20181126-华泰证券-估值双周_莉_播2018年11月第5周_房地产政策调控节奏如何把握_15页_1mb

房地产政策调控节奏与估值分析总结

核心内容概述

本报告分析了2018年底至2019年中房地产政策调控的节奏及其对估值的影响，指出房地产政策变化由外部经济周期、内部经济与金融政策周期、房地产库存周期三因素共同决定。同时，报告还评估了各行业当前的估值水平，并结合盈利情况提出投资建议。

主要观点

• 政策调控节奏由三因素决定：外部经济周期（如中美经济增速差）、内部经济与金融政策周期、房地产库存周期是影响房地产政策放松节奏的关键因素。
• 短期政策放松受限：当前房地产库存处于低位，房地产企业面临以价换量的压力，因此短期内政策放松空间有限。
• 2019年中有望边际宽松：随着中美经济增速差企稳回升、国内财政压力加大以及房地产库存回升至相对高位，房地产政策有望通过金融松绑等方式边际放松。
• 估值提升或领先盈利改善：历史数据显示，房地产指数回升多由估值提升主导，盈利改善滞后于估值变化，预计2019年房地产板块将受益于政策边际宽松，估值提升将领先于盈利拐点。
• 金融板块相对稳定：近期金融板块估值相对稳定，而成长板块估值有所回落，银行与房地产板块处于低估值、高ROE的低洼区，值得关注。

关键信息

房地产政策调控节奏

• 外部经济周期：美国经济见顶回落，中美经济周期同步下行，将释放国内金融政策空间。
• 内部经济与金融政策周期：国内政策目标将从“稳杠杆”转向“刺激内需托底经济”，房地产需求端政策有望边际放松。
• 房地产库存周期：当前房地产库存处于低位，短期内限制政策放松空间；预计2019年中库存回升，政策目标将转向防范房价下行风险。

房地产资金闸门的开与关

• 政策与经济周期博弈：房地产资金政策受经济周期和政策目标影响，当经济增速回落时，政策可能转向支持房地产。
• 财政压力与政策放松：2019年二季度财政压力加大，房地产政策放松将有助于缓解财政收支压力，促进商品房销售和土地成交金额回升。

当前估值与盈利匹配情况

• 低估值高盈利板块：钢铁、建材、房地产的PETTM偏低，盈利增速相对较高，处于估值低洼区。
• 低PB高ROE板块：银行、房地产等低PB、高ROE板块值得关注，因它们在当前市场环境下具有较高的性价比。

行业内估值分化

• 建材行业分化加快：陶瓷等子板块估值迅速回升，拉大了板块间差距。
• 电力设备分化回落：核电板块估值下跌，板块分化速度下降。
• 上游和中游板块估值分化：石油石化、钢铁等行业估值分化明显，而必需消费板块整体估值回撤。

估值与经济周期

• 房地产企稳回升：近期房地产板块估值上升，钢铁板块估值回落显著。
• 历史周期对比：房地产指数回升主要由政策边际宽松主导，盈利改善滞后于估值变化。

风险提示

1. 房地产税正式发布实施，可能对房价和房地产板块业绩产生冲击。
2. 美元指数和美债利率双升，可能引发新兴市场资产价格波动，影响国内货币政策空间。
3. 中美贸易摩擦升级，可能增加市场对经济下行压力的担忧。
4. 资管新规对金融市场流动性造成冲击，影响政策宽松节奏。

图表目录（关键图表）

• 图表1：预计2019年中美经济增速差有望企稳回升
• 图表2：国内利率水平与中美经济增速差呈现反向波动趋势
• 图表3：企业盈利下行中后期，基建投资增速上升、房地产销售回升带动盈利企稳
• 图表4：公共财政收入与支出增速同比差值与土地成交金额同比几乎同向波动
• 图表5：预计房地产销售在明年三季度回到相对高位
• 图表6：房地产指数波动主要由估值主导，盈利滞后于估值变化
• 图表7：三次房地产指数上升时期，两次由政策放松推动，一次由盈利回升主导
• 图表10：11/02-11/20 成长板块 PETTM 估值整体回升
• 图表11：11/23各板块PETTM相比11/13回落
• 图表12：金融板块PETTM处于历史18.6%水平
• 图表13：消费板块处于PETTM历史0.90%水平
• 图表14：周期板块PETTM下跌到历史16.9%水平左右
• 图表15：成长板块PETTM下跌至历史4.9%水平
• 图表16：基础化工/机械等行业估值分化程度低于历史
• 图表17：建材加速分化，电力设备分化回落
• 图表18：建材中子板块估值差距大
• 图表19：电力设备中核电PETTM下跌
• 图表20：钢铁/建材/石油石化处于盈利与估值匹配的低洼区
• 图表21：银行/房地产等低PB/高ROE板块值得关注
• 图表22：上游/中游估值分化，必需消费估值回撤
• 图表23：11/13-11/23 PETTM 估值变化率仅有房地产板块为正，钢铁出现较大回落

投资建议

• 关注银行/房地产等低PB、高ROE板块。
• 预计2019年中房地产政策将边际宽松，带动估值提升，盈利改善将滞后。
• 成长板块估值回落，需谨慎对待。
• 建材行业子板块分化显著，需关注不同子板块的估值变化。

免责声明

本报告仅供华泰证券客户使用，内容基于公开信息编制，不构成买卖建议，不保证信息的准确性和完整性，也不承担任何法律责任。投资者应自行评估风险并作出决策。