20211031-上海证券-周大生-002867.SZ-省代驱动收入高增_黄金产品快速放量_4页_858kb

上海证券研究报告总结：周大生（002867.SZ）

核心内容概述

本报告由上海证券研究所分析师彭毅（SAC编号：S0870521100001）及研究助理张洪乐（SAC编号：S0870121040018）于2021年10月31日发布，主要分析周大生在2021年前三季度的经营表现、业务模式调整及未来发展趋势，同时给出投资建议。

主要观点与关键信息

业绩表现

• 2021年前三季度总营收：64.73亿元，同比增长 +93%
• 2021年前三季度归母净利润：10.06亿元，同比增长 +41%
• 2021年前三季度扣非净利润：9.64亿元，同比增长 +45.45%
• 第三季度营收：36.84亿元，同比增长 +120%
• 第三季度归母净利润：3.96亿元，同比增长 +3.68%
• 第三季度扣非净利润：3.83亿元，同比增长 +6.79%

收入增长驱动因素

• 省代模式初见成效：省代模式推动黄金批发销售快速增长，成为主要增长动力。
• 加盟业务贡献显著：加盟业务占比达 71.74%，前三季度实现营收 46.44亿元，同比增长 +133%。
• 黄金品类放量明显：黄金批发销售收入达 24.56亿元，同比增长 +848%，成为业绩增长的核心。
• 产品结构优化：推出“LOVE100星座极光钻石大师款”、“周大生非凡古法黄金”等特色产品，提升品牌竞争力。

渠道与门店拓展

• 门店数量增长：截至2021年三季度末，公司门店总数达 4357家，其中加盟门店 4119家，占比 94.5%。
• 开店节奏恢复：第三季度净开店 100家，其中加盟店净增 105家，直营店净减 5家。
• 四季度拓店预期：省代模式的资源赋能将推动四季度加速开店。

财务指标分析

• ROE（净资产收益率）：前三季度为 17.51%，同比增长 +3.04%
• 毛利率：前三季度为 29.41%，同比下降 -14.90%，主要因黄金产品销售占比提升。
• 净利率：前三季度为 15.52%，同比下降 -5.72%
• 资产负债率：前三季度为 16.17%，保持较低水平。
• 流动比率：前三季度为 4.81，资产流动性良好。
• 速动比率：前三季度为 2.37，短期偿债能力较强。

现金流变化

• 经营性现金流净额：第三季度为 -8.69亿元，同比减少 172.03%
• 应收账款规模：截止三季度末达 16.48亿元，主要因省代模式下提供28天赊账期。
• 货币资金：三季度减少 4.15亿元，但预计四季度将随着应收账款回收有所改善。

盈利预测与估值

• 未来增长预期：公司预计在省代模式助力下，黄金产品将持续放量，渠道拓展动力充足。
• 投资建议：维持“买入”评级，当前股价对应PE为 14.7倍，未来估值有望进一步下降。

风险提示

1. 疫情反复风险：可能影响门店运营及消费者购买意愿。
2. 门店扩张不及预期风险：省代模式推进速度可能影响开店节奏。
3. 省代模式开展不及预期风险：省代资源或支持不足可能影响业绩增长。
4. 行业竞争加剧风险：黄金珠宝行业竞争激烈，可能压缩利润空间。
5. 金价波动风险：金价波动可能影响公司毛利率及产品定价策略。

比率分析

总结

周大生在2021年前三季度业绩增长显著，主要得益于省代模式的推行及黄金产品销售的快速放量。公司收入结构以加盟业务为主，黄金品类成为增长引擎，产品创新提升品牌竞争力。尽管毛利率因产品结构变化有所下降，但公司通过优化产品线及提升高毛利产品占比，有望在未来改善盈利水平。四季度开店节奏将加速，应收账款规模较大可能影响短期现金流，但预计随着回笼将有所好转。公司盈利预测乐观，未来三年营收及净利润均保持增长，当前估值合理，维持“买入”评级。