全方位比较A股历史底部的启示_24页_2mb

全方位比较A股历史底部的启示总结

核心内容

本报告对A股当前估值、跌幅、市场行为及熊市底部形成机制进行了与历史三次熊市的横向比较，旨在分析当前市场与历史底部的异同，为投资者提供判断依据。

主要观点与关键信息

一、估值比较的同与不同

• 当前A股估值处于底部区域：当前A股非金融PE（TTM）为22x，高于01-05年熊市20x的估值底，但考虑到当前利率水平更低、盈利增速更高，整体估值水平并不高。
• 历史估值底的对比：
  • 与2005年3月（01-05年熊市估值底）相比，当前PE（TTM）高出10%，但利率水平低60bp，盈利增速高15.4个百分点。
  • 与2011年12月（10-14年熊市估值底）相比，当前PE（TTM）仍有约23%的下行空间，但盈利增速明显优于11年和05年，因此估值并不低。
• 估值中位数失去可比性：2010年后大量成长型公司上市，导致估值中位数上升，当前估值中位数31x与历史底部不可直接比较。
• 行业分化明显：
  • 地产、银行、非银、公用事业、传媒等5个行业估值创2000年以来新低。
  • 食品饮料、家电、医药生物等消费板块估值仍处于较高水平。
• 高股息率与破净股比例较低：当前高股息率股票比例为1.8%，低于三次熊市底部水平；破净股比例为5.9%，也低于历史水平。

二、跌幅比较的同与不同

• 整体跌幅：本轮熊市跌幅已达到10-14年熊市水平，但弱于01-05年和08年熊市。
  • 上证综指跌幅为-46%，超过13年熊市，但低于01-05年和08年熊市。
  • 全部A股涨跌幅中位数为-55%，超过13年熊市。
• 行业涨跌幅：
  • 食品饮料行业在本轮熊市中为唯一正收益行业。
  • 家电、银行、医药生物跌幅相对较小。
• 个股跌幅：
  • 当前跌幅超70%的股票数量为854只，超过前三次熊市。
  • 当前股价低于2元的股票数量为28只，处于中等水平。

三、市场行为的同与不同

• 流动性水平：当前A股流动性与前三次熊市底部时期较为接近，换手率略高于10-14年熊市。
• 回购潮：当前上市公司处于新一轮回购潮中，月均回购金额约29亿元，接近12-13年回购潮，但相对占比仍低于该时期。
• 重要股东行为：当前重要股东以减持为主，2018年上半年减持金额达280亿元，略高于17年但低于历史平均水平。

四、股价底、估值底、政策底、经济底的先后顺序

• 政策底领先于股价底：在05年和09-14年熊市中，政策底领先于股价底，时间在1周～1个半月不等。
• 估值底领先于股价底：在01-05年和10-14年熊市中，估值底领先于股价底，时间在1-2个月不等。
• 经济底滞后于股价底：历次熊市中，经济底均滞后于股价底，为滞后信号。
• 时间不确定性：从政策底或估值底到股价底的时间因市场环境和政策力度不同而存在不确定性。

五、走出熊底的同与不同

• 贴现率驱动：历史三次熊市中，贴现率下行是走出熊市的主要驱动因素，如05年股权分置改革、08年“四万亿”政策、14年打破刚兑。
• 盈利夯实后续行情：盈利增速的改善在牛市中起到夯实作用，如05年盈利底滞后于股价底，但夯实了牛市行情。
• 当前A股走牛的核心因素：
  • 广义流动性改善（宽货币向宽信用传导）
  • 风险偏好修复（信用紧缩和贸易摩擦预期修复）

六、当前A股与历史底部的同与不同

• 相同点：
  • 走出底部的核心因素依然以贴现率驱动为主。
  • 后续需等待盈利改善以夯实行情。
• 不同点：
  • A股生态发生变化，绩优股与绩劣股分化加剧。
  • 外资加速流入，提升了龙头股估值中枢。
  • 壳价值和概念炒作式微，绩劣股估值持续收缩。

结论

当前A股估值处于历史底部区域，但市场分化加剧，外资影响力提升，A股走牛的核心驱动力仍需依赖流动性改善和风险偏好修复。当前与历史底部相比，虽然盈利和估值水平有提升，但市场结构已发生系统性变化，需关注政策与经济基本面的同步改善。