BIS国际清算银行-At-the-crossroads-in-the-transition-away-from-LIBOR---from-overnight-to-term-rates_27页_1mb

报告摘要

本文探讨了在从LIBOR过渡到无风险利率（RFR）的过程中，如何设计浮动利率贷款产品，以使用RFR作为基准利率。重点在于如何处理“basis”（基差）问题，即使用基于过去RFR实现的“in advance”（提前）利率与“in arrears”（滞后）利率之间的差异。

LIBOR的替代方案：所有被识别的LIBOR替代品（如SOFR）都是无风险隔夜利率，而非具有前瞻性的期限利率。因此，需要设计一种方法，使这些RFR能够作为期限利率使用。
预定期利率的重要性：某些市场参与者，特别是中小企业和零售客户，偏好预定期利率，因为这种结构有助于现金流管理，减少不确定性。
基差问题：使用“in advance”方法会引入基差，即预定期利率与实际利率之间的差异。基差在利率快速变化时尤为显著。
解决基差的方法：可以通过使用调整因子或缩短观察期来减少基差，其中缩短观察期被证明是有效的。

RFR的类型：RFR通常是无风险隔夜利率，如SOFR（美国）、SONIA（英国）、SARON（瑞士）等。
利率产品设计：
- In arrears：基于过去一段时间内RFR的累积，利率在每个计息期结束时确定。
- In advance：基于过去一段时间内RFR的累积，利率在每个计息期开始时确定，但存在基差。
基差的定义：
- Forward basis（α）：使用基于衍生品的前瞻性利率与“in arrears”利率之间的差异。
- Advance basis（β）：使用“in advance”利率与“in arrears”利率之间的差异。
调整因子（μ_Y）：
- 可以通过OIS利率估算，作为“in advance”结构的预定期利率。
- 调整因子公式为：$\mu_Y = \frac{\widehat{C_n} - \widehat{C_1}}{n}$，其中$\widehat{C_n}$为最后一期的预期现金流，$\widehat{C_1}$为第一期的预期现金流，$n$为合同期间数。
缩短观察期：
- 使用较短的观察期（如一周）可减少基差。
- 在过去两年中，基于SOFR和SONIA的浮动利率票据（FRNs）已发行，但贷款市场对“in arrears”结构的采用仍较缓慢。
实践意义：
- 使用“in advance”结构可以加速从LIBOR向RFR的过渡，尤其是在衍生品市场尚不成熟或法律限制较多的地区。
- 通过调整因子或缩短观察期，可以有效减少基差，确保利率产品的公平定价和有效对冲。

SOFR与EFFR的比较：
- SOFR是美国推荐的LIBOR替代品，但其“in arrears”结构滞后。
- EFFR（有效联邦基金利率）已有20年历史，且不需要使用代理数据。
基差分析：
- 在利率稳定时，基差接近于零。
- 在利率剧烈变化时，基差显著增加。
- 在利率接近零的时期，如2010-2016年，基差也接近于零。

调整因子法：
- 使用OIS利率估算调整因子。
- 公式为：$\mu_Y \approx \frac{2(OIS_Y - \widehat{C_1})}{n}$。
- 调整因子可以确保“in advance”结构与“in arrears”结构的现值一致。
缩短观察期：
- 使用较短的观察期（如一周）可减少基差。
- 通过缩短观察期，可以提高利率对市场变化的反应速度。