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财政与货币政策协同下的债市新环境

一、政策协同背景

• 财政赤字合理性：经济发展要求下，赤字将成财政政策重要任务，需财政-货币协同保障金融稳定。
• 协同增强体现：从历史看，财政体制从高度集中转向分级管理，货币政策从数量型调控转向价格型调控。

二、财政货币政策协同的理论基础

• 债务与货币同根于主权信用：国债和货币均为国家信用具象化，财政活动是货币信用载体。
• 赤字与红线且议：赤字率红线缺乏理论依据，广义赤字视角更符合现实。

三、实践与现状

• 协同取得进展：
  • 财政货币协调覆盖债发行、税期资金面、社会信用扩张等领域。
  • 中央与地方财权事权明晰，协同机制健全化。
• 内生信用不足：实体部门信用扩张动力弱，转向需求端信贷约束。

四、债市新环境展望

• 期限结构分化：收益率曲线可能陡峭化，不同期限债券波动率分化。
• 短债与国债市场演变：
  • 国库现金管理增加活跃度，国债买卖操作加强，尤其短债。
  • 财政或增加短债发行，央行可能加大对短债操作，推高短期利率。
• 市场影响：
  • 短债相关产品扩容。
  • 收益曲线陡峭化趋势增强。

五、未来机制深化方向

• 国债与国库作为协同意符：探讨央行政策对国债曲线的调控。
• 信誉机制优化：比主权信用模式更优，政策传导效率提升。

风险提示：宏观调控超预期、金融监管变动、海外环境变化风险。

注：“footnote 1”申万宏源证券研究报告