11月信用观察月报：东旭光电、贵人鸟、刚泰控股、金贵银业违约分析-20191209-华创证券-22页_1mb

债券违约分析报告总结（2019年11月）

核心内容概览

2019年11月，新增4家违约主体，均为民营企业，违约率较上月略有上升。新增违约主体包括：郴州市金贵银业股份有限公司、甘肃刚泰控股（集团）股份有限公司、贵人鸟股份有限公司和东旭光电科技股份有限公司。违约债券共15只，其中11只为民营企业，主体评级均为AA或AA+，显示中低评级主体违约风险加剧。

主要观点与关键信息

一、违约主体与债券概况

• 新增违约主体：4家，均为民营企业，包括金贵银业、刚泰控股、贵人鸟和东旭光电。
• 违约债券：共15只，包括1只私募债、2只一般公司债、7只中期票据、3只超短期融资券、1只短期融资券和1只定向工具。
• 违约率：按主体统计，民企违约率从9.37%上升至9.67%；按金额统计，民企违约率从8.39%升至8.60%。
• 违约债券余额：总计约50.6亿元，其中“14金贵债”、“17刚股01”、“16贵人鸟PPN001”、“16东旭光电MTN001A”为首次违约。

二、违约主体风险分析

1. 郴州市金贵银业股份有限公司

• 行业影响：白银行业受宏观经济与地缘政治因素影响明显，2018年白银价格同比下跌9.28%，公司营收和利润大幅下滑。
• 内控问题：实际控制人违规担保、占用公司资产，导致公司内控严重缺陷。
• 投资风险：对外投资和并购激进，投资项目未达预期收益，加剧资金压力。
• 财务状况：2019年第三季度负债总额达99.58亿元，资产负债率高达82.39%，短期债务占比86.59%，流动性紧张。
• 信用评级：主体评级从AA下调至C，评级展望为负面。

2. 甘肃刚泰控股（集团）股份有限公司

• 战略频繁变更：多次并购未达预期，2012年收购矿业公司，2015年收购互联网珠宝品牌，均未实现预期盈利。
• 母子公司违约共振：母公司刚泰集团2018年发生债券违约，导致刚泰控股再融资受限。
• 内部控制缺陷：存在对关联方借款违规担保，累计担保金额达42.77亿元。
• 财务表现：2019年第三季度净利润为-3.36亿元，主营业务收入大幅下降，经营性现金流持续为负。
• 信用评级：主体评级从AA下调至CC，评级展望为负面。

3. 贵人鸟股份有限公司

• 盈利能力下降：毛利率逐年下降，从40.70%降至28.53%，净利润持续恶化，2018年首次亏损。
• 债务负担沉重：2019年第三季度总债务达33.42亿元，资产负债率68.42%，短期债务占比高。
• 资本运作频繁：自2015年起进行了多次并购，涉及体育、电商等多个领域，产生商誉减值风险。
• 流动性风险：控股股东股份被大规模质押与冻结，质押比例超过99%，导致再融资困难。
• 信用评级：主体评级从AA下调至CC，评级展望为负面。

4. 东旭光电科技股份有限公司

• 对外扩张激进：投资多个行业，资本分散，主营业务与投资业务均表现不佳。
• 财务压力：短期有息负债规模大，货币资金大额受限，资产和股权质押率高。
• 流动性问题：再融资空间受限，面临集中偿债压力。
• 信用评级：主体评级从AA+下调至B-，再融资风险加剧。

风险提示

• 中低评级主体再融资困难：2019年11月，中低评级主体违约率上升，再融资风险加剧。
• 关注实控人风险：实控人违规操作、非法占用资产、股份质押与冻结等问题对信用风险影响显著。
• 警惕投资与并购风险：频繁投资与并购可能带来现金流压力与业绩不达预期的风险。
• 关注财务匹配度：财务报表中营业收入与经营性现金流不匹配可能反映虚增收入或关联交易。
• 防范流动性危机：短期债务集中兑付压力大、货币资金不足、资产受限等情况易引发流动性风险。

总结建议

• 对于受宏观与政治因素影响较大的企业，应更加谨慎评估其信用风险。
• 强化对民营企业实控人行为的监督，防止违规担保与资产占用行为。
• 关注企业投资与并购的可行性，警惕高溢价并购带来的潜在风险。
• 分析企业财务数据匹配性，如经营性现金流与净利润的偏离，可能反映财务不真实。
• 密切跟踪企业短期债务集中兑付情况，防范流动性危机。

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图表目录

• 图表1：11月按主体统计的民企违约率上升
• 图表2：11月按金额统计民营企业违约率增幅扩大
• 图表3：2019年11月违约债券
• 图表4：本月新增违约主体的违约原因汇总
• 图表5：金贵银业债券发行及违约情况
• 图表6：金贵银业主体评级变动情况
• 图表7：金贵银业信用风险大事节点回顾
• 图表8：金贵银业主要财务指标
• 图表9：刚泰控股债券发行及违约情况
• 图表10：刚泰控股主体评级变动情况
• 图表11：刚泰控股违约事件节点回顾
• 图表12：刚泰控股主要财务指标
• 图表13：贵人鸟债券发行及违约情况
• 图表14：贵人鸟主体评级变动情况
• 图表15：贵人鸟信用风险大事节点回顾
• 图表16：贵人鸟主要财务指标
• 图表17：东旭光电债券发行及违约情况
• 图表18：东旭光电主体评级变动情况
• 图表19：东旭光电信用风险大事节点回顾
• 图表20：东旭光电主要财务指标