018年9月开业，将拉低整体毛利率，但通过交叉引流效应有望在2019年后改善业绩。
• 估值与评级：公司估值采用40倍PE，对应2017年目标价5.6元。首次覆盖给予“增持”评级，认为其具备长期增长潜力。

关键信息

• 财务数据：
  • 2016年营业收入28.4亿元，净利润0.92亿元，毛利率17.7%。
  • 2017年上半年营业收入14.55亿元，净利润7400万元，毛利率17.9%。
  • 预计未来三年营收分别为28.55亿元、29.65亿元、32.57亿元，归母净利润分别为0.93亿元、0.87亿元、0.93亿元。
• 风险因素：
  • 行业竞争加剧、单一门店依赖、人工成本上升、人才流失、募投项目实施风险。
• 投资逻辑：
  • 公司在甘肃、宁夏、青海三省的零售市场中处于领先地位，未来通过购物中心模式拓展，有望提升盈利能力和市场地位。
  • 甘肃地区零售总额增速高于全国，尤其是乡村市场增长显著，为公司提供发展空间。
  • 募投项目将带来新的盈利增长点，但短期内可能影响毛利率。

估值与评级

• 估值：综合行业可比公司与次新股相对估值，取平均值40倍PE，对应2017年目标价5.6元。
• 评级：首次覆盖给予“增持”评级，认为公司具备成长潜力，尤其在购物中心业态发展方面。

投资催化剂

• 公司在兰州以外的百货及超市经营业绩改善，有助于整体盈利提升。
• 募投项目培育成熟后，将带来业绩的积极影响，推动公司进入全国零售百强。

股权结构

• 公司发行前，张国芳夫妇持股55.43%+27.55% = 82.98%，发行后仍持股63.05%。
• 其他主要股东包括张辉（7.92%）、张辉阳（7.92%），合计持股15.84%，发行后仍控制公司股份的75.07%。

募投项目

• 国芳乐活汇项目：总投资6.82亿元，募集资金4.28亿元，预计开业后将拉低整体毛利率，但通过多业态融合提升坪效。
• IT信息化管理系统升级项目：投资0.37亿元，募集资金0.37亿元，旨在提升运营效率与管理水平。

门店分布与经营状况

• 兰州门店：东方红广场店为公司主力门店，2017年上半年营收占比达60.63%，归母净利润占比115.52%，是公司盈利的核心。
• 宁夏与青海门店：分别贡献9.43%和8.78%的营收，公司计划通过新项目进一步拓展。
• 门店坪效：东方红广场店坪效显著高于其他门店，凸显其在兰州市核心商圈的经营优势。

行业分析

• 零售趋势：随着经济发展与城市化进程，零售行业整体趋暖，消费者对高品质、一站式购物需求上升。
• 区域差异：甘肃、宁夏、青海三省经济增速较快，尤其是乡村零售增长高于城镇，为公司提供增长空间。
• 行业集中度：国内零售行业集中度较低，但随着竞争加剧，未来集中度将提升，公司有望通过多业态发展抢占市场份额。

未来展望

• 发展目标：公司计划在三年内发展3-5家精致百货店与流行时尚百货店，推进购物中心模式。
• 盈利能力：公司销售毛利率17.73%，净资产收益率8.1%，处于行业上游。
• 市场地位：公司目前在甘、宁、青三省零售企业中位居第二，有望冲击全国零售百强。

风险提示

• 市场风险：西北地区竞争加剧，尤其在兰州，公司依赖单一门店风险较高。
• 经营风险：人工成本上升、人才不足与流失可能影响公司盈利能力。
• 募投风险：项目实施需2-3年时间，短期内无法显著改善业绩，存在执行风险。