20260821-交银国际证券-华润啤酒-00291.HK-1H26啤酒主业稳健_但成本逆风拖累利润释放；微调盈利预测_维持买入_7页_385kb
报告摘要
华润啤酒 (291 HK) 总结
核心内容
华润啤酒在2026年上半年表现稳健，啤酒主业收入同比增长2.2%，销量增长1.7%，优于行业平均水平。公司持续推进高端化进程，次高档及以上产品销量同比增长超过10%，销量占比提升至26%以上，管理层预计未来有望达到30%-35%。然而，受成本上涨影响，啤酒业务毛利率同比下降1.0个百分点，利润释放不及预期。白酒业务仍处于调整期，收入预测有所下调。
主要观点
- 啤酒主业表现稳健：2026年上半年啤酒收入同比增长2.2%，销量增长1.7%，显示公司在需求偏弱环境下仍具运营韧性。
- 高端化趋势持续：次高档及以上产品销量增长显著，销量占比持续提升，长期增长逻辑未变。
- 成本压力影响利润：原材料价格上涨对毛利率形成压力，公司通过效率提升和降本增效缓解影响，但利润释放仍弱于预期。
- 白酒业务调整中：白酒业务收入预测下调，公司正通过渠道优化和市场聚焦改善业务表现。
- 盈利预测下调：基于成本压力和白酒业务调整，公司2026-2028年经调整净利润预测下调3%-6%。
- 目标价调整：目标价由原预测下调至32.00港元，潜在涨幅为55.8%。
- 财务状况良好：公司经营性现金流充裕，净现金充足，管理层表示中长期派息率有望提升至60%，并向70%方向推进。
- 维持买入评级：尽管面临短期挑战，公司啤酒主业表现稳定，高端化逻辑清晰，长期发展潜力仍被看好。
关键信息
财务数据概览
| 年度 | 收入（百万人民币） | 净利润（百万人民币） | 每股盈利（人民币） | 净利润率 |
|---|---|---|---|---|
| 2024 | 38,635 | 4,739 | 1.46 | 12.3% |
| 2025 | 37,985 | 3,371 | 1.48 | 8.9% |
| 2026E | 38,303 | 5,142 | 1.72 | 13.4% |
| 2027E | 39,401 | 5,554 | 1.80 | 14.1% |
| 2028E | 40,527 | 6,207 | 1.92 | 15.3% |
盈利预测变化
| 指标 | 2026E新预测 | 2026E前预测 | 变动 |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 38,303 | 40,203 | -4.7% |
| 啤酒收入 | 37,076 | 38,782 | -4.4% |
| 白酒收入 | 1,227 | 1,421 | -13.7% |
| 毛利润 | 16,526 | 17,386 | -4.9% |
| EBITDA | 8,756 | 9,199 | -4.8% |
| 经调整净利润 | 5,591 | 5,917 | -5.5% |
财务比率
| 指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
|---|---|---|---|---|---|
| 毛利率 | 42.6% | 43.1% | 43.1% | 43.8% | 44.5% |
| EBITDA利润率 | 23.1% | 20.3% | 22.9% | 23.9% | 24.5% |
| 净利率 | 12.3% | 8.9% | 13.4% | 14.1% | 15.3% |
| ROA | 6.7% | 4.9% | 7.4% | 7.7% | 8.3% |
| ROE | 13.6% | 9.4% | 13.9% | 14.2% | 15.0% |
| ROIC | 12.5% | 16.5% | 17.2% | 17.6% | 18.6% |
| 流动比率 | 0.6 | 0.8 | 0.9 | 0.9 | 0.9 |
| 存货周转天数 | 156.6 | 156.6 | 156.6 | 156.6 | 156.6 |
| 应收账款周转天数 | 1.1 | 1.1 | 1.1 | 1.1 | 1.1 |
| 应付账款周转天数 | 46.7 | 46.7 | 46.7 | 46.7 | 46.7 |
股票信息
- 收盘价：20.54港元
- 目标价：32.00港元
- 潜在涨幅：55.8%
- 52周高位：29.04港元
- 52周低位：20.54港元
- 市值：66,635.46百万港元
- 日均成交量：23.76百万
- 年初至今变化：-21.66%
- 200天平均价：24.79港元
个股评级
- 评级：买入
- 理由：尽管短期面临成本压力和白酒业务调整，公司啤酒主业表现稳健，高端化趋势持续，且具备充足的现金流和良好的股东回报前景。
评级对比
| 公司 | 评级 | 收盘价(港元) | 目标价(港元) | 潜在涨幅 |
|---|---|---|---|---|
| 华润啤酒 | 买入 | 20.54 | 32.00 | +55.8% |
| 泡泡玛特 | 中性 | 153.70 | 174.80 | +13.7% |
| 百威亚太 | 买入 | 6.33 | 8.10 | +28.0% |
| 海天味业 | 买入 | 32.20 | 41.30 | +28.3% |
| 伊利股份 | 买入 | 25.52 | 34.50 | +35.2% |
| 蒙牛乳业 | 买入 | 18.45 | 21.51 | +16.6% |
| 中国飞鹤 | 中性 | 3.18 | 4.73 | +48.8% |
| 健合国际 | 中性 | 15.63 | 10.40 | -33.5% |
结论
华润啤酒在2026年上半年表现稳健，啤酒主业发展良好，高端化持续推进，但受成本上涨和白酒业务调整影响，利润释放有所放缓。公司下调了2026-2028年的盈利预测，并将目标价调整至32.00港元。尽管短期面临挑战，但公司仍具备较强的运营能力和增长潜力，因此维持“买入”评级。
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