国际清算银行-美股-投资策略-IPO的竞争效应：以中概股暂停上市为利-20200924-37页_728kb

总结：IPOs的市场竞争效应：来自中国上市暂停的证据

核心内容

本研究探讨了首次公开募股（IPO）对中国上市公司的市场竞争效应，利用中国证券监督管理委员会（CSRC）实施的IPO活动全面暂停事件作为外生冲击，以识别IPO对现有上市公司的影响。研究发现，IPO不仅通过直接竞争效应影响上市公司，还通过资产空间竞争效应产生影响。

主要观点

• IPO的直接竞争效应：IPO活动增加了行业内的竞争，从而对已上市公司的股价产生负面影响。当IPO暂停时，那些在IPO队列中占比较高行业的上市公司受益，表明暂停减少了新上市公司的竞争压力。
• 资产空间竞争效应：IPO生成的资产供给可能影响投资者对相似风险特征上市公司的需求。研究发现，与暂停IPO队列中行业组合相似的上市公司在暂停公告日表现出更高的回报率，表明资产供给减少对这些公司有利。
• 异质性影响：IPO对不同健康状况的公司产生不同的影响。盈利能力更强、生产率更高的公司对IPO竞争效应的敏感度较低，表明这些公司更有能力应对竞争压力。
• 政策与市场反应：尽管监管机构声称IPO暂停是为了稳定市场，但市场反应并不一致，可能由于暂停与宏观经济条件之间的内生性关系。

关键信息

I. 研究方法

• 样本与变量：研究基于2008、2012和2015年中国实施的三次IPO全面暂停事件，分析受影响的上市公司。样本包括深圳和上海证券交易所的上市公司。
• 变量定义：
  • IPO_{i,t}：衡量某一行业中暂停IPO的公司市场资本化占该行业现有上市公司市场资本化的比例。
  • DIPO_{i,t}：衡量某一行业中暂停IPO的公司平均延迟天数，按其市场资本化加权。
  • COV_{f,t}：衡量每只股票与合成投资组合（模拟暂停IPO队列的行业结构）之间的协方差，反映资产空间竞争效应。
  • 盈利能力指标：包括净利率（NPM）、资产回报率（ROA）、权益回报率（ROE）、投资回报率（ROI）和运营盈利能力（OROC）。
  • 其他控制变量：包括市值（MKTCAP）、杠杆率（LEV）、市净率（PBOOK）和盈利波动性（SDEBIT）。

II. 实证结果

• 直接竞争效应：暂停IPO对上市公司股价产生显著的正面影响，尤其是在那些IPO队列中占比较高行业的公司。
• 资产空间效应：与暂停IPO队列行业结构相似的上市公司在暂停公告日表现出更高的回报，表明资产供给减少对其有利。
• 异质性：盈利能力更强、生产率更高的公司对IPO竞争效应的敏感度较低，而杠杆率较高的公司则更易受到负面影响。
• 稳健性：结果在多种稳健性检验中保持一致，表明研究结论具有可靠性。

III. 中国IPO暂停的背景

• 暂停机制：CSRC有权实施不定期的IPO全面暂停，这些暂停通常是为了应对市场波动或宏观经济不稳定。
• 暂停频率与规模：自1994年以来，CSRC实施了九次IPO暂停，其中五次在2005年之后。研究聚焦于2008、2012和2015年的三次暂停。
• 暂停影响：暂停期间，市场反应不一致，可能由于暂停与宏观经济条件之间的内生性关系。

IV. 数据与分析

• 数据来源：数据来自Wind，涵盖IPO队列中的公司及其行业结构、市场资本化、盈利能力等信息。
• 时间跨度：分析时间范围为2008年至2016年，包括三次IPO暂停事件。
• 队列公司特征：
  • 2008年暂停涉及30家公司，平均IPO规模为10亿元人民币。
  • 2012年暂停涉及66家公司，平均IPO规模为0.4亿元人民币。
  • 2015年暂停涉及62家公司，平均IPO规模为0.6亿元人民币。

结论

• IPO的市场竞争效应：IPO对上市公司有显著的市场竞争效应，通过直接竞争和资产空间竞争两个渠道体现。
• 异质性影响：公司盈利能力、杠杆率、市场结构等因素影响其对IPO竞争效应的敏感度。
• 政策意义：研究结果为理解IPO对市场的影响提供了实证依据，有助于政策制定者评估IPO活动对市场稳定的影响。