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中邮证券：黄金深度报告——替代美债的核心逻辑与投资展望（2025年2月）

主要观点

报告指出，在2025年有色金属投资策略中，黄金是最具吸引力的品种，并将其列为有色金属之首。当前，由于特朗普关税政策等多重因素，伦敦金已突破2900美元/盎司，继续看涨至3500美元以上的可能性较大。

黄金上涨的核心逻辑

1. 替代美债的基础分析
   金价上涨的主线逻辑在于对美债的替代。黄金与美债具有相似的波动性和高流动性，且无信用风险，使其成为潜在替代品。美国持续的财政赤字限制了国债供给下降，推动黄金需求增加。

2. 边际交易者行为变化
   2022年以来，黄金市场需求结构发生显著变化，新兴市场发展与贸易顺差推动全球黄金需求与价格高度相关，而传统美债的实际利率框架逐渐失效，黄金ETF持仓量呈下降趋势，但价格持续上涨，突显新逻辑的有效性。

3. 供需判断
   黄金年产量约3600吨，年价值约3300亿美元；未来十年黄金总价值增量仅33万亿美元，远低于美债的增量预期（约20万亿美元）。从供给侧看，黄金的压力明显小于美债。

展望与目标价

• 短期风险与机会：需警惕多头止盈带来的短期回调，但无需过度关注美国经济数据对黄金的影响。
• 中期看涨至3500美元：预计在中期选举前，伦敦金价格有望突破3500美元/盎司，对应的上海金期货或突破800元/克。
• 投资建议：当前EPS修复带来的弹性更大，黄金类股票优于黄金商品本身，建议关注赤峰黄金、玉龙股份、山金国际等公司。

风险提示

包括中国央行停止购金、地缘政治局势变化以及美债潜在的废纸化风险，这些变量可能对黄金市场带来较大不确定性。

通过对赤字率、流动性和新兴市场联动性的深刻剖析，本报告揭示了黄金在全球资产配置中日益关键的定位，同时给出了明确的价格目标与风险防控建议，为投资者提供参考与策略布局依据。