20220610-天风证券-宏观点评_长鞭效应的反向_最快补库的结束与百年故事的重演_7页_620kb

长鞭效应的反向与美国库存拐点

核心内容

本报告分析了美国因疫情导致的“长鞭效应”及其反转对经济和全球供应链的影响。疫情初期，由于供应链中断和信息不对称，美国企业大幅增加进口和库存积累，推动了21世纪以来斜率最高的一轮补库。随着供应链逐步恢复，终端需求减弱，库存拐点已现，企业面临销售下滑和库存过剩的压力，导致价格下行和经济减速。

主要观点

• “长鞭效应”概述
  疫情打乱了生产节奏，破坏了运输效率，企业因无法确认到货时间而增加库存，形成“长鞭效应”。这一效应在2022年一季度使美国实际私人库存超过了2019年同期水平，补库速度远超2008年金融危机后的水平。

• 供应链恢复与终端需求减弱
  全球供应链压力指数已回落，港口船只数量恢复至疫情初期水平。同时，美国终端需求减弱，消费者信心指数连续12个月下行，5月降至2000年以来最低。高油价和超额储蓄消耗削弱了实际购买力。

• 库存拐点与价格下行压力
  随着供应链瓶颈缓解和终端需求减弱，库存开始过度积累。零售商和批发商面临销售下滑，开始减少订单并降价去库。这种压力将逐步传递至生产商，引发更广泛的价格下行和经济减速。

• 历史重演：西班牙大流感与当前疫情
  100年前西班牙大流感后，美国经历了一段大通胀和大复苏，但随后因政策收紧和需求下降，陷入通缩和萧条。当前疫情后的美国正重演这一历史，补库周期结束，库存拐点来临，经济增速回落或成定局。

• 行业影响与出口压力
  非必需耐消品（家电、电子产品、电脑及外围设备、家具）和快消品（服装）行业将面临较大的去库存和降价压力。这些行业占美国核心消费品CPI篮子的21.2%，也是中国出口的重要组成部分，占2021年中国整体出口额的22.1%。因此，长鞭效应的反转将对中国的出口构成挑战。

关键信息

• 库存变化

  • 2022年一季度美国实际私人库存已超过疫情前水平。
  • 企业库存投资对GDP环比折年率的贡献从5.3%降至-1.1%。

• 库销比趋势

  • 零售商库销比已进入上升通道，批发商库销比在底部波动，制造商库销比仍在回落。
  • 库销比是美国经济增速的领先指标，当前开始筑底上行，预示供需拐点到来。

• 价格信号

  • 消费电子产业链部分零部件价格下调10%左右。
  • 5月中旬中档百货公司促销覆盖57%的商品，服装类零售商促销比例达36%。

• 出口影响

  • 服装、家具、家电、电子产品和电脑等商品占美国核心消费品CPI的21.2%。
  • 这些商品是中国出口的重要组成部分，占2021年中国整体出口额的22.1%。
  • 长鞭效应的反转将对下半年中国出口带来压力。

风险提示

• 美国通胀超预期
• 美联储紧缩超预期
• 美国财政紧缩超预期

结论

“长鞭效应”的反转标志着美国补库周期的结束，库存拐点的到来将引发价格下行和经济减速。这一趋势与100年前西班牙大流感后的经济走势相似，可能推动美国从通胀走向通缩。零售和批发环节的去库存压力将逐步传导至生产环节，影响全球供应链。中国出口也将面临挑战，需警惕海外需求的下滑对国内经济的影响。