20140929-招商证券_香港_-汇彩控股-01180.HK-首次给予买入评级_恰当的市场定位_恰当的产品_32页_1mb

详细总结

核心内容

Paradise Entertainment 是一家专注于澳门及海外市场的博彩服务与游戏系统提供商。其业务分为两大板块：1) 博彩服务，主要面向大众市场，2) 游戏系统业务，专注于 Live Multi Game (LMG) 机器的分销。公司凭借专利技术，在澳门市场占据独家供应地位，同时拓展至美国和澳大利亚等海外市场。

主要观点

• 博彩服务板块：公司专注于大众市场，相较于高端市场更具防御性，能有效规避政治与经济风险。Kam Pek 和 Waldo 两家赌场在2014年第二季度表现亮眼，带动公司业绩增长。
• 游戏系统板块：LMG 机器是公司的重要收入来源，具有高毛利特性，且可有效缓解澳门博彩场所的桌位和人力短缺问题。公司采用每日费用模式，提供更可持续的收入流。
• 市场机会：随着澳门新赌场项目的增加，对 LMG 机器的需求有望上升，同时公司在美国和澳大利亚的合作伙伴关系将推动海外业务增长。
• 财务表现：公司财务稳健，盈利增长强劲，2014E 年预计营收增长 41%，经营利润率有望提升。
• 估值优势：公司目前估值低于同行业公司，未来有望通过业绩增长和市场扩张收窄估值差距。

关键信息

业务结构

• 博彩服务：占2014E 年收入的81%，主要服务于大众市场，更稳定且抗风险。
• 游戏系统：占2014E 年收入的19%，专注于 LMG 机器的分销，拥有专利保护。

市场动态

• 澳门市场：由于高端市场受反腐运动影响，大众市场成为主要增长点。新赌场项目推动对 LMG 机器的需求，预计每新项目将部署400台 LMG 机器。
• 海外市场：与 IGT 和 Ainsworth 建立合作伙伴关系，拓展美国和澳大利亚市场，预计海外 LMG 销售将占公司总销售的23.5%至48.9%。

财务预测

• 营收增长：预计 FY14E 至 FY16E 的营收复合年增长率分别为 41%、32% 和 34%。
• 利润率：预计 FY14E 至 FY16E 的经营利润率分别为 13.8%、13.3% 和 15.8%；EBITDA 利润率分别为 35.1%、33.3% 和 39.2%。
• 每日费用模式：公司采用每日费用模式，每台机器每日费用为 US$35，有助于稳定收入流，降低对销量波动的敏感性。

专利优势

• 澳门专利：公司是澳门唯一拥有 LMG 专利的供应商，专利有效期至 2026 年。
• 美国专利：公司在美国也拥有 LMG 相关专利，保护其技术与商业模式。

未来发展

• LMG 替代周期：预计从 FY15E 开始，现有 LMG 机器将进入替代周期，推动公司销售增长。
• 提升效率：LMG 机器能提升博彩场所的运营效率，减少人力需求，同时提高玩家的投注频率和体验。
• 海外拓展：公司通过合作伙伴关系拓展海外市场，特别是美国，预计带来显著收入增长。

业务增长驱动因素

• 大众市场定位：公司专注于大众市场，避免了高端市场的波动，成为澳门博彩业的稳定增长点。
• LMG 机器需求上升：由于澳门赌场扩张和人力成本上升，LMG 机器需求有望超越传统机器。
• 每日费用模式：该模式提供了更稳定的收入来源，且对管理成本和运营效率有积极影响。
• 专利保护：公司拥有独家专利，使其在澳门市场具有竞争优势，并能维持较高利润率。
• 海外合作：与 IGT 和 Ainsworth 的合作为公司打开了海外市场，尤其是美国，带来新的增长机会。

估值与市场对比

• 当前估值：公司当前估值为 0.4x FY15E PEG/3-year EPS CAGR，低于澳门博彩运营商的 0.6x 和全球游戏机供应商的 0.7x。
• 未来预期：随着营收和利润率的持续增长，公司估值有望逐步提升。

风险提示

• 市场风险：海外市场拓展可能面临竞争和法规限制。
• 技术风险：LMG 技术更新换代可能影响现有设备的竞争力。
• 政策风险：澳门博彩政策变化可能影响业务增长。
• 财务风险：公司前期投入较大，需关注现金流和财务结构。

关键图表摘要

• 图1：澳门老虎机和电子游戏机（ETGs）安装数量预计以16.2%的年复合增长率增长。
• 图2：澳门LMG销售预计以16.8%的年复合增长率增长。
• 图3：公司盈利能力有望因规模效应而提升。
• 图4：公司ROA和ROE在FY13E后有所改善。
• 图5：游戏系统业务收入增长将快于博彩服务业务。
• 图6：游戏系统业务对EBITDA的贡献将增加。
• 图7：公司股权结构清晰，显示其控制权和管理架构。
• 图8：公司GGR表现优于行业平均水平。
• 图9：业务板块收入构成清晰，展示其多元化收入来源。
• 图10：各业务板块的EBITDA利润率不同，但整体呈上升趋势。
• 图11：公司每日费用模式带来稳定收入流。
• 图12：公司费用结构显示其运营成本控制良好。
• 图13：公司运营效率提升，主要得益于LMG业务。
• 图14：公司收入模型显示其对不同游戏类型的覆盖。
• 图15：公司通过专利保护其市场地位。
• 图16：公司产品设计独特，提供更佳的玩家体验。
• 图17：LMG终端操作简便，提升玩家参与度。
• 图18：公司产品更新迭代，提升用户体验。
• 图19：澳门赌场数量增加，推动LMG需求。
• 图20：公司LMG销售增长预期远高于传统机器。
• 图21：公司LMG销售在FY14E至FY16E期间将显著增长。
• 图22：公司每日费用模式与行业相比更具优势。
• 图23：公司每日费用模式具有成本优势，提升盈利能力。
• 图24：公司与主要竞争对手相比具有技术优势。
• 图25：公司在海外市场具备竞争优势，尤其是美国市场。

结论

Paradise Entertainment 通过专注大众市场和创新的 LMG 业务模式，展现出强大的增长潜力和市场适应能力。公司凭借专利技术，在澳门市场占据主导地位，并通过与 IGT 和 Ainsworth 的合作拓展海外市场。未来随着澳门赌场扩张和海外业务增长，公司有望实现业绩和估值的双重提升。