20180612-中泰证券-福耀玻璃-600660.SH-汽车玻璃王者再向上_价量共驱打造全球增长极_48页_4mb

福耀玻璃总结

核心内容概述

福耀玻璃是中国汽车玻璃行业的龙头企业，国内市场占有率接近70%，并积极拓展海外市场。公司具备强大的成本控制能力和研发实力，通过产业链垂直一体化布局，有效降低原材料波动风险，提升产品附加值。公司当前A+H双上市，具备较高的市场认可度和竞争优势。

主要观点

• 市场地位：福耀玻璃是国内汽车玻璃绝对龙头，客户覆盖全球主流整车品牌与豪华车品牌，综合毛利率稳定在40%以上，2017年达到42.76%。
• 海外布局：公司在美国和俄罗斯建立生产基地，美国一期产能已投产，二期建设完成，预计未来将成为新的增长极。
• 价量齐升：受益于SUV普及率提升、全景天窗普及、轻量化设计和高附加值玻璃产品，汽车玻璃的单价和用量持续上升。
• 产业链一体化：公司自建浮法玻璃厂和硅砂基地，实现原材料自给率约90%，显著降低成本波动风险。
• 研发与创新：公司持续加大研发投入，2017年研发费用率达4.29%，未来仍将保持稳定投入，推动技术创新与产品升级。
• 估值与盈利预测：预计2018-2020年公司营收将分别达到212.4亿、237.4亿、255.0亿元，净利润分别为38.4亿、45.1亿、53.0亿元，对应P/E分别为15.4倍、13.1倍、12.1倍，首次覆盖给予“买入”评级。
• 风险提示：包括汽车销量不及预期、海外增长不及预期、汇兑损益波动及原材料价格波动等。

关键信息

市场规模与增长趋势

• 国内市场规模：预计2020年达到281亿元，其中OEM市场规模为243亿元，AM市场规模为39亿元。
• 全球市场规模：预计2020年达到777亿元，其中OEM市场规模为562亿元，AM市场规模为215亿元。
• 市场增长驱动因素：SUV普及率提升、全景天窗普及率提高、单车玻璃面积增加及高附加值玻璃产品渗透率提升。

产品结构与技术优势

• 主要产品：包括前挡玻璃、门玻璃、后固定窗玻璃、后挡玻璃与天窗玻璃等。
• 高附加值产品：如Low-E玻璃、调光玻璃、无线电玻璃、隔音玻璃、加热玻璃、太阳能玻璃等，提升单车玻璃价值量。
• 技术优势：公司具备高柔性生产能力，能够满足小批量多品种的市场需求，成品率领先行业1-2个百分点。

海外市场布局

• 美国市场：一期产能300万套，产能利用率约70%；二期250万套，逐步实现盈利。
• 俄罗斯市场：已建立汽车玻璃及浮法玻璃生产基地，为打入欧洲市场打下基础。
• 海外市场占比：目前超过40%，预计未来将进一步提升。

估值与盈利预测

• 2018-2020年营收预测：212.4亿、237.4亿、255.0亿元。
• 2018-2020年净利润预测：38.4亿、45.1亿、53.0亿元。
• 净利润增长率：21.8%、17.6%、8.1%。
• 估值倍数：P/E分别为15.4倍、13.1倍、12.1倍，PEG分别为1.19、1.08、0.82，P/B分别为3.04、2.80、2.58。

行业特点与竞争格局

• 行业特点：

  • 有效运输半径：汽车玻璃生产厂商通常设在新车配套市场附近。
  • 品牌效应不明显：地域性更强，为中国供应商提供与全球巨头竞争的机会。
  • 具有一定周期性：受经济周期、消费者意愿及政府政策影响较大。
  • 认证壁垒高：需通过多项认证，开发周期长，客户粘性高。

• 竞争格局：

  • 全球市场：前五大生产商市场份额超过80%，包括旭硝子、板硝子、福耀玻璃、圣戈班和信义玻璃。
  • 国内市场份额：福耀玻璃超60%，全球市场份额约25%。
  • 五巨头对比：
    • 业务专注度：福耀玻璃95%营收来自汽车玻璃，信义玻璃29%，旭硝子26%，板硝子19%，圣戈班5%。
    • 全球布局：福耀玻璃主要布局于美国、俄罗斯、德国，信义玻璃在马来西亚设厂，旭硝子和板硝子在欧洲有较强布局，圣戈班业务遍布全球67个国家。

