折扣零售深度报告：抵御经济周期，关注特卖电商_41页_4mb

报告摘要

折扣零售深度报告总结

核心内容

折扣零售行业具备抗经济周期的优越性，尤其在经济不景气时期，其在供给侧去库存和需求端提供低价正品方面发挥重要作用。2020年，随着疫情对线下消费的冲击，特卖电商和奥特莱斯等折扣零售业态迎来发展机遇。本报告聚焦于中国折扣零售行业，对比分析美国市场，重点探讨唯品会作为中国特卖电商龙头的经营情况，并对奥特莱斯的发展空间进行深入思考。

主要观点

折扣零售抗周期性：折扣零售企业在经济下行时，通过提供低价正品，能够有效吸引消费者，帮助品牌商去库存，具有较强的抗经济周期能力。
美国折扣零售逆势增长：在电商冲击下，美国传统百货关闭门店，而折扣零售商如TJX则实现了持续增长，其商业模式具备高性价比和高效的供应链管理。
中国折扣零售发展受限：由于电商渗透率高，中国线下折扣零售发展受限，缺乏类似TJX的现象级龙头。奥特莱斯虽有发展潜力，但品牌集聚度低，招商能力弱。
唯品会经营优化：唯品会回归特卖主业后，毛利率和净利率显著回升，通过优化物流外包和用户运营，提升复购率和ARPU值，但仍面临用户增长压力和新客消费能力不足的挑战。

关键信息

行业概况

上市公司数量：107家
行业总市值：845,315亿元
行业流通市值：329,673亿元

重点公司表现

公司	股价（元）	EPS（2018）	EPS（2019E）	EPS（2020E）	EPS（2021E）	PE（2018）	PE（2019E）	PE（2020E）	PE（2021E）	评级
苏宁易购	8.89	1.43	1.18	0.47	0.66	6.21	7.53	18.91	13.47	买入
永辉超市	9.31	0.15	0.21	0.29	0.41	62.0	44.33	32.10	22.71	增持
家家悦	28.7	0.92	1.09	1.29	1.52	31.2	26.39	22.30	18.93	增持
南极电商	10.8	0.36	0.48	0.64	0.85	30.0	22.52	16.89	12.72	买入
红旗连锁	9.16	0.24	0.33	0.37	0.41	38.6	27.61	24.74	22.13	买入

投资要点

抗经济周期能力：折扣零售在经济不景气时，通过去库存和低价正品吸引消费者。
美国折扣零售逆势上扬：TJX作为标杆企业，其商业模式和扩张策略使其业绩增长穿越周期。
中国电商渗透率高：线下折扣零售发展受限，但特卖电商和奥特莱斯仍有增长空间。
唯品会核心看点：深度折扣与用户运营双管齐下，复购和ARPU回升；好货战略与腾讯京东引流，新客增长趋势较好；线下门店客流回升，经营有望回暖。

风险提示

品牌商库存管理能力提升，尾货货源减少。
疫情蔓延导致线下门店客流锐减，亏损增加。
品质管控不足，产品质量投诉增加。
行业竞争加剧，用户增长放缓，引流成本提高。

行业发展对比

美国折扣零售

电商冲击：2019年美国零售业闭店数达7,600家，服装/纺织品占比约75%。
市场格局：TJX、ROSS、Burlington为前三，梅西百货虽为全渠道零售商，但营收增速疲软。
TJX模式：通过买手采购、高效供应链、门店高度集约化，实现快速扩张和高坪效。
TJX业绩：2019财年营收达389.73亿美元，同比增长8.67%；净利率达7.85%，为梅西百货的近两倍。

中国折扣零售

市场格局：奥特莱斯多由百货公司运营，头部效应显著，但品牌和价格缺乏优势。
快闪店发展：2012年起进入快速发展阶段，2019年预计超过3,000家。
奥特莱斯挑战：品牌集聚度低，招商能力弱；坪效差异大，部分奥莱项目表现不佳。
特卖电商优势：唯品会通过回归特卖主业，优化物流和用户运营，提升盈利能力和增长潜力。

唯品会发展分析

回归主业：唯品会2019年全面回归特卖主业，毛利率和净利率显著回升。
用户运营：通过深度折扣引流，提升用户购买频次、停留时长和转换率；腾讯京东持股比例提高，持续导流。
收入增长：服饰品类拉动自营销售收入增长，但新客消费能力低，客单价小幅下滑。
盈利提升：2019年盈利大增，主要来自高毛利服饰销售占比提升和终止自营物流运营等内部优化。

