20140529-国金证券-市政债专题系列一_它山之石_美国市政债研究一_14页_1mb

美国市政债研究报告总结

核心内容概述

本报告主要介绍了美国市政债的基本概念、发行人类型、投资者结构、债券种类及税收条款。美国市政债由州、县、市或其他政府实体发行，用于地方政府或机构部门的资本项目或日常开支融资。市政债市场庞大，具有免税、低违约率等优势，是美国债务市场的重要组成部分。

主要观点

• 市政债的历史与发展
  美国市政债的历史远早于公司债，最早的市政债可追溯至1812年纽约市为修建伊利运河发行的一般义务债。随着美国工业化的发展，市政债在公共基础设施、教育、医疗等领域发挥了重要作用。

• 市政债的市场规模
  截至2013年末，美国市政债总余额为3.67万亿美元，占整个债务市场的约30%。其中，地方政府负债占29249亿美元，非盈利组织及非金融产业类负债占750亿美元。

• 发行主体多样性
  美国市政债发行主体包括州及以下政府、各类行政机构、学区、消防区域等，以及为私人项目提供融资的政府渠道。2013年，全美共有10万多个发行主体，97万只未偿还债券。

• 投资者结构
  家庭户投资者是市政债的最大持有者，其直接持有份额连续10年维持在40%-50%之间，加上通过共同基金间接持有的25%份额，合计约65%。银行近年来对市政债配置力度逐步增强，主要因其免税、低违约率、降低资产风险等优势。

• 市政债种类分类
  按还款来源分为税收支持类、收入支持类和混合类；按是否保险分为被保险债券和无保险债券；按债券特征可分为中长期债券、货币市场票据、零息债、浮息债、固息债等。

• 税收条款与节税优势
  市政债的最大吸引力在于免税政策。联邦和州政府对市政债利息提供免税待遇，特别是联邦所得税。部分州对跨州发行的市政债征收州所得税，因此州内发行的市政债在税率较高的州更具吸引力。

关键信息

市政债发行人类型

• 政府层级主体：州政府、县、城市、镇、乡、特殊区域（如学区、消防区域）。
• 政府相关机构：涵盖住房、医疗、机场、港口、经济发展等领域。
• 第三方私人项目：部分市政债用于资助私人项目，如医院、大学、发电站、住宅项目等，但最终偿还责任由第三方承担。

投资者结构

• 家庭投资者：占直接持有份额的40%-50%，加上共同基金间接持有约25%，合计约65%。
• 银行：近年来配置力度增强，主要因其免税条款、低违约率、降低资产风险等。
• 保险机构：作为重要投资者，持有份额较小，但对提高债项评级有重要作用。
• 其他投资者：包括外国投资者、非金融企业、地方政府退休基金等。

债券种类与特征

• 按还款来源：
  • 税收支持类债券（GOs、道德义务债券）
  • 收入支持类债券（如机场、高校、医院等）
  • 混合类债券（双重保障）
• 按增信方式：
  • 银行承兑信用证（LOC）
  • 回购协议（Standby Purchase Agreements）
  • 债券保险
  • 偿债基金（如国债多头匹配）
• 按利率类型：
  • 固定利率（占比88.70%）
  • 可变利率（短/可回售、长/不可回售）
  • 零息票（占比0.52%）
  • 招标重置利率（ARS，占比0.02%）
• 按期限：
  • 短期市政债（如商业票据、VRDO）
  • 中长期市政债（平均发行期限15-20年，约80%为可赎回）

税收条款

• 免税债券：占85.45%，可免除联邦和州所得税。
• 不免税债券：占11.47%，通常用于政府项目融资。
• 替代最小税负（AMT）债券：占3.08%，确保个人和公司至少支付一定税负。
• 银行免税债券：占6.02%，为银行提供税收减免，满足特定条件（如用于公共事业、发行额度限制等）。

总结

美国市政债市场具有高度复杂性和多样性，其发展与美国工业化、政府职能转变密切相关。市政债的免税特性使其成为投资者青睐的资产类别，尤其是家庭投资者。市场结构上，发行主体涵盖政府及政府相关机构，债券种类丰富，涉及税收、收入、混合等不同还款来源。投资者结构以家庭为主，银行、基金、保险等机构投资者也占据重要位置。此外，增信措施如银行承兑、债券保险等在一定程度上提升了债券的安全性。税收政策是推动市政债发行的重要因素，尤其在金融危机后，相关激励措施曾显著提升市场参与度。