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跨越供需拐点：航空运输行业25下半年投资策略总结

核心内容

航空运输行业在2025年下半年迎来供需反转，分析师对行业评级为“看好”。航空股作为典型牛市品种，其超额收益主要来源于利润增长，而盈利关键因素包括供需关系、油价、汇率等。当供需错配、油价下跌或人民币升值等两个因素向好时，航空股有望迎来较大级别的上涨行情。

主要观点

1. 供需关系为核心驱动

• 供给受限：上游飞机制造商和发动机制造商产能瓶颈持续，2025-2027年供给增速或降至3.7%。
  • 发动机问题：LEAP发动机产能未恢复至2019年水平，PW发动机因质量问题导致停场率高达50%。
  • 波音与空客：产能仅恢复至6成，预计空客2027年恢复产能，波音订单积压可能长达10年。
  • 国产大飞机：C919和C909虽引进速度加快，但有效供给受限，对行业整体影响有限。

2. 需求侧增强消费属性

• 因私出行占比提升：因私出行旅客占比达60%，航空需求消费属性增强。
• 需求增长与经济脱钩：航空需求中长期增长与经济增长挂钩，但通常领先于经济增速。
• 人均乘机次数差距：2019年人均乘机次数为0.47次，远低于世界平均水平0.87次，未来增长潜力大。

3. 提价政策推动市场化

• 2017年改革：经济舱全价可上调10%，推动运价市场化。
• 票价上涨：2025年夏秋航季一线互飞航线平均票价涨幅超70%，一二线互飞航线涨幅30%-130%。

4. 高频数据拐点已现

• 客座率创新高：2025年4月客座率84.5%，同比提升1.3个百分点。
• 票价转正：5月机票均价788元，同比+2%，暑运旺季可期。

5. 投资建议

• 供需反转在即：2025年行业供需关系迎来逆转，2026年供需剪刀差有望进一步扩大。
• 推荐航司：持续推荐三大航H/华夏/春秋/吉祥/三大航A。
• 短期策略：建议逢低布局，因油价上涨带来一定压力。

关键信息

供给分析

• 供给增速下降：2025-2026年行业飞机表观增速降至4.7%，实际供给增速降至3.7%。
• 飞机利用率：受限于安全规范和航网结构，利用率难以大幅提升。
• 增量供给滞后：受配额制和交付周期影响，供给为滞后变量，难以快速调整。
• 发动机问题：PW发动机问题导致运力损失，影响行业有效供给。

需求分析

• RPK增长：2009-2019年RPK增速一般是GDP增速的1.5-2倍。
• 消费属性增强：因私出行需求主导，旅客结构变化使航空需求与经济脱钩。

定价政策

• 市场化改革：自2017年起，国内航线经济舱票价逐步市场化，航司可根据供需关系调整折扣。
• 国际航线定价自由度高：由中、外航司协商确定，政府干预较少。

飞机引进与交付

• 引进配额制：航司需提前申请，引进速度受限。
• 交付周期延长：2024年五大航司引进计划完成率仅56%，预计2025年仍面临交付压力。

风险提示

1. 宏观经济波动风险
2. 油价、汇率大幅波动风险
3. 需求不及预期风险

行业特征

• 高杠杆、高投入、低回报：航空业是重资产行业，资本开支压力大。
• 竞争同质化：价格是核心竞争力，航空公司需通过提升利用率来摊薄成本。
• 格局稳定：三大航占据60%市场份额，新进入者和退出者较少。

需求结构

• 因私出行主导：旅客出行目的中因私出行占比达60%，消费属性增强。
• 国际航线恢复：国际航班量恢复至2019年的80%，但部分航线恢复缓慢。

有效供给测算

• 国产飞机有效运力：C919相当于窄体机的60%，C909相当于窄体机的30%。
• 供需差测算：2025年供需差为+4.1%，2026年为+4.2%，预计2025年行业利润释放将更多依赖成本改善。

供需反转预期

• 供需反转在即：2025年行业迎来供需拐点，未来两年供需剪刀差有望扩大。
• 暑运旺季：5月票价转正，暑运旺季值得期待，行业盈利有望释放。

总结

航空运输行业在2025年下半年面临供需反转，三大航主导市场，需求消费属性增强，票价市场化程度提高，且供给端受限。短期来看，5月高频数据出现拐点，客座率和票价均创历史新高，暑运旺季值得期待。长期来看，行业将面临供给趋紧，需求有望稳健增长，航空股具备投资价值。