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报告摘要

兴业投行部研究周报总结（2016年8月第1周）

核心内容概述

本周研究周报主要聚焦于国内经济形势、去产能政策进展、国际货币政策调整以及信用债市场动态。同时，重点分析了国内首单ABS违约事件，揭示了当前资产证券化市场存在的问题与风险。

一、要闻观察

1. 官方与财新PMI背离

官方PMI：2016年7月为49.9%，较上月下降0.1个百分点，大型企业PMI为51.2%，中、小型企业PMI分别为48.9%和46.9%，均低于临界点。
财新PMI：7月为50.6%，重回荣枯线上方，显示制造业运行恢复增长。
背离原因：
- 统计样本差异：官方调查3000家企业，财新调查400家企业。
- 大型企业与民营企业走势差异：大型国企在积极财政政策推动下承担更多基建项目，需求有所好转。
- 市场整体需求仍低迷，价格反弹属超跌反弹，非系统性反转。

2. 新华社：宝钢、马钢、武钢去产能调查

去产能目标：2016-2018年期间，宝钢计划压减钢铁过剩产能920万吨，马钢和武钢也分别有明确的产能退出计划。
职工安置：涉及约50万人，如马钢合肥钢铁公司关停涉及近5000名职工，合肥市提供多种岗位安置方案。
执行难点：
- 钢铁产量不降反增，部分企业因价格反弹复产。
- 各省上报目标与实际执行可能存在偏差。
- 国家发改委强调年底将进行责任书考核，未完成任务将追责。

3. 人民日报：中国去产能决心不会动摇

上半年去产能成果：钢铁去产能1300多万吨，煤炭去产能7227万吨。
执行进度：仅完成全年目标的30%左右，存在较大压力。
政策导向：强调下半年将加快去产能步伐，政府将通过问责、信用约束等手段推进。

4. 英国央行降息与QE扩大

降息：英国央行7年来首次降息25个基点至0.25%，刷新最低水平。
QE扩大：资产购买规模增至4350亿英镑。
背景：英国退欧后经济不确定性增加，央行采取宽松政策应对。

二、市场回顾

（一）一级市场概览

债券发行总量：信用债和地方债共发行2351.5亿元，比上周减少19.5亿元。
发行结构：
- 地方政府债发行1142.4亿元，较上周增加40.5亿元。
- 信用债发行量下降，公司债、短融、中票和定向融资工具发行量均减少。
发行指导利率：各期限品种发行指导利率保持下行趋势，变动幅度在1~6BP之间。

（二）二级市场走势

成交量：信用债二级市场成交5167.74亿元，银行间市场为主。
收益率变化：信用债收益率全面下行。
- AAA中票1年、3年、5年分别下行9BP、8BP、3BP。
- AA中票1年、3年、5年分别下行8BP、14BP、16BP。
利差变化：
- 中票（AAA）1年、3年、5年利差分别缩小4BP、7BP、3BP。
- 中票（AA）1年、3年、5年利差分别下降3BP、13BP、9BP。

三、热点评析—ABS首单违约

1. 违约事件

产品名称：“14益优02”，大成西黄河大桥通行费收入收益权专项资产管理计划优先档。
违约原因：
- 经济下行：煤炭行业低迷，影响基础资产现金流。
- 市场发展不成熟：交易所ABS爆发式增长，但缺乏体系化的分析框架。
- 产品设计缺陷：基础资产为未来收益权，依赖原始权益人后续经营管理，增信措施不足。

2. 两点启示

既有债权类ABS更受青睐：以既有债权为基础资产的ABS更具稳定性，未来消费贷类ABS（如花呗、白条）可能迎来发展机遇。
信用风险加剧：企业ABS快速发展可能导致公司信用类债券市场风险上升，企业既是发债主体，又是ABS原始权益人，资产变现能力对债券兑付形成压力。

四、关键信息汇总

1. 去产能政策

目标：钢铁行业“十三五”期间压减1亿至1.5亿吨产能，煤炭行业目标2.5亿吨。
进展：上半年仅完成30%左右，执行力度不足。
挑战：部分企业复产，职工安置复杂，政策落地存在执行难题。

2. 信用债市场

发行量：本周信用债发行1305.56亿元，地方债发行1142.4亿元。
到期偿还：683.77亿元，其中提前兑付19.80亿元，回售7.42亿元。
收益率：全面下行，AAA中票和AA中票收益率均有明显下降。

3. ABS市场

首单违约：大成西黄河大桥ABS违约，引发市场关注。
风险因素：
- 基础资产现金流受行业低迷影响。
- 产品设计存在缺陷，增信措施不充分。
- 法律风险：收益权转让尚无明确规范。

五、总结

本周研究周报显示，国内经济仍面临下行压力，去产能政策持续推进但执行效果有限。信用债市场整体呈现收益率下行趋势，发行量略有波动。与此同时，交易所ABS市场快速发展，但首单违约事件暴露了其在产品设计、法律规范及市场体系方面的不足，未来应更加关注既有债权类ABS的发展潜力。此外，国际货币政策调整（如英国央行降息）也对市场产生一定影响。

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