风险提示

• 汽车销量不及预期：可能影响OEM市场增长。
• 海外增长不及预期：海外业务可能面临市场拓展缓慢。
• 汇兑损益波动风险：汇率变化可能影响账面收益。
• 原材料价格波动风险：如PVB膜、纯碱、天然气等价格波动可能影响成本控制。

图表与数据

• 图表1：汽车玻璃位置示意图。
• 图表2：汽车玻璃分解构成图。
• 图表3：汽车玻璃生产工艺示意图。
• 图表4：历年收入增长与趋势（按板块）。
• 图表5：汽车行业增速VS福耀玻璃增速。
• 图表6：历年收入增长与趋势（按地区）。
• 图表7：三费率变动趋势。
• 图表8：ROE与毛利率变动趋势。
• 图表9：玻璃行业供应商招标流程。
• 图表10：汽车玻璃产业链上下游。
• 图表11：玻璃制造流程图。
• 图表12：福耀玻璃主要客户。
• 图表13：福耀玻璃豪华车客户。
• 图表14：AM和OEM历年占比测算。
• 图表15：主要高附加值玻璃种类及简介。
• 图表16：福耀玻璃主要高附加值玻璃简介。
• 图表17：福耀玻璃价格变化趋势。
• 图表18：SUV占比持续提升。
• 图表19：SUV平均面积VS轿车平均面积。
• 图表20：汽车玻璃面积持续提升趋势。
• 图表21：换车/购车时是否考虑汽车天窗及其种类。
• 图表22：全景天窗种类。
• 图表23：紧凑型SUV全景天窗面积。
• 图表24：国内外市场汽车产量预计。
• 图表25：国内外市场汽车保有量预计。
• 图表26：全球汽车玻璃市场规模测算。
• 图表27：2020年后市场规模测算。
• 图表28：全球汽车玻璃市场份额与集中度。
• 图表29：国内汽车玻璃市场份额与集中度。
• 图表30：主要汽车玻璃企业市值与总资产。
• 图表31：主要汽车玻璃企业2017FY营收与净利水平。
• 图表32：主要竞争对手数据一览。
• 图表33：五巨头海外主要市场生产基地布局。
• 图表34：五巨头主营业务专注度。
• 图表35：五巨头汽车玻璃业务占比。
• 图表36：主流巨头产业链上下游布局状况。
• 图表37：主流汽车玻璃厂商全球布局。
• 图表38：中国前三大供应商与前十大新车配套市场的客户关系。
• 图表39：中美欧建厂所需前期投资。
• 图表40：产能利用率与回本周期的关系。
• 图表41：福耀玻璃历年资本开支与固定资产水平。
• 图表42：福耀玻璃近年折旧金额与折旧占比。
• 图表43：同步研发与开发流程。
• 图表44：福耀玻璃国内综合布局。
• 图表45：主要汽玻生产商国内生产基地布局。
• 图表46：福耀玻璃的产能和生产线情况。
• 图表47：五巨头汽玻业务毛利率。
• 图表48：五巨头汽玻业务营业利润率。
• 图表49：汽玻资本开支占汽玻营收比重对比。
• 图表50：福耀玻璃研发费用率逐年提升。
• 图表51：汽车玻璃成本结构。
• 图表52：浮法玻璃成本结构。
• 图表53：福耀玻璃历年成本结构。
• 图表54：历年成本与规模变动趋势。
• 图表55：国内天然气（工业）市场价。
• 图表56：重质纯碱全国市场价。
• 图表57：美国与中国汽车年产量对比。
• 图表58：美国与中国汽车保有量对比。
• 图表59：美国汽车玻璃市场规模测算。
• 图表60：美国工业区分布。
• 图表61：美国汽车玻璃工厂概况。
• 图表62：福耀玻璃在美国市场份额的估算。
• 图表63：福耀玻璃在美国的布局。
• 图表64：AM业务在海外出口的占比测算。
• 图表65：福耀玻璃进军美国市场历史。
• 图表66：主要竞争对手海外工厂数量梳理。
• 图表67：盈亏平衡产能利用率与套数的测算。
• 图表68：福耀玻璃美国成本的测算。
• 图表69：俄罗斯产能布局。
• 图表70：人民币汇率走势图。
• 图表71：历年汇兑损益情况。
• 图表72：福耀玻璃海外资产介绍。
• 图表73：海外网点和生产基地。
• 图表74：美国与俄罗斯未来三年产量预计。
• 图表75：美国与俄罗斯营收预测。
• 图表76：福耀玻璃海外市场营收预测。
• 图表77：全球后市场规模测算。
• 图表78：后市场未来营收增量的测算。
• 图表79：可比公司估值。
• 图表80：财务与盈利预测。