未来发展建议

关注协同效应：杉杉奥莱与唯品会在服饰等品类销售的协同效应。
优化营销费用：通过好货战略和用户运营，进一步优化营销费率。
寻找新的增长引擎：探索更多品类和渠道，提升收入增速。
提升盈利能力：通过优化供应链和成本控制，提升毛利率和净利率。

图表目录

图表1：美国零售行业宣布关闭门店数
图表2：美国百货商店零售和食品服务销售额
图表3：美国人均可支配收入增速80年代起下滑
图表4：美国人均信用卡持有量
图表5：美国零售商存销比
图表6：折扣零售供应链
图表7：2015年起折扣百货股价开始出现分化
图表8：美国折扣零售市场规模及增速
图表9：美国三大折扣零售商与梅西百货对比
图表10：前三大折扣零售商营收占社零总额比重
图表11：前三大折扣零售商和梅西百货营收增速对比
图表12：TJX发展历程
图表13：TJX营收占比（分产品）
图表14：TJX营收占比（分地区）
图表15：TJX模式形成良性循环
图表16：TJX门店情况
图表17：T.J.Maxx门店布局
图表18：TJX门店数量
图表19：TJX持续高速展店
图表20：TJX美国门店占比逐渐下降
图表21：TJX灵活的购买策略
图表22：分发中心相关支出
图表23：FY2019自有/租赁分发中心情况
图表24：存货周转天数
图表25：应收账款周转天数
图表26：TJX与MACY'S坪效对比
图表27：TJX营业收入（亿美元）
图表28：梅西百货营业收入（亿美元）
图表29：TJX销售毛利率与销售净利率
图表30：梅西百货销售毛利率与销售净利率
图表31：TJX销售、行政及一般费用（亿美元）
图表32：梅西百货销售、行政及一般费用（亿美元）
图表33：TJX现金流量（亿美元）
图表34：梅西百货现金流量（亿美元）
图表35：中国服装零售期末库存额（亿元）
图表36：2017-2018各区域时尚业销售增长情况
图表37：美国/中国个人消费支出占GDP比重
图表38：中美社会消费品零售总额对比
图表39：2019.09人均社零额度（测算）
图表40：社会消费品零售总额/限额以上企业商品零售总额同比增速
图表41：服装品类消费同比增速下降
图表42：中国不同阶层（以2017年家庭月收入实际购买力划分）城市居民
图表43：不同阶层城市居民人数2016-2030年预计复合增长率
图表44：中美电商渗透率对比
图表45：中国特卖市场规模及增速
图表46：中国服装零售期末库存额（亿元）
图表47：中国快闪店数量
图表48：快闪店城市布局
图表49：快闪店持续时间
图表50：服装快闪店现场陈设（广场空地）
图表51：奥特莱斯发展历程
图表52：欧洲品牌未来三年计划开设奥莱店
图表53：奢侈品牌奥特莱斯营业额占比
图表54：奥特莱斯基本要素
图表55：奥特莱斯经营方式对比
图表56：2019M3中国奥莱数量及面积
图表57：中国购物中心发展指数
图表58：集团项目&单体项目数量对比
图表59：奥特莱斯多数为百货公司运营
图表60：2018年中国年度营业额前20奥特莱斯
图表61：全国新开奥特莱斯分布
图表62：奥莱面积增量
图表63：首商股份旗下各业态坪效对比
图表64：国内奥莱奢侈品品牌数占比
图表65：百联奥特莱斯（上海·青浦）价格对比
图表66：打折款和品牌店正价商品对比
图表67：中国特卖电商市场规模
图表68：中国特卖电商产业链
图表69：特卖电商分类
图表70：唯品会上市以来股价复盘（日K线）
图表71：2019年用户增速回升
图表72：收入增长持续放缓
图表73：唯品会合作品牌数快速增加
图表74：复购订单占比持续提升
图表75：用户留存率稳步提高
图表76：年化ARPU下滑
图表77：年化人均订单增长
图表78：唯品会B2C市场份额较小
图表79：唯品会新客增长显著低于综合电商
图表80：品类扩充减弱差异化竞争优势
图表81：2018年服饰收入同比增长24%

结论

折扣零售行业在经济周期中表现出较强的抗风险能力，尤其在库存积压和消费需求下降时。TJX作为美国折扣零售的标杆，其商业模式和运营效率值得借鉴。在中国，唯品会通过回归主业和优化运营，展现出增长潜力，但还需进一步探索新的增长引擎。奥特莱斯作为线下折扣零售的一种形式，虽有发展空间，但面临品牌集聚度低和招商能力弱等挑战。未来，折扣零售行业的发展将更多依赖于特卖电商和线下业态的协同发展，以实现更高效的去库存和更高的消费者满意度。

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