20170319-安信证券-中游-周期的中场故事——站在总资产周转率的视角_11页_972kb

2017年03月19日投资策略总结：中游周期股的资产周转率与ROE分析

核心内容

本报告主要围绕2017年中游周期股的表现展开分析，强调总资产周转率（TAT）对净资产收益率（ROE）的支撑作用，淡化价格驱动因素。报告指出，尽管存在市场对中游周期股未来盈利持续性的担忧，但中游周期股的ROE仍有望保持高位震荡。

主要观点

• 中游周期股无需过度悲观：尽管PPI可能触顶回落，但中游周期股的总资产周转率将逐渐反弹，对ROE形成有效支撑。
• 投资逻辑转向资产周转率：未来周期股的投资应关注传统板块资产周转率的回升，而非单纯依赖价格驱动。
• 总资产周转率的季节性特征：总资产周转率通常在一季度探底，二、三季度明显攀升，四季度略有回落。
• PPI作为领先信号：当前PPI处于历史高位，表明未来销售收入增长将对总资产周转率产生积极影响。
• ROE的决定因素：ROE主要由销售净利率和总资产周转率共同决定，其中资产周转率在中游周期股中更具支撑作用。
• 经济形势向好，营收增长可持续：2017年经济开局良好，房地产、基建投资超预期，中游制造业营收有望持续增长，推动总资产周转率回升。

关键信息

• 经济数据支持：2017年1-2月全国固定资产投资同比增长 8.9%，房地产开发投资超预期增长 8.9%，基建投资同比增长 21.3%，工业增加值同比增长 6.3%，社会消费品零售同比增长 9.5%。
• 2017年经济保底增长：两会定调2017年经济保底增长 6.5%。
• PPI处于高位：2月同比增长 7.8%，为近两年最高水平。
• ROE的支撑逻辑：在经济形势向好的阶段，总资产周转率中枢抬升，对ROE形成支撑；在经济下行阶段，总资产周转率中枢下降，拖累ROE。
• 韩国周期股的对比：韩国周期股总资产周转率与出口高度相关，近年来出口下滑导致资产周转率持续走低，ROE主要依赖销售净利率。

总资产周转率与ROE的关系分析

长期视角

• 总资产周转率走势长期由经济基本面决定，变差为顶，转好有底。

中期视角

• 总资产周转率受季节轮动影响，二、三季度为上升期，一、四季度为下降期。

短期视角

• 需关注营业收入变化，当前中游周期股营收明显回升，总资产周转率将出现反弹。

建议关注行业

• 建材
• 基础化工
• 钢铁
• 电力设备

这些行业受2月房地产投资和基建投资超预期带动，总资产周转率已出现明显反弹，具备较好的配置价值。

风险提示

• 经济增长不及预期
• 通胀超预期

图表目录（摘要）

• 图1：各板块主要指数近期涨幅
• 图2：各风格指数近期涨幅
• 图3：2月房地产投资超预期增长
• 图4：2月固定资产投资增速
• 图5：季度中游周期行业总资产周转率
• 图6：季度中游周期行业总资产周转率
• 图7：经典杜邦分析体系
• 图8：年度周期股EM保持基本稳定
• 图9：经济形势向好阶段总资产周转率明显回升
• 图10：当前中游周期资产周转率低于一般水平
• 图11：年度周期股ROS、ROE和TAT
• 图12：年度周期股营收同比和资产周转率
• 图13：周期股季度销售净利率和总资产周转率
• 图14：年度周期股总资产周转率与CPI、PPI
• 图15：年度周期股总资产周转率与RPI
• 图16：周期股季度总资产周转率、CPI和PPI
• 图17：震荡周期股行情中总资产周转率的季节性特征明显
• 图18：韩国周期股总资产周转率与出口走势贴合
• 图19：韩国周期股ROE主要支撑来自于销售净利率
• 图20：韩国周期股总资产周转率和CPI、PPI
• 图21：韩国周期股总资产周转率和营业收入同比增长

表格目录（摘要）

• 表1：震荡周期股行情中销售净利率和总资产周转率变化

总结

报告指出，中游周期股的ROE并不完全依赖于价格因素，而是受到总资产周转率的显著影响。当前经济形势良好，PPI处于高位，季节性因素将推动总资产周转率在二、三季度明显回升，从而支撑ROE保持高位震荡。投资建议关注建材、基础化工、钢铁和电力设备等行业，同时提醒投资者注意经济增长和通胀的潜在风险。