20161115-中国银河国际证券-镇海炼油化工股份-01128.HK-实现增长但估值过高；首次覆盖并予沽出评级_21页_2mb

永利澳门（1128.HK）总结

核心内容

永利澳门（Wynn Macau, Limited）在2016年11月15日被首次覆盖并给予沽出评级。尽管永利皇宫的开业提升了公司的收入表现，但其EBITDA增长低于市场预期，且估值被认为偏高。公司面临较高的固定成本和新增负债带来的财务压力，预计未来三年的盈利能力将受到一定影响。

主要观点

• 增长与估值矛盾：永利皇宫的开业显著提升了永利澳门的收入，但EBITDA增长低于市场预期，估值似乎被高估。
• 行业前景乐观：随着新赌场的开业和澳门游客数量的增加，博彩行业整体有望复苏，但永利澳门的盈利增长仍需时间。
• 市场占有率提升：永利澳门在VIP和中场市场的占有率有望分别提升至18%和11%，但其在中场市场仍处于第二梯队。
• 财务压力显现：由于永利皇宫的高成本，公司折旧和利息支出将显著上升，对净利润和派息产生不利影响。
• 非博彩收入增长：非博彩业务（如酒店、餐饮、零售）的收入和EBITDA贡献持续增长，成为公司盈利的重要支撑。

关键信息

收入与增长预测

EBITDA与增长预测

净利润与每股盈利预测

估值指标

永利澳门市场占有率

永利皇宫对永利澳门的影响

• 永利皇宫拥有1,706间客房和50万平方呎赌场面积，是永利澳门的两倍。
• 永利皇宫开业初期表现不佳，仅贡献了永利澳门VIP收入的25%和中场收入的20%。
• 随着推广和运营优化，预计未来三年EBITDA年均复合增长率（CAGR）为18%，低于市场预期。

永利澳门财务状况

• 永利澳门的总负债超过320亿港元，利息开支预计在2017年增加至超过10亿港元。
• 折旧费用因永利皇宫的开业将增加15亿港元/年。
• 公司债务结构包括7.4亿港元的高级贷款和12.1亿港元的循环信用额度，部分债务已固定利率，降低利率敏感性。

市场与行业分析

澳门博彩行业复苏

• 2016年第三季度，澳门博彩收入（GGR）同比增长18%，表明行业复苏趋势。
• VIP业务收入已趋于稳定，2016年第三季度同比仅下降1%，而中场业务则保持稳定增长。

市场结构变化

• 中场业务的市场份额从2013年的32%增长至2016年的48%，成为收入的重要来源。
• 永利澳门在中场市场的份额预计从2017年的8%提升至11%。

新赌场对行业的影响

• 永利皇宫和Sands Parisian的开业有助于行业复苏，但也增加了市场竞争。
• 永利澳门的市场份额虽有所提升，但整体仍低于行业龙头。

结论

尽管永利澳门通过永利皇宫的开业实现了收入增长，但其EBITDA和净利润增长仍低于市场预期。公司的估值较高，主要依赖于市场复苏和新赌场的盈利能力。未来三年，公司预计通过市场占有率的提升和非博彩业务的增长来改善财务表现，但短期内仍面临财务压力。因此，分析师给予公司首次覆盖并予沽出评级，目标价为10港元。