> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 快手（01024.HK）业务分析与投资总结 ## 核心内容 ### 2026年半年度业务表现 - **外循环广告收入**：2026年第二季度外循环广告收入同比增长约8%，总广告收入同比增长4.4%至206.4亿元，略低于预期。 - **驱动因素**：外循环增长主要由短剧、生活服务和AI应用行业推动。 - **下半年展望**：受宏观压力影响，广告收入预计Q3同比下降4.5%，全年保持持平；其中外循环表现略好于整体广告，全年同比增长3.8%。 ### 电商业务情况 - **佣金收入**：2026年上半年佣金收入同比增长约6%，增速略高于GMV增长。 - **内循环广告收入**：全年保持持平，主要由于公司持续补贴平台商家以保障长效经营。 - **电商挑战**：消费疲软、电商税政策及高基数影响导致电商业务承压，预计Q3同比下滑10%，全年同比下滑3%。 ### 可灵业务进展 - **收入表现**：2026年第二季度可灵收入达8.5亿元，同比增长超200%。 - **商业化趋势**：B端和海外市场贡献主要增量，商业化保持高增。 - **ARR增长**：可灵ARR与新版本发布密切相关，若新版本表现良好，ARR有望加速增长。 ## 盈利预测与投资建议 - **净利润预测**：2026年经调整归母净利润预计为54.97亿元，较原预测下调。 - **估值方法**：采用SOTP（股份制总价值）估值法，给予核心主业26年8xPE估值，可灵26年20xP/ARR估值。 - **合理价值**：2026年公司合理价值为2,047亿元CNY，折合2,367亿元HKD。 - **目标价**：目标价为54.70港元/股，维持“买入”评级。 ## 财务预测与分析 ### 收入预测 | 年度/季度 | 营收（百万元） | 同比增长 | 经调整净利润（百万元） | 同比增长 | |----------|----------------|----------|-------------------------|----------| | 2024A | 126,898 | 11.8% | 17,716 | 72.5% | | 2025A | 142,776 | 12.5% | 20,647 | 16.5% | | 2026E | 137,755 | -3.5% | 8,763 | -57.6% | | 2027E | 142,795 | 3.7% | 12,067 | 37.7% | | 2028E | 151,880 | 6.4% | 14,324 | 18.7% | ### 财务比率预测 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |--------------|-------|-------|-------|-------|-------| | 毛利率 | 54.6% | 55.0% | 50.7% | 53.6% | 54.3% | | 净利率 | 12.1% | 13.0% | 4.0% | 5.9% | 8.1% | | ROE（净资产收益率） | 27.6% | 26.3% | 6.5% | 8.9% | 11.4% | | 市盈率 | 8.1 | 6.7 | 22.5 | 14.7 | 10.0 | | 市净率 | 1.0 | 0.9 | 0.9 | 0.9 | 0.8 | ### 财务预测总结 - **收入**：2026年收入预计为137,755亿元，同比下滑3.5%。 - **利润**：2026年营业利润预计为7,226亿元，同比大幅下滑65%。 - **净利润**：2026年净利润预计为5,511亿元，同比下滑57.6%。 - **经调整净利润**：2026年经调整净利润预计为8,763亿元，同比下滑57.6%。 - **经营现金流**：2026年经营活动现金流预计为18,198亿元，较2025年有所下降。 - **投资活动现金流**：2026年投资活动现金流预计为-19,138亿元，持续为负。 - **筹资活动现金流**：2026年筹资活动现金流预计为-1,296亿元。 ## 风险提示 - **宏观风险**：消费恢复不及预期可能对广告和电商收入造成压力。 - **国内商业化风险**：国内商业化效率不及预期可能影响整体业绩。 - **海外业务风险**：海外业务亏损可能扩大。 - **技术迭代风险**：可灵技术进展不及预期可能影响商业化进程。 ## 投资评级 - **公司评级**：买入（维持） - **目标价格**：54.70港元/股 - **当前股价**：33.46港元 - **52周波动**：最高价91.04港元，最低价32.96港元 ## 可比公司分析 | 公司 | 2024年经调整净利润（亿人民币） | 2025年经调整净利润（亿人民币） | 2026年经调整净利润（亿人民币） | 2024年PE | 2025年PE | 2026年PE | |--------------|----------------------------------|----------------------------------|----------------------------------|----------|----------|----------| | 拼多多 | 1,223 | 1,073 | 1,036 | 7 | 8 | 8 | | 唯品会 | 90 | 87 | 85 | 5 | 5 | 5 | | 腾讯控股 | 2,227 | 2,596 | 2,666 | 16 | 14 | 13 | | 阿里巴巴 | 1,579 | 644 | 1,053 | 12 | 30 | 19 | | 微博 | 34 | 32 | 35 | 3 | 4 | 3 | | 调整后均值 | - | - | - | - | - | 8 | ## 附表：可灵估值参考 | AI Native 应用名称 | 细分领域 | ARR 收入（亿美元） | 估值（亿美元） | P/ARR | |--------------------|----------|---------------------|----------------|------| | Fal | 多模态运行平台 | 4 | 80 | 20 | | ElevenLabs | AI 声音 | 5 | 110 | 22 | | OpenAI | AI 大模型 | 400 | 8,520 | 21 | | Anthropic | AI 大模型 | 650 | 9,650 | 15 | | 均值 | - | - | - | 20 | ## 总结 - 快手2026年半年度外循环广告收入表现稳健，但下半年受宏观压力影响，广告收入预计下滑。 - 电商业务面临消费疲软和政策影响，预计Q3和全年收入均承压。 - 可灵业务表现强劲，商业化保持高增长，新版本发布可能进一步推动ARR增长。 - 经调整净利润预计为54.97亿元，较原预测下调，估值基于SOTP方法，合理价值为2,047亿元CNY。 - 投资建议为“买入”，目标价为54.70港元/股，当前股价为33.46港元。 - 风险提示包括宏观消费恢复、商业化效率、海外业务亏损及技术迭代不及预期。