20180116-华创证券-华创债券信用周报_关注城投债估值和偿债压力变化_13页_1010kb

债券周报总结

核心内容

本报告是华创证券研究所发布的《债券周报》，主要聚焦于2018年1月16日当周的信用债市场回顾及18年行业景气度预判。报告从资金面、市场情绪、信用债收益率变化、城投债估值与偿债压力、行业景气度等多个维度进行了分析，提出了当前信用债市场的策略建议和风险提示。

主要观点

一、信用债市场回顾与策略建议

1. 资金面与市场情绪：

   • 上周资金面边际收紧，美债收益率快速上行，油价上涨和天气寒冷强化了通胀预期。
   • 国内债市经历大幅调整，十年国开收益率快速上行10bp，十年国债仅上行1-2bp。
   • 尽管信用债收益率震荡上行，但交投情绪依然较好，信用债净融资规模仍为负。

2. 信用策略建议：

   • 由于金融监管趋严，年初配置需求不及往年，建议仍以短久期、高收益债为主。
   • 城投债表现好于中票，但需谨慎对待，因地方财政压力和债务管理态势可能引发信用风险事件。
   • 城投债板块在2018年看不到大的机会，收益率优势不明显，不建议超配。

3. 信用债发行与取消情况：

   • 上周非金融企业主要信用债品种到期和发行规模同步增加，但净融资规模仍为负。
   • 取消或发行失败规模持平上上周，共发生7起，合计30亿元计划发行规模，主体评级以AA为主。

关键信息

城投债估值与偿债压力

• 城投债表现：近期城投债收益率有所下行，但需关注其潜在风险。
• 地方财政压力：天津、内蒙、上海、吉林、北京、重庆、江西等多地公共财政收入增速下滑，部分为负增长，影响城投融资和城投信仰。
• 城投企业财务状况：
  • 17年6月底广东、辽宁、北京、江西地区城投企业现金类资产对短期债务覆盖倍数下滑。
  • 仅甘肃省的现金类资产对短期债务覆盖倍数不足1倍。

行业景气度预判

（1）整体行业表现

• 周期行业改善明显：采掘、化工、钢铁等行业毛利率提升、期间费用率下降，实现“戴维斯双击”。
• 地产盈利滞后：17年以来地产销售降幅远大于地产投资，资金压力加大，依赖外部融资。
• 下游行业分化：交通运输行业内部分化，火电成本压力减轻，零售额恢复增长，但汽车产销增速下滑。

（2）上游行业分析

• 煤炭利润改善：煤价高位运行，供给侧改革力度不减，预计煤价稳中略降。
• 石油开采：油价持续上涨，全球限产背景下仍有上涨空间。
• 农林牧渔：猪价低迷拖累畜牧养殖。

（3）中游行业表现

• 化工、钢铁、有色利润改善：环保压力下供给收缩，需求好转，利好PTA、涤纶、铝价和稀土价格。
• 机械设备：利润改善明显，但需关注行业竞争和需求变化。
• 建材行业：水泥价格涨幅较大，但去产能不及钢铁和煤炭，产量负增长，未来有望因环保限产而改善。

（4）下游行业分析

• 交通运输：公路治超利好铁路，民航改革和客座率提升利好航空企业。
• 地产行业：销售降幅大于投资，资金压力大，对外部融资依赖度高。
• 火电行业：发电量恢复增长，但煤价上涨加大成本压力，未来长协机制可能缓解压力。
• 医药行业：政策不确定性较大，零加成和控药占比等政策利空辅助用药。

信用利差变化

• 短端中票信用利差被动收窄，3年期走扩10bp以上。
• 城投债3年期信用利差走扩4bp，长端信用利差收窄4bp。
• 信用利差分化明显，反映市场对不同行业和主体的风险偏好变化。

评级调整情况

• 上周发生2起主体评级上调案例，分别为天津中环半导体股份有限公司和湖南华菱钢铁集团有限责任公司。
• 未发生主体评级下调案例，整体评级调整情绪偏稳。

团队与联系方式

固定收益组团队介绍

• 组长、高级分析师：周冠南（中央财经大学经济学硕士，曾任职于中信银行）
• 副组长、高级分析师：吉灵浩（上海财经大学经济学学士，曾任职于申万宏源，2012年新财富最佳分析师第一名团队成员）
• 分析师：李俊江（中央财经大学经济学硕士，曾任职于中债资信评估）
• 助理分析师：王文欢、潘虹羽、柏禹含（分别来自南京财经大学、上海财经大学、加州大学圣地亚哥分校）

华创证券机构销售通讯录

投资评级体系

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300 20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300 10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300变动幅度在-10%—10%之间；
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300跌幅在10%-20%之间。

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过沪深300 5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度在-5%—5%之间；
  • 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过沪深300 5%以上。

风险提示

• 城投债风险：地方政府债务管理态势趋严，城投债信用风险事件可能频发，需谨慎对待。
• 市场调整压力：海外压力、经济韧性、货币政策不放松、监管趋严等因素将持续影响债市。
• 行业不确定性：医药行业政策不确定性大，地产行业资金压力加剧，需关注其未来走势。

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