【策略深度】再观日本：股市七问-240626-华创证券-17页_1mb

日本股市研究报告总结

一问：股市跌到哪里才算底？再度上行靠什么？

日本股市自1990年泡沫破灭后经历了三个阶段：快速下行、长期寻底震荡、以及2012年后再度走牛。2009年至今结束长期寻底，主要得益于盈利驱动。2013-2023年底，日经225年化涨幅达112%，EPS涨幅为121%。盈利增长的核心在于企业利润率提升，一方面因企业大量海外扩张，另一方面源于日本企业治理模式改善（如引入更好的公司治理准则）。

二问：寻底过程中的反弹看什么？

股价反弹通常与政策发力、经济阶段性修复后房价企稳相关。历史上，日经225在1992-93、1995-96、1998-2000、2003-07年出现四次半年以上反弹，背后因素包括：

• 1992-93年：财政积极刺激；
• 1995-96年：货币政策放宽；
• 1998-2000年：亚洲金融危机后修复；
• 2003-07年：小泉政权推动景气扩张。

三问：低增长环境中的长期主题？

①高股息资产：在增长中枢下行期间，股息、估值与盈利共同驱动股价。
②企业出海：内需疲软下，出海成为企业增长主要动力。日本企业海外收入占上市公司营收比重从上世纪90年代初的不到20%，提升至2022年的约50%，带动利润率提升，支撑股价。

四问：增量时代的核心资产还能延续吗？

金融地产资产在泡沫破灭后沦为历史负担，股价进行深度回调，十年后仍未恢复至泡沫顶峰。未来的核心资产转向：高端制造业（如汽车、电气设备）、大众消费品（如零售、个人用品）、以及信息技术。

五问：制造-出口导向型经济体的技术优势如何体现？

日本制造优势在于高精度（汽车、半导体）、集成技术（显影设备、生物制药）。其技术优势表现为相关行业出口份额逆势增长（如机械、化学品、光学仪器）。出口业务扩张支撑了制造业股价的长期表现。

六问：消费-除了老龄化和消费降级，还有什么特征？

经济低迷促使消费个性化、本土化趋势显著：

• 零售类企业适应“极简生活方式”；
• 必选消费品（如尤妮卡、花王）反映了女性赋权和本土倾向；
• 家居娱乐产品（索尼、任天堂）迎合“宅文化”需求。

七问：科技-错失技术革命，科技股还能参与吗？

虽然日本因体制、产业路径依赖错失信息技术革命，但90年代IT相关股票仍有一定涨幅（如软件服务行业涨幅超8倍）。主要受益于美国科技周期外溢，而非完全依赖本国基本面。

风险提示

历史经验并不能直接反映未来市场走势；地缘政治风险（如俄乌冲突、能源转型等）可能会干扰市场。

总结：日本股市在历史性低谷中走出来，依赖盈利驱动、企业海外扩张和新兴消费趋势，而传统行业逐步被新兴产业取代。尽管错失部分科技革命机遇，但日本的制造力、消费趋势变化和特定科技领域仍具备吸引力。