20160322-中国银河国际证券-Wind_power__Surprising_high_construction_target_for_2016__Upgrading_equipment_names_to_BUY_18页_1mb

风电行业2016年更新及CHSTE投资建议总结

核心内容

2016年中国风电建设目标设定为30.83GW，远高于此前预期的24GW。这一高目标表明政府对风电行业的持续支持，尤其强调将所有项目配额分配给无电网弃风问题的第四区，而弃风严重的地区如黑龙江、内蒙古、甘肃、宁夏和新疆则不分配新项目配额。

主要观点

• 风电建设目标上调：2016年风电建设目标比2015年实际安装量高出约6.5%，显示出政策支持力度加大。
• 区域配额分配：河南被分配最高配额3.5GW（占总量11.4%），山东为3.3GW（10.7%），其他地区配额差异显著。
• 政策导向：政府强调风电的优先地位，有助于提升行业整体发展。
• CHSTE升级至BUY：由于2016年风电建设规模的提升，CHSTE作为风电齿轮箱主要供应商，预计受益显著。公司2016年及2017年盈利预期分别上调29%和34%。
• 出口驱动：CHSTE预计2016年将交付17GW的齿轮箱，其中约30%来自出口，主要客户包括GE和Vestas。
• 毛利率预期稳定：公司2015年平均毛利率为32.5%，预计2016年仍将保持较高水平。
• 财务状况改善：公司2015年偿还债务超过30亿元，预计2017年将实现净现金状态。
• 股价目标：上调目标价至7.5港元，较当前价格提升30%。

关键信息

区域配额与实际安装量对比（2016目标 vs 2015实际）

地区	2016目标 (MW)	占比	2015实际 (MW)	占比
北京	0	0.0%	0	0.0%
天津	150	0.5%	0	0.0%
河北	1,000	3.2%	1,090	3.3%
山西	1,600	5.2%	2,140	6.5%
山东	3,300	10.7%	990	3.0%
内蒙古	0	0.0%	4,070	12.3%
辽宁	1,000	3.2%	300	0.9%
吉林	0	0.0%	360	1.1%
黑龙江	0	0.0%	490	1.5%
上海	200	0.6%	240	0.7%
江苏	800	2.6%	1,100	3.3%
浙江	1,200	3.9%	310	0.9%
安徽	1,500	4.9%	530	1.6%
福建	700	2.3%	130	0.4%
江西	1,600	5.2%	310	0.9%
河南	3,500	11.4%	470	1.4%
湖北	1,550	5.0%	580	1.8%
湖南	2,600	8.4%	860	2.6%
重庆	100	0.3%	130	0.4%
四川	430	1.4%	450	1.4%
陕西	2,000	6.5%	390	1.2%
甘肃	0	0.0%	2,450	7.4%
青海	1,000	3.2%	150	0.5%
宁夏	0	0.0%	4,040	12.3%
新疆	0	0.0%	8,420	25.5%
新疆生产建设兵团	0	0.0%	450	1.4%
西藏	0	0.0%	0	0.0%
广东	1,500	4.9%	420	1.3%
广西	1,000	3.2%	300	0.9%
海南	0	0.0%	0	0.0%
贵州	2,100	6.8%	900	2.7%
云南	2,000	6.5%	900	2.7%
总计	30,830	100.0%	32,970	100.0%

CHSTE财务预测（2013-2017）

指标	2013	2014	2015	2016E	2017E
收入 (RMB m)	6,539	8,147	9,846	10,129	10,365
年同比变化	2.7%	24.6%	20.8%	2.9%	2.3%
EBIT (RMB m)	701	1,184	2,033	1,960	2,062
年同比变化	-7.9%	68.9%	71.6%	-3.6%	5.2%
核心净利润 (RMB m)	337	444	1,067	1,155	1,249
年同比变化	97.6%	31.6%	140.6%	8.2%	8.1%
ROE (%)	4.2%	5.2%	11.6%	11.3%	11.3%
净债务/权益 (%)	51.3%	61.3%	12.9%	9.9%	Net cash
核心EPS (RMB)	0.107	0.321	0.632	0.339	0.353

风电齿轮箱业务表现

• 销售量增长显著：2015年风电齿轮箱销售量达15,244MW，同比增长47%。
• 毛利率稳定：2015年平均毛利率为32.5%，预计2016年将维持较高水平。
• 出口贡献大：预计2016年出口销售占比约30%，主要客户包括GE和Vestas。
• 资本支出控制：公司2016年资本支出预计为3亿元，未来将无新增产能投资。
• 财务改善：预计2017年实现净现金状态，资产负债率下降。

风险因素

1. 新风力发电装机量低于预期。
2. 政策不确定性。
3. 非风电业务表现疲软。
4. 技术变革风险。
5. 电网弃风率恶化。
6. 新产能扩张风险。
7. 特高压输电线路延迟投运。
8. 政府支付延迟。

投资建议

• CHSTE：上调评级至BUY，目标价7.5港元。
• 风电运营商：维持BUY评级，包括华能新能源、中国龙源、中国顺海。

图表说明

• 图1：显示2016年风电建设目标与2015年实际安装量的对比。
• 图2：展示中国风电安装量年度增长趋势。
• 图3：显示2015年风电齿轮箱业务销售及成本结构。
• 图4：展示2015年主要财务指标变化。
• 图5：显示各业务板块利润率。
• 图6：展示风电齿轮箱业务的容量、销售量和ASP变化趋势。

总结

2016年风电建设目标显著上调至30.83GW，远超市场预期，反映出政策对风电行业的强劲支持。CHSTE作为风电齿轮箱主要供应商，预计受益于高建设目标，公司2016年及2017年盈利预期分别上调29%和34%。尽管存在一些风险因素，如电网弃风率和政策不确定性，但整体前景积极，建议将CHSTE评级上调至BUY，并维持对风电运营商的BUY评级。