深度报告-20221230-国盛证券-冠豪高新-600433.SH-老牌央企再起航_造纸横纵延伸_产业布局多元_38页_1mb

冠豪高新 (600433.SH) 总结

核心内容

冠豪高新是一家拥有央企背景的特种纸龙头企业，2021年通过换股合并粤华包，实现了产业链的进一步延伸和产品结构的多元化。公司当前主营特种纸、白卡纸、化工原料及印刷品等业务，具备较强的盈利能力与成长潜力。未来，随着新产能的逐步释放，公司有望在多个细分领域实现业绩增长。

主要观点

• 行业地位：公司作为央企背景企业，具备较强资源整合能力和品牌优势，其子公司红塔仁恒在白卡纸领域处于领先地位。
• 产品多元化：通过合并粤华包，公司新增白卡纸、化工原料及印刷品等业务，进一步丰富产品矩阵。
• 成长路径清晰：公司预计2024年将新增30万吨食品卡、6万吨特种纸产能，提升整体盈利水平。
• 行业趋势：白卡纸需求稳定，其中食品卡纸因“以纸代塑”政策和消费升级，将成为主要增长点。
• 盈利能力提升：短期浆价下行将释放盈利空间，且公司具备较强的盈利弹性。
• 技术与研发：公司在多个领域推出差异化产品并完成专利封锁，持续推动技术与产品创新。
• 客户资源：公司与行业龙头及研究院积极合作，拥有全球最大的液体包装商利乐等优质客户资源。
• 投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润分别为3.7/5.2/6.6亿元，对应P/E估值分别为20.1X/14.5X/11.3X。

关键信息

产能与业务布局

• 白卡纸：当前产能为60万吨（红塔仁恒），预计2024年新增30万吨食品卡产能，合计90万吨。
• 特种纸：当前产能为27万吨，2024年将新增6万吨，合计33万吨。
• 不干胶：产能为7.5亿平方米，主要用于物流、医药、日化等领域。
• 化工：拥有胶乳产能10万吨，碳酸钙产能2万吨，主要应用于涂布造纸行业。
• 彩印：具备2.55亿印的胶印能力和9830万米的柔凹印产能，覆盖多种包装印刷需求。

财务表现

• 2021年：营业收入73.98亿元，归母净利润1.39亿元，但因子公司破产清算，计提信用与资产减值1.62亿元。
• 2022Q1-Q3：营业收入58.89亿元（同比+8.1%），归母净利润2.52亿元（同比+30.6%），业绩表现强劲。
• 未来预测：预计2022-2024年归母净利润分别为3.7/5.16/6.61亿元，分别对应P/E估值20.1X/14.5X/11.3X。

市场前景

• 白卡纸：2021年消费量达879万吨，未来随着“以纸代塑”政策推进，食品卡纸需求有望持续增长，预计未来五年仅外卖、快餐领域即可贡献99万吨需求增量。
• 特种纸：热转印纸需求增长潜力大，供给集中度高，竞争格局良好；无碳&热敏纸市场预计2025年热敏纸市场规模达75.85亿元，无碳纸需求逐年下降。
• 不干胶：应用广泛，市场持续扩容，2017-2021年收入增长14.9%，毛利率由10.1%降至8.68%。

管理与激励

• 管理层：高管团队经验丰富，均有在央企及行业龙头公司的任职背景。
• 股权激励：2022年启动股权激励计划，覆盖269人，包括高管、中层管理人员及核心骨干员工，激励对象广泛，目标明确。

风险提示

• 原材料价格波动
• 新产能爬坡不及预期
• 食品包装纸市场竞争加剧
• 假设和测算误差风险

投资逻辑

公司通过整合央企资源，实现产业链一体化发展，产品结构多元化，未来有望受益于“以纸代塑”政策及消费升级趋势，叠加浆价下行释放盈利空间，成长路径清晰，具备长期投资价值。