20150513-兴业证券-华通医药-002758.SZ-基层销售具备优势的区域性医药商业企业_16页_1mb

华通医药（002758）研究报告总结

公司概况

华通医药是一家扎根于浙江绍兴地区的区域性医药商业企业，主营业务包括药品批发、连锁零售及少量药品生产。公司前身是绍兴县供销社钱清医药经营部，后转型为民营股份制企业。

• 发行前总股本：4200万股
• 拟发行股份：不超过1400万股
• 发行后总股本：不超过5600万股
• 发行后公众持股比例：不超过25%

财务数据

主要财务指标（2014年及预测2015-2017年）

指标	2014年	2015E	2016E	2017E
营业收入（百万元）	1144	1313	1507	1729
净利润（百万元）	46	53	61	69
毛利率（%）	11.5	11.6	11.6	11.5
净利率（%）	4.0	4.1	4.0	4.0
净资产收益率（%）	16.4	15.5	14.9	14.6
每股收益（元）	0.82	0.95	1.08	1.24

主要财务假设

• 药品批发业务2015-2017年预计保持15%左右的平稳增长
• 药品零售业务在加盟店清理结束后预计保持10-15%的平稳增长
• 药品生产业务在2015年埃博拉疫情影响消除后恢复增长
• 各业务毛利率在2015-2017年维持稳定
• 销售费用率、管理费用率及税率保持稳定

投资要点

• 核心业务：药品批发和连锁零售是公司收入与利润的主要来源，2014年分别贡献84%和14%的收入占比。
• 药品批发：以纯销为主，90%以上销售集中在绍兴地区，其中农村基层医疗机构占比超过50%。
• 药品零售：2014年收入为1.48亿元，收入占比14%。受加盟店清理影响，增速放缓，但未来有望恢复增长。
• 药品生产：2014年收入为3484万元，受埃博拉疫情影响较大，预计2015年后逐步恢复。
• 估值建议：预计2015年发行价约为18.04元/股，给予25-35倍PE估值，每股合理价值在23.75-33.25元之间，建议在此区间申购。

行业分析

3.1 医药流通行业

• 全国药品批发企业数量超过1.6万家，药品零售连锁企业约3,107家，零售单体药店约27.11万家。
• 2013年药品流通市场规模达13,036亿元，同比增长16.7%，2005-2013年复合增速为20%，2011年以来复合增速为18%。
• 我国医药流通行业集中度较低（CR3为28%），远低于发达国家（CR3超过75%）。

3.2 医药零售行业

• 2013年医药零售市场规模达2619亿元，增速为18%，2001-2013年复合增速为17%。
• 零售药店数量从2005年的25万家增加到2013年的43万家，但开店增速趋缓。
• 连锁药店比例从2007年的27%上升至2013年的37%，预计未来将继续提升。
• 连锁药店相较于单体药店具有更高的标准化、专业化、统一化和单纯化优势，是未来发展趋势。

公司优势分析

4.1 差异化竞争

• 公司扎根基层，服务“三农”，避开城市竞争。
• 连锁零售业务中，58家直营药店位于农村，占比67.44%。
• 批发业务中，向农村客户销售占比达38.46%。

4.2 区域经济优势

• 浙江省是医药大省，2013年医药工业主营业务收入1080.48亿元，全国排名第六，占全国比重4.98%。
• 浙江省医药零售销售总额达926.68亿元，全国排名第五。
• 区域人均GDP和医保覆盖人数处于全国前列，有利于公司发展。

4.3 现代医药商业模式

• 公司重视物流业务，一期物流项目改扩建后仓储面积达2.5万平方米，日处理能力12,000箱。
• 使用先进的物流信息系统，有效降低运营成本，提高配送效率。

募投项目分析

公司拟募集资金总额为22,097.68万元，用于以下项目：

• 医药物流二期建设项目：12,024.52万元
• 连锁药店扩展项目：6,073.16万元
• 医药批发业务扩展项目：4,000万元

盈利预测与估值

盈利预测（2015-2017年）

指标	2014年	2015E	2016E	2017E
营业收入（百万元）	1140.19	1313.02	1507.10	1729.30
净利润（百万元）	45.90	53.44	60.61	69.37
毛利率（%）	11.54	11.58	11.56	11.53
净利率（%）	4.03	4.07	4.02	4.01
每股收益（元）	0.82	0.95	1.08	1.24

估值讨论

• 预计2015年每股合理价值在23.75-33.25元之间，对应25-35倍PE。
• 公司未来业绩有望保持稳定增长，主要得益于批发业务增长、零售业务恢复及生产业务复苏。

风险提示

1. 区域市场竞争加剧
2. 房租及人工成本大幅上升

投资评级说明

• 推荐：相对表现优于市场
• 中性：相对表现与市场持平
• 回避：相对表现弱于市场
• 买入：相对大盘涨幅大于15%
• 增持：相对大盘涨幅在5%-15%之间
• 减持：相对大盘涨幅小于-5%

附注

• 报告数据来源于Wind、招股说明书及兴业证券研究所。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。